Правительство сэкономит на Нацбанке

Размер – не главное

Нацбанк – крупнейший держатель долгов правительства. На утро 24 мая в собственности НБУ находились ОВГЗ на 377,9 млрд грн. Но под репрофайлинг попадут не все госбумаги, а только на сумму 221,6 млрд грн. Это чуть больше половины портфеля НБУ (58,6%).

В перечне бумаг для обмена нет гособлигаций с погашением в 2021-2022 годах, 2025-2027 и в 2029 году. Новые бумаги выпустят 40 отдельными выпусками. Они будут погашаться ежегодно с 2025 по 2047 год одним платежом (10 мая или 10 ноября). Соответственно, купонный доход также будет выплачиваться раз в год (10 мая или 10 ноября).

Ставка процентного дохода по новым ОВГЗ будет на уровне инфляции за последние 12 месяцев плюс 1,5 процентного пункта. Если купон начнут выплачивать в мае, для расчетов будут брать показатель 12-месячной инфляции в марте, а при выплате процентов в ноябре – сентябрьские данные.

Даже в случае дефляции, Нацбанк не останется в минусе — постановление Кабмина устанавливает минимальную доходность по ОВГЗ – 1,5% годовых. А вот максимальную ставку документ не ограничил. Но предполагается, что в случае гиперинфляции, подобной той, которая была в 2015 году, НБУ не будет вгонять Минфин в чрезмерные траты. В постановлении отмечается, что «в случае существенного роста потребительных цен (индекс инфляции) стороны могут договориться о пересмотре существенных условий по облигациям путем внесения изменений».

Репрофайлинг будет выглядеть следующим образом. ОВГЗ номинальной стоимостью 221,58 млрд грн и накопленный по ним купонный доход на 7 млрд грн обменяют на новые ОВГЗ номинальным объемом 229 млрд грн. В апреле 12-месячная инфляция составила 12,2%, значит, гипотетическая выплата по бондам, если бы они уже обращались, составила бы сейчас 13,7%.

Для сравнения: На последнем аукционе Минфин одолжил деньги на год под 14,44%. Если НБУ достигнет своих целей инфляционного таргетирования, Минфин будет платить НБУ через год менее 10%.

Сомнительная экономия

Привязка доходности ОВГЗ к инфляции – логичный шаг, учитывая, что Нацбанк взял курс на таргетирование инфляции и ее ежегодное снижение. 

В инфляционном отчете, подготовленном Нацбанком в апреле 2017 года, прогноз инфляции на 2017 год – 9,1%, 2018 год – 6%, на 2019-й – 5%. Целевые ориентиры на 2017 год составляют 8% +/- 2 п.п., на 2018 год – 6% +/- 2 п.п. на 2019-й – 5% +/- 1 п.п.

«По моему мнению, главной задачей было не сэкономить на обслуживании, а сделать график выплат более равномерным и перенести его на более поздний период. Фактически этой операцией Минфин переносит выплату 200 млрд грн долга с 2017-2024 годов на 2025-2047, добавив к ним еще немного выпусков с погашением в 2028-2030 годах», – поясняет старший финансовый аналитик группы ICU Тарас Котович.

По его словам, если прогноз инфляции НБУ будет оправдан, то стоимость обслуживания новых выпусков будет значительно ниже, чем средневзвешенная ставка старых ОВГЗ. «При прогнозе на 2018 год на уровне 6% ставка составит 7,5%, в отличие от 12,8% по долгу, подлежащему обмену. При сумме более 200 млрд грн это составит порядка 5 млрд грн за год», – подсчитал Тарас Котович.

Но максимальной экономия, скорее всего, будет именно в первый год репрофайлинга. Минфин будет платить Нацбанку меньше процентов,  но при этом получит прибыль, которую НБУ перечисляет в бюджет (и которую НБУ заработал в период, когда Минфин платил ему высокий доход по ОВГЗ. – FinClub). Зато потом Нацбанк сократит отчисления в бюджет. Минфин будет меньше платить процентов, но и денег от центробанка поступать будет меньше.  Нацбанк запланировал в 2017 году «заработать» прибыль в размере 47,824 млрд грн. Очевидно, что после репрофайлинга эта сумма будет меньше.

В механизме репрофайлинга есть и недостатки. «В случае существенного роста инфляции есть риск, что бюджету потребуется тратить больше на обслуживание, чем ожидалось. Вероятно, именно по этой причине под репрофайлинг попадают не все облигации, а только их часть, немногим более половины. Это позволит снизить влияние роста инфляции на стоимость обслуживания», – предположил Тарас Котович.

За последний год сразу несколько решений Кабмина спровоцировали рост цен, в результате чего Нацбанку пришлось пересмотреть прогноз инфляции в начале года и, возможно, он его пересмотрит и в течение года. Среди инфляционных факторов – повышение минимальной зарплаты вдвое, транспортная блокада ОРДЛО, незапланированное повышение пенсий.