Как низкие ставки по ОВГЗ скажутся на курсе гривны и экономике Украины

На аукционе, который состоялся на прошлой неделе, ставки по ОВГЗ сроком обращения около 3,5 года снизились до 9,88% годовых. Мало кто ожидал такой активности от иностранцев сразу после новогодних праздников. Однако спрос на бумаги втрое превысил предложение, и правительство получило самый низкий процент по своему долгу.

Повышенный спрос подстегивали январские погашения Минфином старых бумаг: их было два с 8 числа — на 5,8 млрд и 3,6 млрд грн. Значительную часть этих сумм инвесторы перевложили в новые выпуски гособлигаций. Это разогревало спрос и играло на снижении доходности по ОВГЗ.

Финансисты даже устроили тотализатор, предсказывая ставки по следующим выпускам гособлигаций. Самым интригующим размещением Минфина в январе-2020 должны стать ОВГЗ на 7 лет. Правительство еще ни разу не размещало долговые бумаги на столь продолжительный срок, и будет впервые пробовать свои силы на такой «длине». Это укладывается в глобальную стратегию по удлинению госдолга, о которой не раз говорили в Минфине.

Такое предложение Украины выглядит привлекательно для инвесторов. Ведь на мировом рынке держатся очень низкие ставки по суверенным долгам — в районе 3% годовых. Поэтому иностранцы активно интересуются развивающимися рынками, где еще можно заработать на гособлигациях больше. 

Есть уже первые прогнозы по размещению 7-летних ОВГЗ, которое должно состояться 28 января.

Самый оптимистический для правительства — 8,5% годовых, самый пессимистический — 9,2% годовых.

Финансисты предсказывают дальнейшее снижение доходности по гособлигациям, причем независимо от учетной ставки Нацбанка. Рассказывают, что Минфин собирается перейти на независимое от НБУ ценообразование и ориентироваться на цену от рынка.

Читайте также: Больше $4,5 миллиардов. Нерезиденты нарастили вложения в ОВГЗ в 18,5 раз за 2019 год

ОВГЗ проигрывает депозитам

Прогнозы по ОВГЗ станут ключевой новостью Минфина в этом месяце. Однако окончательно убьют интерес к госбумагам со стороны отечественных покупателей.

Украинские инвесторы перестали интересоваться гривневыми бумагами Минфина еще в конце декабря. Тогда ставки в ходе новых размещений опустились сначала в область 11% годовых, а затем — 10%. 

«Интерес резидентов к ОВГЗ с доходностью ниже 10% практически отсутствует. Есть другие, более доходные инструменты, хотя и не такие длинные. На вторичном рынке цены корректируются в зависимости от цен последнего проведенного аукциона — идут вниз к ценам первичного рынка», — подтвердил «Минфину» начальник департамента по работе на международных рынках и денежного обращения Радабанка Сергей Гнездилов.

Посмотреть депозиты от топ-банков. До 16,5% годовых плюс бонус от «Минфина»

Против ОВГЗ играет 2 фактора: 

• Покупка гособлигаций влечет за собой массу накладных расходов, связанных с комиссиями финучреждений. Они лишь частично перекрываются за счет налоговой льготы, которая освобождает доход по ОВГЗ от налога на прибыль. 
• Доходность минфиновских бумаг серьезно уступает классическим банковским депозитам. Последние значительно дешевле и проще открыть, а платят по ним заметно больше. Не только частным, но и корпоративным вкладчикам.

«Ни для розничных, ни для корпоративных клиентов гособлигации по таким ставкам Минфина не интересны. По состоянию на 14 января средняя ставка по новым долгосрочным депозитам юрлиц составляла 14,5%, физлиц — 14,8% годовых. Не интересно это и банкам, которые имеют возможность вложить ресурсы в депозитные сертификаты Нацбанка под 13,5% годовых», — объяснил «Минфину» начальник отдела по работе с инвесторами Банка Кредит Днепр Андрей Приходько.

Читайте также: Депозитные ставки продолжают таять

Одно время покупатели пытались перекупать гособлигации старых выпусков на вторичном рынке. Однако он развит крайне слабо, не имеет открытой площадки, и держится на личных связях казначейств. Далеко не всегда там можно заключить выгодную сделку.

«Так как вторичный рынок ОВГЗ все еще не очень ликвиден, существует значительный спред между ценой покупки и ценой продажи, который может сделать реальную доходность еще ниже, чем на первичном рынке. Также нужно учитывать и накладные расходы, комиссии торговца и депозитария», — заметил Приходько.

Как иностранцы на ОВГЗ зарабатывают

Главная проблема украинских покупателей гособлигаций в том, что они всегда работали с гривной. Им доступен только один источник прибыли — ставка по купону. У иностранцев в этой части больше возможностей  —  перед покупкой бумаг они конвертируют свой доллар в гривну. Потому имеют возможность зарабатывать на курсовой разнице. Конечно, они берут на себя курсовой риск, но все же. Зарабатывают они немало: 2019 год начинался в январе межбанковскими ценами в районе 27,60-27,75 грн/$, а завершался в декабре возле 23,50 грн/$.

