К чему может привести кризис развивающихся стран (инфографика)

Тем не менее, со временем «финансовые спазмы» становятся все более заметными и ощутимыми. Если во время летних волнений на валютных рынках развивающихся стран многим казалось, что все дело в изменении политики ФРС США и паника инвесторов не обоснована, то уже в январе речь пошла об экономических проблемах конкретных стран, реальности заката эпохи Emerging Markets и возможности повторения 1998 года. Отток средств из фондов акций развивающихся стран в январе составил $12,2 млрд. Отток из облигационных фондов — $4,6 млрд.

На этот раз все началось с публикации слабых экономических данных из Китая, после чего немедленно последовали распродажи активов развивающихся стран. В результате, по подсчетам Financial Times, скорость оттока средств из фондов акций Emerging Markets оказалась рекордной с августа 2011 года. Фонды акций развитых стран завершили январь синхронным снижением впервые с 2010 года, а центральные банки были вынуждены прибегать к повышению процентных ставок для того, чтобы остановить падение национальных валют. Даже МВФ пришлось бить в набат и говорить о необходимости «серьезных решений».

Чем завершится эта волна распродаж, пока непонятно. С одной стороны, финансовые рынки все-таки опередили события, и февраль должен стать месяцем стабилизации. С другой — экономическая ситуация в развивающихся странах вряд ли будет существенно улучшаться, особенно в свете ужесточения монетарной политики. Приведет ли это «не улучшение» к финансовому кризису — это и есть главная интрига 2014 года.

Emerging Markets: локомотив мировой экономики и центр сырьевых рынков

На рубеже 2011-2012 годов в среде экономистов ходила пророческая шутка, мол, скоро рабочий день будет начинаться не с взгляда на результаты торговой сессии в США, а сразу с чтения новостей из Китая. Но тогда закоренелая вера в ведущую роль развитых стран на финансовых рынках давала о себе знать, и представить  реализацию этого «предсказания» на практике было довольно трудно.

Тем временем, развивающиеся страны стали одним из главных факторов роста мировой экономики еще до глобального кризиса 2007-2008 годов. После кризиса Emerging Markets на какое-то время превратились в единственный источник роста, который в буквальном смысле спас мир от повторения событий 1930-х годов. Эпицентром «экономического праздника» стал Китай, доля которого в мировой экономике с 1992 по 2007 год выросла с 2% до 6% и удвоилась до 12% к концу 2013 года. Доля самих развивающихся стран выросла с 16% в 1992 году до 28% и 38% в 2007 и 2013 годах.

Увеличение сравнительного экономического веса куда более важно, чем абсолютный размер экономики. Именно тот, кто обеспечивает изменение (маржинальный прирост), оказывает самое серьезное влияние на реальный сектор экономики, и еще предопределяющее влияние на рынки как финансовых, так и реальных активов. Для сравнения, при сопоставимых размерах экономика Японии за последние пять лет увеличилась всего на $150 млрд, Китай же прибавил $4,4 трлн.

В целом Китай, конечно, представляет собой отдельную и во многом неповторимую историю. Однако, даже без учета Поднебесной, страны Emerging Markets за последние пять лет добавили в мировую экономику $4,6 трлн, в то время как группа развитых стран в совокупности — всего $2,6 трлн, или в 1,8 раза меньше. В результате именно развивающиеся страны стали основным источником роста прибыли глобальных корпораций после кризиса 2008 года, а также главным источником роста спроса на сырьевые товары. Последнее означает, что столь важные для Украины цены на сырье тоже, вероятно, целиком и полностью стали предопределяться Китаем и Ко.

Последний тезис легко проиллюстрировать с помощью данных: один только Китай является основным потребителем многих сырьевых товаров. И хотя исследование Международного валютного фонда от 2012 года говорит о том, что влияние Китая на сырьевые рынки остается менее значимым, чем влияние США, с последним необязательно соглашаться. Авторы исследования переоценили степень влияния монетарной политики США на динамику цен сырьевых товаров, и в случае обновления исследования в выводах именно Китай и Emerging Markets будут значиться как главный фактор влияния на сырьевые рынки.

