Зміцнення гривні: за та проти

Російський економіст і колишній заступник голови Центробанку РФ Сергій Алексашенко поділився з «НВ» думкою про те, що означає зміцнення гривні для економіки і чого чекати українцям найближчим часом.

У вересні курс долара впевнено пробив історичний «рівень підтримки», що склався за останні три роки. Є підстави припускати, що на цьому його послаблення не зупиниться. При цьому зміцнення номінального курсу гривні відбувається на тлі досить високого рівня інфляції в Україні. З урахуванням цього фактора зміцнення нацвалюти за останній рік в реальному вираженні перевищило 20%.

Добре це чи погано для української економіки?

На це просте питання немає однозначної відповіді, тому давайте подивимося на аргументи обох сторін.

Зміцнення гривні досить спокійно сприймається НБУ, який начебто вже майже чотири роки дотримується політики вільного плавання національної валюти. Це є одним із наріжних елементів його макроекономічної політики, і він не бачить підстав для відмови від обраного шляху. У такій позиції є певні підстави.

В останні роки на українському валютному ринку є очевидна сезонність: ослаблення гривні на початку року, і її зміцнення в середині літа. З такої точки зору зміцнення курсу гривні порівняно з рівнем у травні-червні 2018 року становить всього 7%, що не є критичним.

Читайте також: Як змінювався курс гривні до долара на початку осені за останні 5 років

НБУ вважає, що зміцнення гривні надає помітний дефляційний ефект на економіку і тим самим допомагає вирішувати головне макроекономічне завдання — суттєве зниження інфляції. Однак аналогічні розрахунки, зроблені для Росії, говорять про протилежне. Девальвація рубля переходить у споживчу інфляцію з коефіцієнтом 0,1−0,15, але зміцнення рубля ніколи не призводило до значимого ефекту придушення зростання цін.

Зміцнення гривні, безсумнівно, надасть позитивний ефект на рівень і якість життя українців з доходами вище середнього. Зростання валютного еквіваленту їх зарплат дозволить витрачати більше грошей на туристичні поїздки за кордон та інше. Сильне зміцнення гривні різко збільшить ВВП країни в доларовому вираженні і дозволить дещо покращити імідж держави в міжнародних зіставленнях.

Графік 1. Курс гривні до долара, липень 2015 – вересень 2019 року. / Фото: IMF World Economic Outlook, July 2019

Експортери заявляють, що зміцнення гривні знижує можливості нарощування експорту, що особливо відчутно, наприклад, для ринку зерна. Рахункова палата України заявила про те, що через зміцнення курсу національної валюти за вісім місяців поточного року бюджет недоотримав 9 млрд грн. Але ці розрахунки не надали, тому не можна наосліп погодитися з такою оцінкою. Потрібно розуміти, що через зміцнення гривні скоротилися і деякі видатки бюджету на обслуговування і погашення держборгу.

«Основна проблема полягає в тому, що зміцнення української валюти йде під впливом не фундаментальних макроекономічних факторів (підвищення продуктивності праці, бурхливе зростання експорту), а під впливом руху волатильного фінансового капіталу, який залучається в Україну високим рівнем відсоткових ставок», — говорить Сергій Алексашенко.

Досвід економічно розвинених країн

Реальне зміцнення валют країн з економікою, що розвивається в довгостроковій перспективі є нормальним. Чим вище рівень розвитку економіки, тим менший розрив між номінальним курсом валюти і курсом за паритетом купівельної спроможності. Це співвідношення може змінюватися в обидві сторони під впливом різних факторів.

Навіть у розвинених країн його коливання йдуть в широкому діапазоні (від 0,8 до 1,2). Для східноєвропейських країн показовим прикладом може виступати Польща, у якій коливання цього індикатора йде в районі позначки 2,0. Повільне реальне зміцнення національної валюти по мірі розвитку економіки супроводжується зростанням заробітної плати і продуктивності праці, тому економіка пристосовується до нових умов. У країнах з нестійкою економікою (Україна, Росія) коливання цього співвідношення може бути різкішим в умовах валютних криз.

Графік 2. Динаміка співвідношення Номінальний курс/Курс за ПКС у різних країнах, 1996-2018 / Фото: IMF World Economic Outlook, July 2019

В країнах, що розвиваються, часто трапляються епізоди швидкого зміцнення курсу національної валюти. Воно відбувається під впливом різкого поліпшення умов торгівлі — зростання цін на основний експортний товар. Або під впливом припливу фінансового портфельного капіталу. У таких випадках у економіки немає часу на пристосування.