Те, кто погашал бумаги в прошлом месяце, могли заработать больше 4 гривен на каждом долларе. Конечно, это без учета комиссий и разного рода издержек, но все равно неплохо. Далеко не в каждой стране у них была такая возможность  — ведь гривна была признана одной из наиболее динамичных по части укрепления в 2019-ом.

Читайте также: Гривна в 2019 году укрепилась относительно всех мировых валют — НБУ

Финансисты любят говорить о сложности многоходовых сделок, которые проворачивали для нерезидентов.

«Чтобы зафиксировать курсовую разницу на стоимости самой облигации, нужно реализовать бумаги на вторичном рынке до срока погашения или дождаться погашения. И опять-таки — затем приобрести и (желательно) вывести валюту. И только тогда посчитать доходность», — рассказал «Минфину» главный менеджер по макроэкономическому анализу казначейства Райффайзен Банка Аваль Михаил Ребрик.

Тем не менее, иностранцы вовсю зарабатывают на разнице курсов и открыто заявляют об этом. Говорят, что на закрытом совещании первичных дилеров гособлигаций в Минфине, которое проходило 13 января, представители нерезидентов уже открыто заявили, что им недостаточно ставки по купону. Они рассчитывают на заработок на курсовой разнице — то есть надеются на активное укрепление гривны.

Что будет с курсом гривны 

После заседания чиновников с первичными дилерами по рынку активно поползли слухи, что гривну снова могут укрепить в масштабах до 4 гривен - то есть так же, как и в 2019 году.

По некоторым прогнозам, до конца первого квартала 2020-го  официальный курс может снизиться до 22 грн/$, а до конца этого года — вообще до 20 грн/$.

Таким образом власти смогут добиться нескольких целей:

• поддержать низкий уровень инфляции, о котором постоянно говорит Нацбанк;
• сохранить привлекательность нашего долгового рынка для иностранцев;
• пополнить золотовалютные резервы. Страна остро нуждается в валюте, поскольку будет до 2024 года платить огромные суммы по госдолгу, внешнему в том числе. 

Однако есть сомнения, что доллары будут беспрестанно течь на украинский рынок.  Ведь иностранцы уже вложили в Украину более $4 млрд и их капиталы в нашей стране стали активно оборачиваться по кругу. Объемы завода доллара в Украину уже постепенно сокращаются.

Читайте также: Консенсус-прогноз — 2020: курс гривны, инфляция, ВВП

«Например, в первом квартале 2020 года ожидается погашение ОВГЗ на 57 млрд грн. Нерезиденты могут в январе-марте заводить меньше валюты под покупку новых гособлигаций. Вместо этого они могут перевкладывать полученные от погашения средства в новые выпуски. Это выльется в снижение притока нового капитала от нерезидентов на межбанк. Кроме того, негативные тенденции по снижению экспорта, ставшие заметными в конце года (в ноябре экспорт товаров сократился на 3,4%, по сравнению с ноябрем 2018 г.) могут привести к некоторому сокращению поступлений валютной выручки и в первом квартале», — проанализировал ситуацию Андрей Приходько.

В такой ситуации Нацбанку придется балансировать между своей потребностью в выкупе доллара и нуждой иностранцев в укреплении гривны. Нерезидентам будут стараться угодить, поскольку страна уже крепко сидит на «валютной игле». Хотя не все уверены, что у регулятора получится соблюсти баланс интересов.

Потому многие относятся к прогнозу об укреплении гривны до 22-20 грн/$ скептически. Мнения разделились. 

«В 2020 году будет два ключевых фактора, которые будут стимулировать потоки денег иностранных фондов на развивающиеся рынки. Первый и основной — это продолжение вливаний в рынки очередных порций ликвидности крупнейшими мировыми регуляторами. Второй — постепенная нормализация торговых отношений между Вашингтоном и Пекином, которая будет способствовать росту интереса со стороны нерезидентов к украинским ОВГЗ. И, как следствие, служить драйвером укрепления гривны, которая в течение 2020 года может прийти к 20 гривнам за доллар», — спрогнозировал «Минфину» аналитик ГК «Финам» Сергей Дроздов.

Однако с этим не все согласны.

«Если курс опустится до 20 грн/$ — многие получат колоссальную прибыль, но данный курс должен быть на моменте выхода из ОВГЗ. В выигрыше окажутся те, кто купил более доходные или более короткие бумаги. Чтобы достичь такого курса без нерезидентов и ОВГЗ – экономике, и особенно экспорту, нужно показать просто недостижимые результаты. Поэтому курс 20 грн/$ — маловероятен. Скорее всего будет 25,0-26,0 грн/$», — считает Сергей Гнездилов.

Как минимизировать валютные риски

Резкая девальвация гривны и продолжительная фиксация низкого курса нацвалюты — это то, чего нельзя допускать Минфину и Нацбанку. Ведь это ночной кошмар для иностранцев, которые сейчас массово скупают наши ОВГЗ и берут на себя курсовые риски. Как только они поймут, что не только не заработают на курсовой разнице, а даже потеряют на ней — очень быстро свернут свои лимиты на Украину и покинут наш рынок.

