Розпродаж на $230 млрд: чому інвестори ставлять проти долара і яка валюта виграє

Валютне хеджування (страхування від курсових стрибків) зараз перебуває на історичних мінімумах.

Середньозважений показник хеджування валютних ризиків для Канади, Данії, Австралії, тайваню, Японії та Фінляндії*

*Показники можуть незначно змінюватися в міру надходження нових даних та змін метолології.

Джерело: Bloomberg

За розрахунками Bloomberg на основі даних шести ринків, до 30 червня інвестори з Японії, Канади та Тайваню хеджували лише 41% валютного ризику мінімум з 2015 року. Дані охоплюють не весь світовий ринок, але показують помітний розворот після сплеску попиту на захист від падіння долара минулого року, коли адміністрація Дональда Трампа запровадила глобальні мита.

Інвестори знову роблять ставку на долар

Зниження хеджування означає повернення до стратегії, яка добре працювала більшу частину останнього десятиліття. Під час ринкових потрясінь долар зазвичай зміцнювався або залишався стабільним, компенсуючи частину втрат за американськими акціями та облігаціями після перерахунку в національну валюту інвестора. За високої вартості хеджування платити за додатковий захист було невигідно.

Тепер обидві умови змінюються. Хеджування дешевшає, а здатність долара зміцнюватися під час криз викликає дедалі більше сумнівів. Цього кварталу американська валюта втратила близько 2,3% і ослабла проти більшості валют G10. Інвестори знову ставлять на її знецінення через економічну політику США.

Побоювання посилюють дії міністра фінансів Скотта Бессента щодо підтримки єни та стримування прибутковості американських облігацій. Додатковий фактор — невизначеність навколо політики ФРС. Ринок сумнівається, наскільки далеко голова регулятора Кевін Уорш готовий зайти у підвищенні ставок для боротьби з інфляцією на тлі тиску адміністрації Трампа, яка добивається зниження вартості запозичень.

Для валютного хеджування інвестори використовують деривативи, продаючи долари та купуючи власну валюту. Тому навіть невелике збільшення частки американських активів, що захеджуються, може створити значний потік продажів долара.

«З огляду на масштаби іноземних вкладень в активи США для серйозних наслідків не потрібно кардинальної зміни позицій, — зазначила керівник напряму макроекономічного кредитування Nuveen Лора Купер. — Іноземні інвестори тримають значний обсяг американських активів, тому навіть невелика зміна рівня хеджування може спричинити суттєві валютні потоки».

За розрахунками Bloomberg, заснованими на активах на $4,6 трлн у шести країнах, включаючи Австралію, Данію та Фінляндію, збільшення частки хеджування всього на п'ять процентних пунктів вимагатиме валютних операцій приблизно на $230 млрд.

До цієї оцінки не входять Великобританія та єврозона. Японія залишається найбільшим іноземним власником казначейських облігацій США — на неї припадає близько 10% зарубіжних вкладень. Канада та Тайвань також входять до першої десятки.

Хеджувати долар дешевшає

Один із головних факторів, який останні чотири роки утримував рівень хеджування нижче 50%, поступово зникає. Розрив між відсотковими ставками у США та інших країнах скорочується, а разом із ним дешевшає захист від падіння долара.

Вартість тримісячного хеджування для японських інвесторів знизилася з 6% у жовтні 2023 року до чотирирічного мінімуму 2,75%. Для інвесторів із єврозони показник опустився до дворічного мінімуму 1,32%.

Ознаки зміни поведінки з'являлися. За даними Deutsche Bank, минулого року приплив коштів до біржових фондів, які інвестують в американські активи з валютним хеджуванням, уперше за десятиліття перевищив вкладення в аналогічні фонди без захисту від коливань долара.

Вартість хеджування долара на 3 місяці

Джерело: Bloomberg

Тепер війна в Ірані та зростання цін на енергоносії посилюють інфляційний тиск та підштовхують центробанки інших країн до підвищення ставок. Це додатково скорочує розрив із США.

Перспективи американських ставок менш очевидні. Жорсткі заяви Кевіна Уорша в Джексон-Хоулі підвищили очікування подальшого посилення політики ФРС. Водночас, адміністрація Трампа домагається зниження вартості запозичень, особливо перед проміжними виборами до Конгресу.

«Якщо ринки продовжать знижувати ймовірність підвищення ставок ФРС, а розрив у ставках скорочуватиметься, інвестори можуть почати відновлювати позиції, що хеджують, — вважає директор з інвестицій Manulife Investment Management Натан Туфт. — Це створить постійний потік продажу долара».

Долар втрачає частину захисних властивостей

Під питанням опиняється традиційна роль долара як захисного активу. Керівник напряму мультиактивних рішень QIC Стюарт Сіммонс сумнівається, що валютний кошик, що на 70% складається з долара, як і раніше, забезпечує достатній захист в умовах зростаючої геополітичної невизначеності.

«Чи ви дійсно впевнені, що долар США залишиться головним захисним активом? — каже Сіммонс. — Варто подивитися на альтернативи та трохи сильніше диверсифікувати валютний кошик».

Додаткові сумніви викликали плани американського Мінфіну збільшити викуп довгострокових облігацій для стримування вартості запозичень та спільні інтервенції США та Японії на підтримку єни. Інвестори побачили у цих діях ознаки того, що Вашингтон готовий миритися з слабшим доларом заради стабілізації інших ринків.

При цьому іноземним інвесторам необов'язково продавати американські акції чи казначейські облігації.

«Якщо інвестори перестануть розраховувати на зростання долара під час ринкового стресу, у них буде менше причин зберігати великі незахеджовані позиції», — зазначив головний ринковий стратег Equiti Group Нурелдін Аль-Хаммурі.

За його словами, інвестори можуть продовжувати тримати американські активи, одночасно збільшуючи валютне хеджування через продаж доларових форвардів. Тому попит на активи США може залишатися високим навіть за падіння самого долара.

Японія може стати основним джерелом продажів

Найбільший потенціал для зростання хеджування спостерігається у Японії — найбільшому іноземному власнику американських активів. За оцінкою Deutsche Bank, у першому півріччі японські інвестори хеджували лише 41% нових покупок іноземних облігацій проти 62% у 2024 році.

«Востаннє показник був таким низьким у 2013 році, коли долар входив у десятирічний бичачий цикл, — зазначив головний стратег Deutsche Bank з інструментів із фіксованою прибутковістю в Японії Шокі Оморі. — Сьогодні макроекономічна ситуація має майже дзеркальний вигляд».

Він виділяє три фактори, які можуть змусити японських інвесторів активніше захищатися від падіння долара: подальше підвищення ставок Банком Японії, різке послаблення американської валюти та нові вимоги до платоспроможності страховиків, які обмежать допустимий валютний ризик.

Стратег Wells Fargo Ерік Нельсон попереджає, що хеджування саме по собі навряд чи стане головним довгостроковим фактором для долара — визначальною залишиться грошово-кредитна політика. Проте зниження вартості захисту робить збільшення хеджування дедалі ймовірнішим.

Головним бенефіціаром Нельсон вважає євро, оскільки європейські фонди нагромадили великі незахеджовані позиції в американських акціях.

«Якщо долар продовжить відставати в періоди відходу інвесторів від ризику, поведінка у сфері валютного хеджування може швидко змінитися і прискорити його падіння», — сказав він.