Почему «разморозка» официального курса неизбежна: два варианта для НБУ

Кроме уже упомянутого решения на рынке будут действовать и другие правила, влияющие на курс:

Во-первых, НБУ сохранил ограничения на покупку валюты и трансграничные переводы для импорта услуг. Импортировать можно только услуги из перечня, утвержденного правительством (постановление КМУ от 7 июля 2022 № 761);

Во-вторых, Нацбанк увеличил со 120 до 180 дней сроки расчетов по экспортно-импортным операциям. Новые требования будут применяться для внешнеэкономических операций резидентов по поставке товаров, осуществленных с 5 апреля 2022 года;

В-третьих, для снижения давления на валютном рынке с 11 июля НБУ уменьшил с 10 до 2 рабочих дней срок использования купленной резидентами валюты для расчетов. Исключение — приобретение СКВ для обеспечения национальной безопасности и обороны, операций силовиков, следственных органов и Госказначейства. Вишенка на торте — появившаяся возможность изменить указанные сроки отдельным решение НБУ на основании обращений Кабмина, министерств, СНБО и СБУ.

Подобное решение регулятора дает возможность чиновникам кулуарно решать вопросы обеспечения валютного финансирования отдельных операций по относительно низкому курсу в 29,55 гривен за доллар. Хотя это и создает коррупционные риски, но в условиях войны иногда просто необходимо.

Но главные проблемы отечественного валютного рынка остаются нерешенными.

Почему Нацбанку нужно двигаться дальше

С 1 июля 2022 года возобновлены пошлины и налоги на импорт, что должно увеличить поступления в бюджет, а значит — сократить объемы эмиссии гривны для покрытия бюджетных дыр. Но сокращение ЗВР (до $22,8 млрд на 1 июля) требует более решительных действий.

Сохранение сложившейся ситуации на валютном рынке без коррекции правил игры на межбанке чревато дальнейшим падением объема «чистых» резервов страны ниже опасной черты: по канонам экономической науки, размера трехмесячного критического импорта.

Тем более, что война требует все большего объема финансирования, правительству придется потратить солидные средства на закупку газа для прохождения отопительного сезона, но найти их будет не просто из-за продолжающегося падения ВВП. Все это будет и дальше оказывать давление на ЗВР.

Разрешение на покупку валюты под любые импортные товары выглядит логичным продолжением мер по ранее озвученной дорожной карте запуска полноценного межбанка. Но это сработает только при «разморозке» официального курса: нынешние 29,2549 гривен за доллар уже выглядят нереально, а также, если будут выполнены и другие важные условия:

• обеспечение полноценного экспорта зерна;
• стабильное и своевременное поступление достаточных объемов западных вливаний для покрытия кассовых разрывов казны;
• адекватная доходность по ОВГЗ и военным облигациям для привлечения реальных инвесторов.

Но как раз с этим пока есть явные проблемы.

Порты остаются заблокированными, объемы иностранной финансовой помощи растут медленней, чем расходы на оборону, доходность на первичке по ОВГЗ и военным облигациям для инвесторов (кроме Нацбанка) в гривне не превышает 11,5% годовых. На фоне официальной годовой инфляции 21,5%, это уже выглядит, как издевательство.

Именно поэтому на аукционе 5 июля было привлечено всего 128 млн гривен. При этом расходы на обслуживание долгов и погашение ранее выпущенных облигаций с начала войны уже превысили на 13,6 млрд гривен сумму, привлеченную от размещения ОВГЗ.

Читайте также: Минфин разместил на аукционе облигации на 9 миллиардов

Патриотизм — патриотизмом, но экономическая логика соблюдаться должна, а с этим у чиновников Минфина становится все сложнее. И это на фоне сохраняющейся переликвидности банковской системы в сумме 160−180 млрд гривен, размещенных банками в депозитные сертификаты под 23% годовых.

То есть проблемы увеличения поступлений валютной выручки на межбанк и закрытия бюджетных дыр не эмиссионным путем не решены.

С учетом последних решений Нацбанка и Кабмина по фактической отмене работы межбанка только по финансированию критического импорта это создаст дополнительное давление на гривну. И тут перед НБУ встанет сразу, как минимум, три основных вопроса:

• Продолжать ли интервенции по продаже доллара по «замороженному» курсу и если да, то в каких объемах?
• Как остановить падение объемов ЗВР?
• В каких объемах продолжать эмитировать гривну для покрытия дефицита бюджета, чтобы окончательно не обвалить курс нацвалюты и не спровоцировать гиперинфляцию?

По мнению «Минфина», нельзя полностью отпускать курс межбанка без других действий со стороны НБУ и изменения ситуации с экспортом. В противном случае это приведет к непродуктивному оттоку капитала, росту котировок межбанка к уровням порядка 40 гривен, раскручиванию инфляции, увеличению негативного сальдо торговли и бегству населения из гривны в валюту.

А это, в свою очередь, снова будет давить как на всю банковскую систему, так и на курс нацвалюты. Но и нынешний вариант разрыва официального и рыночного курса в 6−8 гривен — тоже не решение вопроса. Более того, сохранение такого положения дел будет неизбежно провоцировать спекулятивные попытки поиграть на такой разнице курсов через различный «схематоз».