Економіка стикається з негативними наслідками зміцнення національної валюти. Наприклад, неминучою дестабілізацією платіжного балансу: протягом відносно короткого часу різко зростає негативне сальдо поточних операцій. В силу зростання витрат у валютному вираженні знижується конкурентоспроможність і сповільнюється зростання експорту і одночасно швидко підвищується схильність до споживчого імпорту.

Здається, що при цьому повинен рости і інвестиційний імпорт, однак, прийняття рішень про нові інвестиції бізнесом займає багато часу. А зниження конкурентоспроможності виробленої продукції всередині країни і за її межами стримує плани розвитку. Ця ситуація зовні може виглядати дуже стабільною, але тільки доти, поки в країну продовжує йти приплив фінансового капіталу.

Як тільки приплив капіталу зупиняється під впливом якихось причин та приток змінюється його відтоком, різка девальвація валюти стає неминучою. Серед таких причин: падіння цін на основні експортні товари, потрясіння на світовому фінансовому ринку, криза всередині країни, формування у інвесторів думки про перекредитування економіки країни-позичальника.

Прикладами такого розвитку подій може служити «азійська криза 1997-1998 рр. Найбільш яскравим прикладом є Таїланд, який напередодні кризи був другою країною у світі за імпортом «мерседесів». А також валютна криза в Росії 2008 року.

Прогноз для України

Сьогодні Україна зіткнулася з аналогічною ситуацією в силу стрімкої переоцінки: у бік зниження політичних ризиків і зростання оптимізму щодо майбутньої економічної політики. Приплив іноземного фінансового капіталу підживлюється високими відсотковими ставками на ринку державних цінних паперів. Це робить їх привабливими вкладеннями в сучасних умовах, коли рівень дохідності у всьому світі знизився до мінімальних історичних значень. Тому розворот динаміки курсу долара у зворотний бік — це лише питання часу.

Читайте також: До кінця року в портфелі іноземців може бути ОВДП на 120 мільярдів

«Немає підстав стверджувати, що цей прогноз може здійснитися в найближчі місяці. З урахуванням розпочатого циклу пом'якшення грошової політики в США і Єврозоні, приплив спекулятивного капіталу в Україну, як мінімум, не ослабне, але це неминуче станеться. Наскільки різким буде такий розворот сьогодні сказати неможливо — це залежить від того, що стане його тригером, що буде його основою, і від того, якою буде в той момент курсова політика НБУ», — говорить Сергій Алексашенко.

Політика плаваючого курсу гривні є правильною і, якщо абстрагуватися від потоків капіталу, її потрібно зберігати в «чистому вигляді». Однак сьогодні настав час її змінювати з тим, щоб знизити потенційний негативний ефект від сьогоднішнього зміцнення гривні та зростання реального курсу національної валюти. Тобто зміцнення реального курсу гривні нагадує процес стиснення пружини — чим сильніше ти її стискаєш, тим сильніше буде зворотний удар. Якщо сьогодні НБУ обмежить швидкість зміцнення гривні, то завтра девальвація валюти буде менш значною.

Щоб утримати гривню від зміцнення НБУ повинен набагато більш інтенсивно нарощувати свої валютні резерви. Потрібно знижувати можливий інфляційний ефект від збільшення грошової пропозиції за рахунок випуску своїх депозитів, облігацій, які дозволять вилучати з банківської системи надлишкову ліквідність.

Сергій Алексашенко вважає, що нарощування валютних резервів НБУ буде стримувати зміцнення гривні. Це буде позитивно сприйматися інвестиційним співтовариством, буде говорити про зростання платоспроможності України, може призвести до підвищення її рейтингу та зниження вартості запозичень на зовнішньому ринку.

НБУ стоїть перед нелегким вибором

З одного боку, є заявлені принципи політики, збереження яких буде зміцнювати авторитет і довіру до організації. З іншого боку, є побічний негативний ефект від проведеної політики і вже помітний політичний тиск на користь зміни принципів. Збереження принципів в незмінному вигляді призведе до посилення негативних ефектів. Зміна політики буде сприйнято багатьма як прогин під тиском політиків, що підірве довіру і авторитет, який буде дуже важко і довго відновлювати.