Дело о 16% и МВФ

Пожалуй, самые обсуждаемые темы февраля этого года – это резкое повышение НБУ учетной ставки до 16% и возможный разрыв отношений Украины с МВФ. Обе новости имеют опосредованное отношение друг к другу и, в принципе, могут задавать долгосрочные тренды на весь 2018 год.

Про 16%

Наибольшей критике Нацбанк подвергли академические круги и приверженцы сильной роли государства в экономике. Я с удивлением слушал различные интерпретации книжных реляций в отношении роли большой ставки в экономике, но пришел к однозначному для себя выводу: те, кто критикует НБУ за повышение ставки сразу на 1,5 п.п., или лукавят (т.е. критикуют ради критики) или никогда не работали в банке и не выдали ни одного кредита в свой жизни.

1. Давайте все-таки вспомним, почему учетная ставка любого центрального банка называется именно учетной? Потому как обычно центральные банки по этой ставке переучитывали векселя или принимали с дисконтом другие долговые обязательства. Грубо говоря, лет 20 назад Бундесбанк, Банк Англии, Банк Франции и т.д. выдавали рефинансирование под векселя, выписанные и уже учтенные банками, от хороших эмитентов из реального сектора. Этим обеспечивалась связь операций центральных банков с реальным сектором экономики. Конечно, изменяя ставку, по которой переучитывались по сути коммерческие бумаги, они тут же оказывали влияние на кредитный рынок и стоимость кредитов на этом рынке.

В Украине доля средств, которые предоставляются под негосударственные бумаги или активы, – невелика, и почти у каждого такого эпизода есть очень неприятное продолжение из-за проблем с их погашением. Но главное, отсутствует четкая связка между рынком негосударственных ценных бумаг и учетной ставкой. Тут можно конечно спорить, а может ли быть связь ставки с рынком, которого нет? Тем не менее, когда вы выдаете рефинанс под госбумаги, то вы в большей степени влияете на стоимость банковских ресурсов, а не непосредственно на сам кредитный рынок и ставки на нем. Разница тут существенная, ведь речь идет не о переучете коммерческих долгов, а о залоговом кредитовании под активы, эмитентом которых является Минфин. А это принципиально разные категории рисков.

2. Из первого наблюдения следует только то, что от учетной ставки при залоговом кредитовании под ОВГЗ могут прямо зависеть только настроения на вторичном рынке госбумаг, в частности ОВГЗ. На кредитном же рынке такая зависимость будет очень слабой, пожалуй, только по тем кредитам, где есть математическая привязка к учетной ставке, например по госпрограммам кредитования – где ставка кредита определяется по схеме «учетная ставка +».

Теперь поставьте себя на место банкира, который управляет активами и пассивами. Что для него означает сообщение о росте учетной ставки? Прежде всего, это рост доходности от безрисковых активов. Если у него в кредитном портфеле кредитные ставки начинаются от 25% по юрлицам и от 50% по физлицам, то повышение доходности по условно безрисковым активам на 1,5 п.п. – это сущий пустяк, который НИЧЕГО не изменит. Поэтому и говорят, что ставка НБУ с кредитным рынком связана мало и влияет больше на стоимость активов чем пассивов.

3. А теперь давайте возьмем тарифы какого-нибудь крупного банка и с Вами попробуем проследить, насколько в принципе важна процентная ставка по кредитам для банка. Итак, вместо покупки ОВГЗ на вторичке по 16,5% годовых, мы выдаем кредит торговой компании на пополнение оборотных средств, которая дает нам качественный залог. Предположим, что ставка за год равна 16,5%, кредит составляет примерно 50% от месячного оборота торговой компании. Оборот в месяц 2 млн. грн. А теперь давайте посчитаем доходы банка за год с выданного 1 млн. грн:

• процентные доходы – 165 тыс. грн;
• доходы от инкассации наличных инкассаторами банка: 12 месяцев по 1 млн. грн (при условии что 50% покупок совершалось через карты, а стоимость обналички составляет 1%) – 120 000 грн;
• выдача з/п или зарплатный проект, не считая стоимости эмиссии карт – 30 000 грн;
• выдача наличных на прочие нужды – 10 000 грн;
• расчетно-кассовое обслуживание и клиент-банк – примерно 20 000 грн;
• продажа наличных, поступивших от клиента, на межбанковском рынке (в среднем 0,3%) – 36 000 грн.