Также стоит обратить внимание на исследование министерства финансов Австралии China's emergence in global commodity markets, в выводах к которому говорится: «Быстрый экономический рост Китая в последние годы оказал значительное влияние на мировые товарные рынки и будет ключевым фактором влияния в будущем. Китай стал ведущим потребителем широкого спектра товаров — особенно энергетических ресурсов и промышленных металлов, а также является значимым игроком на большинстве крупных товарно-сырьевых рынков, в том числе рынках сельскохозяйственной продукции».

Экономика Украины: цикличность предопределяется внешними факторами

Для Украины рост влияния развивающихся стран не прошел незамеченным. Самой важной и, пожалуй, единственной причиной экономического бума 2004-2008 годов стал именно рост Emerging Markets, в первую очередь — через канал роста спроса на сырьевые товары. Быстрое падение украинской экономики в 2009-2011 годах — это тоже «заслуга» развивающихся стран, как и рецессия 2012-2013 годов.

Конечно, есть и другие факторы. Например, в последнем случае снижения ВВП, скорее всего, удалось бы избежать, будь у нас нефиксированный валютный курс. Вовремя проведенные структурные реформы позволили бы иметь более высокие темпы роста экономики в потенциале, а будь НБУ расторопнее в предкризисные годы, катастрофа 2008 года для банковской системы могла иметь значительно меньшие последствия.  

Однако речь идет о циклической составляющей — ускорении и замедлении темпов роста экономики, а она задается внешней конъюнктурой. И в последнее время это изменение темпов роста развивающихся стран: ускорение роста — позитивная конъюнктура, замедление — негативная.

К тому же статистически корреляция темпов роста экономики Украины и темпов роста стран BRICS (Бразилия, Россия, Индия, Китай, ЮАР) довольно сильная — R2 равен 0,94. Это еще больше заметно, если сравнить фактические темпы роста украинской экономики и результат модели роста стран BRICS, основанной на этой корреляции.

Как видим, для того чтобы спрогнозировать украинский бизнес-цикл, достаточно знать лишь ожидаемые темпы роста стран BRICS. Однако можно поступить еще проще: график ниже показывает, как соотносятся фактические темпы роста экономики Украины со сдвинутой вперед на один квартал динамикой промышленного индекса PMI для Китая, который публикуется каждый месяц. Предсказательная сила впечатляет.

Перефразируя высказывание «армия — не просто доброе слово, а очень быстрое дело», получаем, что значимость внешней конъюнктуры — это не просто теория, но и вполне конкретная практика. Можно гадать, какими будут последствия социально-политического кризиса, но если страны Emerging Markets испытывают проблемы, это в любом случае ударит по украинской экономике вне зависимости от внутренних факторов.

История болезни: неожиданное замедление темпов экономического роста

Таким образом, за событиями в развивающихся странах Украине стоит следить чуть ли не пристальнее, чем за событиями в США. И масштабы экономического замедления Emerging Markets являются достаточно существенными — темпы роста упали фактически в два раза.

Такое замедление стало для экономистов и инвесторов неожиданностью, что видно по изменению динамики прогнозов — полтора года назад ситуация виделась намного оптимистичнее.

Помимо темпов роста, в отношении развивающихся стран изменился целый ряд параметров, которые ранее образовывали так называемый foundation myth (в терминологии Дэвида Любина, главного экономиста подразделения Emerging Markets в Citigroup): стремительный рост ВВП, основывающийся на экспорте; торговый профицит; аккумулирование резервов; приток капитала и агрессивный рост кредитования.

В итоге, как говорит сам Дэвид Любин, каждый из этих элементов цепочки уже не соответствует действительности. Например, уже к лету 2013 года баланс текущего счета развивающихся стран (за вычетом Китая — уникального случая и стран Персидского залива — экспортеров нефти) ушел в минус почти на 1% ВВП, что стало самым большим дефицитом с 1998 года. Перспективы продолжения кредитной экспансии также уже находятся под сомнением.

