Чи стримує НБУ контрнаступ?

Питання переоцінки оптимальності монетарної політики у військовий час та визнання минулих помилок стає все гострішим. З одного боку, Мінфін стикнувся зі значним бюджетним дефіцитом, а з іншого боку, НБУ перетворився у грошовий мішок, зв’язавши гривневу масу, на фоні чого не перестає вихвалятись відносно низькою інфляцією і укріпленням гривні до долара.

Яка інфляція потрібна Україні?

Споживча інфляція в Україні за 2022 рік на рівні 26,6% виявилась досить непоганим показником. Не дивлячись на війну, Україна в глобальному інфляційному ренкінгу пропустила вперед цілий ряд країн, де війни та інших катаклізмів не було. За підсумками квітня 2023 року європейський інфляційний ренкінг з країн, де інфляція перевищила 10%, виглядав наступним чином:

Туреччина– 43,68%

Угорщина 24,00%

Молдова– 18,10%

Україна – 17,90%

Латвія – 15,10%

Сербія – 15,10%

Польща 14,70%

Литва – 14,50%

Словаччина – 13,80%

Естонія – 13,50%

Македонія – 13,0%

Чехія – 12,70%

Болгарія – 11,60%

Румунія – 11,23%

Швеція – 10,5%

Боснія та Герцеговина – 10,30%

Великобританія – 10,1%

Як бачимо, в європейському регіоні до сих пір лютує «інфляційна чума». Інфляція для Великобританії та Швеції на рівні більше 10% – це щось нечуване. В цілому по ЄС інфляція на рівні 8,3% – це також забагато для Євросоюзу. І хоча інфляція в регіоні пішла на спад, проте проблема зберігається. В умовах війни та зростання залежності від імпорту мати інфляцію на рівні 17,9%, пропустивши вперед Молдову, Угорщину і Туреччину, і дуже недалеко відійти за рівнем інфляції від країн Балтії, Словаччини та Польщі – це дуже велика розкіш для нашої країни.

Ціна монетарної диктатури

Інфляцію в Україні впродовж другої половини 2022 року намагались вгамувати грошовим голодом. Ефект від ставки НБУ на рівні 25% призвів до того, що станом на 31.12.2022 заборгованість за депозитними сертифікатами НБУ (ДС НБУ) виросла до 457 млрд грн, що викликало цікаві наслідки:

1. Зростання зобов’язань центрального банку за ДС НБУ призвело до того, що з прибутку НБУ, який мав перерахуватись до Держбюджету, було вирахувано більше резервів, оскільки сума прибутку, яку НБУ спрямовує до Держбюджету, зменшується на 10% від обсягу його зобов’язань. Як наслідок, за моїми оцінками, ефект від високої ставки призвів до зменшення прибутку, який був перерахований до Держбюджету, приблизно на 10-15 млрд грн.

2. Процентні витрати НБУ за 2022 рік склали 46,6 млрд грн (в тому числі за ДС НБУ – 40,466 млрд грн), для порівняння: у 2021 році – тільки 15,19 млрд грн. Тобто більше 30 млрд грн пішло на збільшення виплат за ДС НБУ. Припустимо, що ключову ставку все одно потрібно було б тримати на рівні 15-20% для того щоб стримувати інфляцію. Тобто видатки за ДС НБУ все одно зросли б, але ж не до 40,766 млрд грн. У підсумку Держбюджет від явно завищеної облікової ставки недоотримав приблизно 15-20 млрд грн, які пішли до кишені банків.

3. Піднявши ставку до 25%, НБУ автоматично перекрив канал запозичення Мінфіном через ОВДП. Вийшов такий собі монетарний Гоп-Стоп. Так влаштоване регулювання, що банки, страховики та інші небанківські фінустанови не можуть тримати всю ліквідність в грошах. Хоч буде ставка 10%, хоч 15% чи 19,99% – вони вимушені купувати урядові облігації. А коли з’явилась альтернатива у формі ДС НБУ під 23%, то хто ж з банків буде купувати ОВДП під 10-15%? З оновленням керівництва НБУ проблему косметично пом’якшили, але не вирішили. За моїми оцінками, банки могли б вкласти в ОВДП у 2023 році додатково приблизно 150-250 млрд грн, але ставку вперто тримають, а разом з нею і ліквідність у ДС НБУ.