Итого, с 1 млн. грн выданного кредита под 16,5% годовых банк получит 381 тыс. грн., и это без учета того, что банк может размещать свободные средства клиентов на ночь или неделю, а также без учета депозитов, которые сделают работники клиента, получающие зарплату в банке и возможно берущие там «бесплатный овердрафт». Не учтены также и комиссии банка по кредиту. Правда, тут мы не учли налоги банка, стоимость ведения бизнеса и резервы по кредиту, предположив «хороший залог». В итоге, выходит, что на 1 гривну, отправленную на дешевые кредиты, банк может получить от 38 копеек дохода в год или 38% годовых.

Ну и как теперь при таком раскладе можно назвать менеджмент банков, предпочитающий скупать ОВГЗ под 16% годовых? Можно было бы назвать их «глупцами», которые вместо 38% годовых получают всего 16%. Но только не в Украине. В Украине все сложнее, и на практике очень сложно найти компанию с хорошим залогом и с очень качественным денежным потоком, т.е. отстроенными продажами. Вот cash-зависимых компаний как раз очень много: по последней статистике НБУ около 40% платежей в официальной экономике осуществляется наличными, т.е. в своем примере мы взяли организацию, которая была на 10% больше зависима от безналичных платежей чем привыкли банки. В итоге вы понимаете, что если вы получаете от клиента 38% в год (в форме разных доходов), рост ставки на 1,5% ничего кардинально не изменит, так как она просто потеряется в общей марже.

Про МВФ

Итак, после того как была поднята учетная ставка и фактически подкреплены тылы доходности по госбумагам, к нам пришли нерезиденты под контролем таких мировых брендов как Citi, Nomura, Standard Bank, и у нас сразу заговорили о победе над курсовой проблемой. Ничего подобного. За февраль нерезиденты влили в валютный рынок не более 220 млн. долларов США на покупку ОВГЗ. Да, это сбило тренд и озадачило валютчиков, раскрутивших курс до 29,1 грн. за доллар. Но этого очень мало, чтобы навсегда решить вопрос с валютным курсом гривны и ЗВР НБУ. Это просто тактическое спекулятивное движение капитала по финансовому счету под присмотром очень солидных инвестбанков и с определенными перспективами, но без гарантии дальнейших притоков. Графики возврата внешнего госдолга на 2018, 2019 и 2020 годы просто не сопоставимы с такими притоками инвестиций.

Поэтому Украина остается МВФ-зависимой. Нравится кому-то это или нет. Отказ от программы с МВФ приведет к необходимости возврата всех ресурсов Фонда, после чего в ЗВР у нас останется всего 4-6 млрд. долларов США. Отказ от возврата средств будет означать дефолт и бегство тех нерезидентов, которые зашли в Украину. Учитывая, что на 2019 год приходятся президентские выборы, я не думаю, что нынешние власти страны пойдут на отказ от работы с Фондом и на управляемый дефолт. А вот у оппозиции саботировать будущие выборы возможность есть. Давить через парламент реформаторские законы и рассказывать о бездействии власти – это, в принципе сценарий саботажа будущей президентской кампании и ничего больше.

Сейчас в интересах коалиции и партии власти продолжать работу с Фондом. Да, у нас есть время ее затормозить на 6-9 месяцев, но более длительные сроки не должны упереться в президентскую гонку, иначе в самый ответственный для политиков период рынок поглотит фактор неопределенности. Присутствие МВФ в Украине – это очень «тонкая материя», необходимость которой в стране ощущает не так много экспертов. Дело в том, что даже самые небольшие спекулятивные потоки в страну идут пока в ней присутствует МВФ и формально страна «работает над исполнением требований Фонда». Как только госпожа Кристин Лагард хлопнет дверью и потребует вернуть кредиты, следом за ней из страны начнется утечка капитала образца 2014-2015 гг. Думаю, что в случае расставания с Фондом девальвационный эффект для гривны будет таким же как и в 2014-2015 годах.

Итак, НБУ добился тактических преимуществ с повышением учетной ставки до 16%, «вырулил» с курсом гривны к доллару и успокоил рынок. Потеря для экономического роста от повышения ставки какая-то будет, но она будет минимальной. Собственно, она уже сейчас больше озаботила Владимира Гройсмана и Минфин Украины чем бизнес и рыночные банки. Скорее повышение ставки удорожает обслуживание госдолга, но и позитивно повлияет на инфляцию. А вот вариантов отношений с МВФ у Украины пока что нет. Страна должна прислушиваться к Фонду и копить свои ЗВР, в противном случае мы рискуем повторить нестабильную картину 2014-2015 гг. И еще неизвестно, как эти тенденции скажутся на нашей экономике, и не скатимся ли мы до уровня такого себе европейского Сомали, поскольку противодействовать оттоку капитала Украине просто нечем.

Виталий Шапран,

Член исполкома УОФА