НБУ затарився «воєнними» облігаціями: як залучити до них інвесторів

Як гроші НБУ впливають на економіку

Правління НБУ 8 березня 2022 року визначило, що центробанк викуповуватиме при необхідності військові облігації і фінансуватиме таким чином критичні витрати уряду. Уряд використовує кошти, отримані від продажу військових ОВДП для фінансування військових та соціальних витрат.

Більшість економістів із розумінням поставилися до рішення НБУ фінансувати критичні витрати уряду та підтримали такий крок. Водночас, розуміння природи цього фінансування відрізняється. Деякі економісти дотримуються думки, що кошти, які уряд отримує завдяки продажу НБУ військових облігацій, не працюють в економіці, натомість осідають у банківській системі.

Чому це не так, і як зараз корисно чи не корисно для економіки фінансування центральним банком дефіциту бюджету?

Грошові кошти, за які Нацбанк викуповує військові ОВДП, потрапляють на рахунки уряду. Далі він витрачає ці кошти, переказуючи їх через банки для підприємств та громадян. Технічно, частина з них і надалі враховується на рахунках банків, оскільки і підприємства, і громадяни переважно використовують безготівкові розрахунки.

Водночас, говорити, що гроші не працюють в економіці, — помилково. Як я і зазначив, кошти надходять на рахунки підприємств та громадян, відповідно, вони їх витрачають. Що це, якщо не економіка?

Воднораз, збереження ліквідності банків на високих рівнях насамперед пояснюється гарною роботою банківської та платіжної систем, незважаючи навіть на війну, збереженням довіри до банків та, як наслідок, відсутністю відтоків коштів із банківської системи.

Сьогодні фінансування Нацбанку допомагає економіці. Справа в тому, що поточна інфляція справді пов'язана більше з факторами пропозиції, тоді як попит значно зменшився, бо люди об'єктивно менше витрачають через менші доходи та необхідність заощаджувати «на чорний день». Тому зараз стимули з боку бюджетної політики є правильним кроком і НБУ, викуповуючи ОВДП, це підтримує.

Водночас, поділ інфляції на «монетарну» та «немонетарну» є зручним для постфактум-аналізу, однак це слизька стежка для прогнозування її майбутньої динаміки та прийняття рішень. Цей поділ також створює помилкове уявлення, що нібито НБУ може впливати лише на «монетарну інфляцію». Насправді ж, центробанки впливають на всі складові інфляції, але їхній вплив на монетарні складові більший.

Так, навіть так звана немонетарна інфляція (логістичні перешкоди, порушення виробничих ланцюгів, коливання світових цін тощо) може легко перетворитися на монетарну в умовах погіршення інфляційних очікувань економічних контрагентів. Жодна економічна модель не здатна передбачити момент переходу немонетарної інфляції до монетарної.

Ось чому довіра до регулятора є такою важливою і чому, наприклад, саме ця довіра до здатності Федеральної резервної системи приборкати інфляцію призводить до того, що ставки за довгостроковими зобов'язаннями Уряду США не відображають суттєвого зростання поточної інфляції.

Час залучати ринок

Національний банк фінансує лише критичні витрати бюджету, а також відмовиться від фінансування бюджету, як тільки це буде можливо. Для того, щоб прискорити цей момент, Міністерство фінансів має стимулювати ринковий попит на військові ОВДП та поступово замінити ним фінансування бюджету НБУ.

Як це можна зробити? Насамперед потрібно підвищити ставки. Ставка з військових облігацій сьогодні є значно нижчою за поточну інфляцію — 11% проти 16,4%. Ми знаємо, які прогнози щодо інфляції на цей рік — від 20%, а також який рівень ризиків в економіці. У подібних обставинах спроба утримати дохідність робить ОВДП неринковим інструментом. Бажання отримати ринкове фінансування та небажання «йти назустріч» вимогам ринку є взаємовиключними.

Водночас, підвищення ставок за військовими ОВДП дозволить залучити набагато більше інвесторів. Великий потенціал, зокрема, має банківська система, гривнева ліквідність якої на 9 травня перевищувала 227 млрд грн., а валютна — 7,3 млрд грн.

Читайте також: Мінус третина ВВП та інфляція 20%: що стримає економіку від ще глибшого падіння

Більшу частину гривневої ліквідності банки тримають у депозитних сертифікатах НБУ. Міністерство фінансів пропонувало знизити ставки за ними, щоб банки активніше долучалися до купівлі ОВДП. Водночас, на моє переконання, така пропозиція не є конструктивною.

Нацбанк неодноразово зазначав, що в міру активізації механізму монетарної трансмісії він повернеться до інфляційного таргетування з плаваючим курсоутворенням і застосовуватиме облікову ставку для повернення інфляції до мети 5%. Водночас, зниження ставок за депозитними сертифікатами НБУ та фактична зміна операційного дизайну монетарної політики — це фактично руйнація власноруч механізму монетарної трансмісії.

Національний банк пройшов довгий шлях для розвитку режиму інфляційного таргетування та отримання довіри до своєї політики, тому такі кроки, на мою думку, є контрпродуктивними і лише зашкодять економіці. Втрата довіри до НБУ, щонайменше, призведе до погіршення інфляційних очікувань і, як наслідок, до ще вищої інфляції та необхідності ще більше підвищувати ставки.

Читайте також: Як і де купити військові облігації

А активізація ринкових залучень через розміщення Міністерством фінансів ОВДП, зокрема шляхом підвищення ставок за цими цінними паперами, дозволить мінімізувати ризики для фіскального сектора та одночасно зберегти макрофінансову стабільність та довіру до НБУ.

Автор:

Заступник голови Фурман Василь

Рада НБУ