Кредитная передышка: что угрожает реструктуризации украинского долга

В министерстве уверяют: теперь для успешного завершения реструктуризации (а в планах ведомства значится крайний срок – 1 декабря этого года) осталось совершить лишь несколько чисто формальных действий. Для детального разъяснения сути всего этого процесса в Минфине даже выпустили довольно-таки объемный пресс-релиз, в котором описан сам механизм грядущей реструктуризации.

На словах все выглядит просто, хотя и не очень понятно для непосвященного в нюансы государственных финансов читателя: Минфин приостанавливает обслуживание некоторых своих обязательств (в частности, государство не будет платить 500 млн долларов, срок по которым истекает сегодня, 23 сентября, а это значит, что страна фактически объявила дефолт), предлагая кредиторам обменять еврооблигации Украины на новый финансовый инструмент – так называемые «государственные деривативы». При этом в министерстве уверены, что такая сделка будет исключительно выгодной для всех держателей украинского долга, поэтому вероятность того, что кто-то из них откажется от реструктуризации и потребует немедленной выплаты, крайне низка.

Действительно ли это так, и какие нюансы скрываются за «чисто формальной» процедурой реструктуризации? Какие угрозы для Украины несет за собой процесс списания части долга и действительно ли дело остается за малым, и ни один несговорчивый кредитор не сможет подпортить вкус «перемоги» Наталье Яресько и ее коллегам?

Дабы не трактовать заявления Минфина по-своему мы решили сформировать максимально объективную картину происходящего. Для этого мы обратились за помощью к ведущим украинским экономистам, которые сошлись на мысли, что главным «темным пятном» в деле украинского госдолга по-прежнему остается тот самый трехмиллиардный кредит от России.

 

Комментирует Дмитрий Боярчук, исполнительный директор CASE-Украина:

Технический дефолт после договоренностей о реструктуризации никаких рисков не несет. Это просто формальность. Относительно инструмента – это тот же евробонд, 80% стоимости предыдущего бонда, только с датой выпуска в 2015 году, ставкой купона 7,75% и началом выплат с 2019 года. Плюс возможен бонус для кредиторов, если украинская экономика будет расти быстрее 3% в год.

Часть кредиторов с такими условиями украинского правительства, конечно, не согласится. Более того, некоторые из них уже выразили свое недовольство, но их шансы как-то повернуть ситуацию в свою пользу мизерны. Во-первых, свое несогласие нужно было высказывать во время переговоров. Во-вторых, дело очень заполитизировано, чтобы небольшая группка инвесторов смогла заблокировать весь процесс, как это было в случае с Аргентиной. Я не юрист и, возможно, чего-то не знаю, но при такой поддержке реструктуризации на государственном уровне в ЕС и США, такой сценарий очень маловероятен. Правда, есть возможность, что МВФ признает российские 3 млрд долларов долгом перед государством – вот тогда у нас будут серьезные проблемы. Но это уже зависит не от Украины.

С кредитным рейтингом нашей страны ничего хорошего пока происходить не будет. Реструктуризация означает, что кто-то из кредиторов уже потерял свои деньги. Но полюбовный процесс гарантирует, что рейтинг в скором времени будет постепенно улучаться, но только если наша экономика начнет восстанавливаться.

Комментирует Николай Ткаченко, ведущий финансовый аналитик НРА «Рюрик»:

Для того, чтобы реализовать свое право на пересмотр условий реструктуризации, недовольные предложенными условиями кредиторы должны иметь на руках минимум 25% реструктуризируемой суммы. На данный момент держатели «коротких» облигаций Украины, которых может не устраивать значительная отсрочка выплат по сравнению с «долгими» бумагами, не располагают таким объемом (500 млн долларов и 600 млн евро без учета «российского» долга, статус которого еще не определен, при общей сумме в 19 млрд). В связи с этим, вероятность срыва обмена старых евробондов на новые — довольно низка.