А это чревато новым обвалом для гривны. «Я сейчас не готов поручиться, что при «массовом бегстве» капитала регулятор и госбанки будут оперативно перекупать ОВГЗ у тех же нерезидентов. Если Минфин и НБУ будут проводить «согласованную политику», значительную часть рисков можно будет сгладить. Пока держатели видят готовность государства обслуживать свои долги. Как будет меняться ситуация в периоде 3-5 лет — не знаю», — отметил в беседе с «Минфином» директор департамента управления проектами рейтингового агентства IBI-Rating Виктор Шулик.

Больше всего проблем возникнет с долларом.

«С выплатами долгов по ОВГЗ проблем не будет. Гривна найдется. Но на межбанковском рынке возникнет довольно сильный спрос на валюту, и станет ли НБУ продавать ее так же при дефиците, как сейчас откупает — это вопрос», — отметил Сергей Гнездилов.

Если на бегстве капитала возникнет серьезный валютный дефицит, то курс гривны может упасть на дно любой пропасти. И ранее обсуждаемая цифра в 40-50 грн/$ может оказаться еще оптимистическим сценарием.

Потому-то финансисты уже сейчас призывают власти создавать в Украине альтернативные инструменты. Например, активнее развивать рынок муниципальных облигаций, доходности по которым выше, чем по ОВГЗ. Может соблюдаться баланс интересов: держатель долговой бумаги может получить гарантию местных властей и более привлекательную ставку, а местные власти — такое необходимое финансирование местной инфраструктуры.

Одновременно чиновников давно просят выстроить и сделать привлекательным для иностранцев украинский фондовый рынок. Да в целом активнее поддерживать экономику и инвестиционные проекты в стране. Чтобы у нерезидентов не возникало желание вывести капиталы из Украины.

«Нужно создавать условия, при которых как внутренние инвесторы, так и внешние будут заинтересованы в инвестициях не в государственные долговые бумаги, а в реальный сектор экономики», — подчеркнул «Минфину» заместитель директора финансового департамента Укргазбанка Виктор Пастернак. 

Как экономике выживать при крепкой гривне

Решаясь на укрепление и любые реформы, властям нельзя забывать о ключевой категории — об отечественных производителях. О наполнителях госбюджета и создателях рабочих мест. Нужно делать все для того, чтобы восстановить промышленное производство и активнее наращивать ВВП.

Для этого очень важно выверять финансовую политику и очень аккуратно укреплять гривну.

«Сценарий укрепления гривны до 20 грн/$ к концу года является крайне негативным для промпроизводства и реального сектора в целом, который практически никак невозможно компенсировать. Украинская промышленность недостаточно конкурентоспособна по сравнению с экономиками ЕС, Китая и других стран, как в части применения современных технологий в производстве, так и в доступности финансирования для модернизации. Возможная ревальвация гривны с 24 грн/$ до 20 грн/$ на протяжении 2020 года приведет к потере почти 15% экспортной выручки», — спрогнозировал Андрей Приходько. По его словам, в результате мы получим резкое падение прибыльности украинского экспорта, так как бизнес не сможет быстро сократить гривневые расходы — фонд оплаты труда, тарифы естественных монополий и др. Такая шоковая ревальвация приведет к тому, что бизнес начнет оптимизировать дорогие гривневые расходы, в том числе, сокращать персонал и сворачивать капитальные инвестиции. 

Читайте также: Об ОВГЗ, пирамидах, крепкой гривне и пользе стабильности

Картина вырисовывается не очень радужная. Не понятно — что может поддержать производство. Ведь активизации банковского кредитования, о котором много говорит новое правительство и на которое рассчитывает бизнес, скорее всего, не будет. Банкиры это признают.

«Даже при существенном снижении процентных ставок и при наличии резерва ликвидности у банков, мы не ожидаем интенсивного наращивания корпоративного кредитования. Падение объемов производства и ухудшение ожиданий экономической активности наблюдается в большинстве ключевых отраслей экономики. Это негативно отразиться как на платежеспособном спросе на кредиты, так и на желании (в силу снижения маржинальности) и возможности банков (в силу снижения качества заемщиков и заставного имущества) их предоставлять», — подтвердил Михаил Ребрик.

Потому властям придется на протяжении 2020 года менять госбюджет, а также корректировать свою налоговую и тарифную политику. При этом не допускать резких раскачек курса на валютном рынке.

«Сбалансировать рынок возможно, не допуская чрезмерные (15% в год это чересчур в любую сторону) колебания курса. Это даст бизнесу понимание своего развития и роста, а бюджету — наполнение», — резюмировал Сергей Гнездилов.

Сбалансировать ситуацию будет несказанно сложно. Однако сделать это очень нужно — без этого не удастся удержать экономику страны от потрясений.

Ирина Тимофеева