К настоящему моменту экспертное сообщество сформулировало ряд гипотез, которые объясняют происходящее.

1. Циклическое замедление: трудности временны, долгосрочные экономические перспективы Emerging Markets остаются безоблачными. Такой версии придерживались многие инвестиционные банки. Однако этот взгляд постепенно меняется. Например, в декабре прошлого года известный сторонник инвестиций в развивающиеся страны Goldman Sachs изменил свою точку зрения.
2. Конец старой модели роста: исчерпание потенциала догоняющего роста (catch-up growth), необходимость реформы экономических институтов. Речь идет о так называемых структурных факторах — необходимости структурных реформ для повышения темпов экономического роста. Подробнее с тезисом можно ознакомиться в отчете ЕБРР «Переходный процесс: остановка в пути?».
3. Взвешенный подход: для каждой страны существует свое отношение циклических и структурных факторов, объясняющих замедление роста.Подробнее о такой точке зрения можно прочитать в блоге российского экономиста Сергея Журавлева, где пересказываются в доступной форме результаты анализа МВФ, опубликованные в октябрьском обзоре мировой экономики.

Различие гипотез, по сути, сводится к относительной доле структурных (долгосрочных) и циклических (краткосрочных) факторов. Если все дело в циклических факторах, тогда темпы роста развивающихся стран могут скоро восстановиться. Если же все дело в структурных проблемах, то без проведения болезненных реформ страны Emerging Markets ждет период экономического застоя, и лучшие времена уже позади.

В свою очередь МВФ считает, что замедление темпов роста Emerging Markets является следствием и структурных, и циклических факторов. Это значит, что развивающиеся страны в целом все равно будут расти быстрее развитых. Однако темпы экономического роста будут ниже ожидаемых, а корректировка накопившихся дисбалансов будет вызывать «финансовые спазмы».

В сухом остатке для безапелляционного пессимизма причин нет. Например, в отношении стран Латинской Америки этот тезис хорошо иллюстрирует работа экономистов Мирового банка Latin America's fashionable scepticism: Setting the record straight. Тем не менее, само по себе замедление темпов роста скрывает в себе ряд мало просчитываемых, но довольно серьезных и вполне реальных угроз: например, кредитного кризиса.

Вместо выводов: о реальных последствиях и рисках будущего

Замедление темпов роста развивающихся стран уже привело к снижению спроса на сырьевые товары, что в итоге стало одной из причин спада украинской экономики. При этом из-за наличия структурных проблем Emerging Markets не вернутся к недавним темпам роста, хотя и не перестанут расти вовсе. Это значит, что пресловутая внешняя конъюнктура для нас будет оставаться сложной. Что, кстати, и отразил МВФ в своем долгосрочном прогнозе, осенью 2013 года понизив темп роста ВВП Украины до 1,5-2% с 3-3,5%.

Поэтому, планируя инвестиции на ближайшее десятилетие, ожидать повторения периода 2004-2008 годов не стоит. В краткосрочном периоде также вряд ли стоит рассчитывать на экономическую помощь извне. Очередной финансовый спазм на рынках Emerging Markets уже заставил сомневаться в том, что внешняя конъюнктура в предстоящем году будет лучше, чем в предыдущем. К тому же такие «финансовые спазмы», скорее всего, будут повторяться.

Каждое обострение ситуации на финансовых рынках развивающихся стран, по примеру августа прошлого года или января текущего, должно быть поводом для беспокойства сразу по двум причинам. Во-первых, такое обострение означает рост рисков провала по экспорту в периоде до нескольких кварталов и усиления давления на обменный курс гривны. Во-вторых, каждое такое обострение может превратиться в начало долгового кризиса в одной из уязвимых стран.

Последнее также значит, что в любой момент ситуация на финансовых рынках может выйти из-под контроля и бегство капитала превратится в полноценный долговой кризис глобального масштаба.

Павел Ильяшенко