Вместе с тем, если верить СМИ, существенный пакет облигаций аккумулировал хедж-фонд Aurelius Capital Management, который уже имеет опыт разрешения споров по реструктуризации. В ноябре 2012 года фонд через суд заблокировал реструктуризацию суверенных долгов Аргентины, поэтому списывать его со счетов явно не стоит. В случае срыва реструктуризации наиболее вероятным вариантом будет технический дефолт Украины и заключение договоренности на новых условиях.

Комментирует Виталий Шапран, главный финансовый аналитик рейтингового агентства «Эксперт-Рейтинг»:

Если экономика Украины начинает расти в определенных объемах, держатели этого инструмента получают бонус в форме выплаты определенного процента. Данный инструмент является альтернативой списанию части долга, компенсируя инвесторам убытки, то есть по существу государственный дериватив не является долговым инструментом.

Впрочем, реально все зависит от настроения инвесторов. Судя по тому, как выросли украинские бумаги в цене после принятия парламентом соответствующих законов, инвесторы в большинстве своем позитивно воспринимают реструктуризацию украинского долга.

Угроза того, что часть кредиторов откажется от предложения Минфина есть – чего только стоит жесткая позиция России. Как вариант, несогласные могут обратиться в суд, где им нужно будет объяснить, почему они не пошли на вариант предложенный эмитентом и вместе с судебными властями думать, как им получить выплаты по долгу от эмитента, у которого нет денег, а также нет механизмов принудительного исполнения решения суда.

Комментирует Елена Белан, главный экономист инвесткомпании Dragon Capital:

Приостановка выплат по существующим еврооблигациям была ожидаемой, об этом уже говорило не раз и не два. Основная причина этого кроется в следующем: Украине нужно провести процедуру обмена евробондов на деривативы, на что уйдет около двух месяцев. Никаких рисков для нашей страны это событие не несет, поскольку все это представляет собой техническую процедуру в рамках реструктуризации.

Да, некоторые кредиторы требуют изменить схему распределения новых еврооблигаций, но при этом, они поддерживают параметры сделки (20-процентное списание, продление сроков и т.д.). Скорее всего, стороны договорятся. Наиболее негативны сценарии грозит Украине проблемами с реструктуризацией одного выпуска на сумму 0,5 млрд долларов из общей суммы 15 млрд доларов (без «российских» бумаг). Но остальные облигации все же будут реструктуризированы.

Комментирует Станислава Ярош, старший финансовый аналитик НРА «Рюрик»

По нашему мнению, уже в ближайшее время следует ожидать снижения суверенного рейтинга Украины до уровня «выборочного/ограниченного дефолта» (RD согласно рейтинговой шкале Fitch Ratings, SD − Standard & Poor's, С − Moody’s).

Известно, что 22 сентября 2015 года, в связи с началом фактической процедуры реструктуризации государственного долга, Кабмин принял решение о применении моратория на совершение выплат по долговым обязательствам. Учитывая это, можно ожидать, что очередной выплаты в размере 500 млн долларов США, которая должна состояться сегодня, 23 сентября, не будет.

Международные рейтинговые агентства обязаны будут отреагировать на этот факт, поэтому снижение суверенного рейтинга Украины произойдет в течение короткого срока, весьма вероятно – уже завтра, 24 сентября, либо по окончанию «льготного периода» (grace period), то есть через 10 дней.

Такое изменение уровня суверенных рейтингов является ожидаемым и, если начатая процедура реструктуризации госдолга пройдет успешно, временным. В таком случае, после завершения реструктуризации можно ожидать некоторого повышения рейтинга (по нашему мнению, вероятнее всего, до уровней С/Са согласно рейтинговым шкалам международных рейтинговых агентств).

Стоит отметить, что даже некоторое повышение уровня суверенного кредитного рейтинга, которое состоится в случае успешного завершения процесса обмена украинских евробондов, не повлияет на увеличение возможностей Украины к доступу на международные рынки капитала.

Сергей Шевчук