Про справедливе сальдо розрахунку з урядом

24 квітня 2023 року НБУ пафосно заявив, що перерахував до Державного бюджету найбільшу в своїй історії суму частини прибутку до розподілу – 71,87 млрд грн. Але якщо ви заглянете до консолідованої фінансової звітності НБУ, то там виявиться, що НБУ від Уряду отримав одних процентів за 2022 рік у сумі 90,63 млрд грн (за 2021 рік – 36,8 млрд грн). А чого так? А того, що на балансі НБУ було інфляційних ОВДП на суму близько 150 млрд грн, а в 2022 році він купив ще на 400 млрд грн ОВДП. Зросла інфляція – зросли і виплати по інфляційним ОВДП. У підсумку, Уряд виплатив НБУ у 2022 році на 18,82 млрд грн більше ніж НБУ перерахував прибутку за 2022 рік. По факту вийшло, що Уряд країни, яка веде війну, датує НБУ бюджетними коштами. Щоб цієї ганьби не було, ще на початку війни НБУ мав би за згодою Мінфіну провести заміну (репрофайлінг) портфелю ОВДП і замінити інфляційні ОВДП та інші ОВДП з плаваючою ставкою на звичайні з невеликою ставкою (на той момент 10-15%). Але ці нові ОВДП НБУ мав би попросити забезпечити Мінфін державним майном (якого в Україні багатенько). Втім, цього всього не зробили, а видушили з Мінфіну неприйнятні умови по дохідності ОВДП на суму 400 млрд грн. Якщо б репрофайлінг зробили до 31.12.2022, то аудитор НБУ (компанія Ernst & Young) не заявив би про те, що НБУ у 2022 році мав би ще сформувати резерви за портфелем ОВДП, а він їх не сформував, що в перспективі може зменшити прибуток 2023 року.

Про військові фінанси та армійську справедливість

На початку війни простий солдат отримував приблизно 40 000 грн: 10 000 грн зарплати і 30 000 грн доплати за те, що йде війна. Коли солдат потрапляє на передову, то він отримує доплату 100 000 грн. Але пізніше почали економити: солдату в тилу підняли зарплату до 20 000 грн, але забрали доплату в 30 000. А дійсно, чи варто платити солдату 40 000 грн, якщо він охороняє, скажімо, мости на Закарпатті? Виявляється, що варто. Загальна схема така, що на передовій постійно перебуває 25-30% особового складу, через деякий час йде ротація і на передок відправляють нові 25-30%, а інші відновлюються в тилу. І от після реформи заради економії військкомати почали скаржитись, що зменшився приплив людей, а саме добровольців та мотивованих. А яка ж мотивація у солдата? Було в нього 40 000 грн. За рік інфляція склала 26,6%, але замість індексації дохід навпаки зменшився і став 20 000 грн. На сьогодні це не конкурентна оплата на ринку, як наслідок, темпи наповнення особовим складом зменшились. А насильно людей в армію масово не можна затягнути, бо Україна не Росія. І це я не кажу про витрати військових на самостійну купівлю спорядження, на лікування після поранень тощо.

«Добрі» депутати помітили, що армії потрібна допомога, швиденько зареєстрували законопроект 8312 та прийняли його, чим хотіли повернути 30 000 грн доплат. Але вони були настільки «добрі», що включили до 8312 поліцію та ДСНС, хоча джерела виплат не передбачили і по суті просто підставили діючу владу. І це у розпал підготовки до контрнаступу.

А тепер же повернемось до джерел фінансування:

• 10-15 млрд грн недоотримано через збільшення зобов’язань по ДС НБУ,
• 15-20 млрд грн недоотримано через збільшення процентних видатків НБУ та
• на 200 млрд перекритий канал запозичень для Мінфіну.

У підсумку, ми маємо 25-35 млрд недоотриманих доходів держбюджету у 2023 році за рахунок помилок НБУ у 2022 році і некоректної поведінки НБУ з Мінфіном. Для довідки: 35 млрд грн – це відновлення доплат військовим до кінця року у сумі 10 000 грн. Проте замість доплат військовим ми можемо сказати: «ура!», в нас інфляція нижче ніж в Туреччині, Молдові, Аргентині і навіть Угорщині. Інфляцію в танк не посадиш і в окоп не запросиш. Якщо б в Україні інфляція за підсумками 2022 року становила 30-40%, а монетарні умови були трохи м’якіші, то нічого б катастрофічного не відбулось. Під час війни інфляція може бути в пріоритеті над питаннями національної безпеки тільки в одному випадку – якщо керівництво центрального банку влаштовує політичний саботаж.