Платіжний баланс досяг рекордного дефіциту: чому вдається уникнути девальвації

Зараз відбувається багато обговорень про дефіцит поточного рахунку платіжного балансу. І це не дивно — станом на вересень за останні 12 місяців він досяг рекордних $28 млрд. Основна причина — розширення торговельного дефіциту, тобто перевищення обсягів імпорту порівняно з обсягами експорту.

Що каже класичний підручник у такій ситуації? Те, що країна живе не за розміром власного гаманця, тобто в борг або проїдає заощадження. Стандартний висновок: така ситуація є нестійкою, необхідно економіку збалансувати. Традиційні інструменти такого балансування — обмінний курс та скорочення споживання, зокрема через урізання бюджетних видатків.

Така логіка була цілком виправданою для криз платіжного балансу 2008−2009, 2014−2015 років. Однак зараз в Україні повномасштабна війна, а кризи — немає. І є ширший контекст, зважаючи на який і потрібно ставити діагноз економіці.

Насамперед треба визначитися з центральним припущенням.

Варіант 1: Україна у війні вирішує виключно власні безпекові завдання і має для цього лише власні ресурси.

Варіант 2: Україна вирішує спільноєвропейські безпекові завдання та отримує для цього ресурси від демократичного світу.

Це припущення важливе, оскільки від його вибору залежить розуміння оптимальної економічної політики.

Якщо це виключно українські безпекові проблеми, то в економіці є два очевидні дисбаланси: рекордний бюджетний дефіцит (внутрішній дисбаланс), наслідком якого є дефіцит поточного рахунку (зовнішній дисбаланс).

Зазвичай такі дисбаланси, ще і в такому масштабі, довго не тривають. У країни на тлі відсутності доступу до міжнародних ринків капіталу елементарно вичерпуються запаси (міжнародні резерви) і стається валютна криза. До неї потім додаються бюджетна, банківська та інші кризи, залежно від того, які ще дисбаланси встигла накопичити країна.

Однак повномасштабна війна триває вже четвертий рік, а макрофінансова система залишається стійкою. Україна не проїдає міжнародні резерви, а накопичує.

Причина цього в тому, що центральним припущенням з початку повномасштабного вторгнення є друге: Україна вирішує спільноєвропейські безпекові завдання та отримує для цього ресурси від демократичного світу. І це докорінно змінює загальну картину.

Як працює фінансова система

Сьогодні особливості роботи фінансової системи є зовсім інакшими, ніж до повномасштабного вторгнення. І, попри війну, вона залишається стійкою.

Україна отримує від партнерів ресурси у вигляді підтримки держбюджету. Це дає змогу його балансувати. Для фінансування держбюджету уряд продає ці кошти напряму НБУ і отриману гривню витрачає в економіці. Частина з цієї гривні необхідна для розрахунків за зовнішніми платежами. Щоб збалансувати ситуацію НБУ продає частину отриманої від уряду валюти, а залишок спрямовує на поповнення міжнародних резервів.

З початку повномасштабної війни Україна отримала більше $155 млрд тільки фінансової допомоги. Тривала підтримка від партнерів у таких значних обсягах явно не підпадає під категорію «милостині».

У міжнародній політиці виділення ресурсів завжди переслідує чіткі цілі чи завдання. У нашому випадку — це завдання безпеки, зокрема спільної європейської. Без України це завдання вирішити неможливо. А те, що воно залишається актуальним, наочно демонструють випади рф у бік країн ЄС.

Чи дає нам це підстави стверджувати, що такі потоки ресурсів від партнерів для цілей спільної безпеки є гарантованими? Ні, в жодному разі.

Водночас ігнорувати цю допомогу теж не є правильною стратегією.

Ми цілком виправдано можемо закладати достатнє міжнародне фінансування як базове припущення (ймовірність реалізації якого перевищує 50%) до нашого макроекономічного прогнозу і будувати на цій основі рішення щодо політики. Та зберігати водночас на поличці попередньо розроблені плани на випадок «а що, якщо ні?».

У цьому разі загальна картина сильно відрізняється від довоєнної, й одного дефіциту поточного рахунку недостатньо для висновків про вірогідність кризи платіжного балансу. Ба більше, навіть за підручником, якщо високий дефіцит поточного рахунку фінансується, наприклад, припливом прямих інвестицій, то вірогідність кризи значно нижча ніж, коли фінансування забезпечується борговим капіталом, ще й короткостроковим.

Саме через це, наприклад, країнам Центрально-Східної Європи у 2000-х роках, незважаючи на високі дефіцити поточного рахунку, що фінансувалися насамперед припливом прямих іноземних інвестицій, вдалося уникнути криз платіжного балансу.

Власне, тому для прикладного аналізу зовнішньої стійкості досить часто використовується поняття широкого базового балансу, що поєднує сальдо поточного рахунку та прямі іноземні інвестиції.

Зовнішнє фінансування вирівнює платіжний баланс

Широкий базовий баланс враховує окремі елементи міжнародного фінансування, які не передбачають небезпеки розвороту потоків капіталу щонайменше в середньостроковій перспективі (3−5 років). Так, наразі одним з основних джерел зовнішньої допомоги для України є кредити за програмою ERA, які погашатимуться за рахунок доходів від знерухомлених активів росії. Також із 2026 року розраховуємо на отримання коштів за репараційною позикою.

Коли дефіцит поточного рахунку поєднується з прямими іноземними інвестиціями та концесійними надходженнями [такими як позики макрофінансової допомоги (MFA) від Європейської Комісії] або боргом, який погашатиметься із зовнішніх джерел (таким як ERA Loans), скоригований широкий базовий баланс стає додатним та формує додаткову базу для нарощування міжнародних резервів.

Автор:

Голова Національного банку України Пишний Андрій