Пришлашаем принять участие в Валютном форуме — 2022. Поговорим о курсовых прогнозах и особенностях ведения ВЭД во время войны. Для читателей «Минфина» скидка 15% по промо-коду — Minfin15

Что делать

Вариант 1. Поднять официальный курс американской валюты до промежуточного уровня в 32−33 гривны с увеличением ограничения предельного курса продажи доллара на межбанке до уровня официальный «+» 3−5% (сейчас 1%). С проведением только адресных интервенций Нацбанка под закупки для ЗСУ и оборонки, а также для госкомпаний под стратегические программы правительства.

Это частично активизирует экспортеров, сократит спрос со стороны импортеров, для которых покупка валюты по такому курсу будет экономически не выгодна. Но при этом, обеспечит закрытие критического импорта для государства, хотя и добавит к нынешним показателям инфляции еще не менее 3,5−5% по году.

Рост официального курса до 32−33 гривен увеличит положительную переоценку ЗВР в балансе НБУ на 62,7−85,5 млрд гривен. Это увеличит прибыль регулятора, которую можно будет направить в бюджет. Правда, это же увеличит и негативную переоценку обязательств Нацбанка, так что «чистыми» государство не выиграет 62,7−85,5 млрд гривен, но казна точно получит больше денег. Выиграет бюджет и в части налогов и сборов, привязанных к официальному курсу НБУ.

Такое решение Нацбанка по разному (в зависимости от структуры баланса) отразится и на финансовых показателях банков. Но в целом, на данном этапе — это во многом решит проблему значительного несоответствия реального и рыночного курсов в Украине.

Вариант 2. Отпустить курс межбанка до относительно рыночного уровня (ориентировочно 36,50 — 37,50 гривен), снять все ограничения, ввести обязательную продажу экспортерами не менее 50% валютной выручки, а также проводить интервенции Нацбанка по двум курсам: официальному — только для нужд армии и критическим статьям импорта, регламентируемым госпрограммами. Остальным клиентам придется приобретать валюту по текущему рыночному курсу и только в пределах возможностей НБУ в части объемов ЗВР.

При таком сценарии мы получим выигрыш бюджета от переоценки ЗВР за счет увеличения отчислений от прибыли НБУ плюс рост бюджетных поступлений по импорту, привязанному к официальному курсу. Это также частично расширит возможности маневра для Нацбанка в принятии решений по выходу на межбанк для закрытия нехватки валюты.

Это, в свою очередь, даст возможность снизить скорость сжигания ЗВР. Ведь по действующей ранее модели Нацбанку еженедельно приходилось тратить около $1 млрд на покрытие нехватки доллара на межбанке под финансирование критического импорта. И поскольку весь импорт был критическим, у НБУ особого выбора не оставалось.

Но наряду с плюсами в этом варианте есть и минусы:

• дополнительный всплеск инфляции,
• рост показателя соотношения госдолга к ВВП в гривневом эквиваленте,
• отрицательная переоценка валютных обязательств в балансах части банков,
• рост затрат в гривневом эквиваленте на обслуживание госдолга.

При выборе любого из двух вариантов нужно решить вопрос увеличения доходности по ОВГЗ и военным облигациям, чтобы привлечь больше реальных инвестиций в финансирование дефицита бюджета не эмиссионным путем.

А также пересмотреть процентную политику: сохранить ставку по рефинансу на уровне 27% и снизить ставку по депозитным сертификатам до уровней, не превышающих доходность по ОВГЗ и военным облигациям. Это простимулирует переток излишней ликвидности банков из депозитных сертификатов в облигации и сократит потребность в эмиссионном покрытии дыр бюджета.

Читайте также: Украинские банки накопили 200 млрд: как заставить эти деньги работать на экономику

При этом, стоит увеличить сумму резервирования банками средств на корсчете в НБУ за счет поднятия нормы отчислений по текущим счетам физлиц. На сегодняшний день этот норматив по банковской системе составляет порядка 50,5 млрд гривен и, по расчетам «Минфина», банки без особого напряжения смогли бы обеспечить соблюдение данного норматива в пределах 60−65 млрд гривен.

Такое решение Нацбанка стерилизовало бы дополнительно 10−15 млрд гривен в день из существующего гривневого навеса, подстраховало гривну на межбанке и сократило расходы самого Нацбанка по депозитным сертификатам.

Подобное решение НБУ банкирам не понравится, но в условиях войны сработает на пользу государства. Выиграли бы от этого и вкладчики, так как финансистам пришлось бы больше конкурировать за клиента в части привлечения средств населения на срочные вклады, где норматив резервирования для банка был бы ниже.

Дефицит гривны и сокращение эмиссионных вливаний остановят рост котировок на валютном рынке и заставят банки в реальности активно побороться за клиентов. А это сейчас не всегда наблюдается в самых крупных банках с иностранным капиталом, судя по их действующим ставкам привлечения средств у населения. Также подобного нет и в части повышения ставок для населения у двух из крупнейших госбанков, что является нонсенсом при действующих показателях инфляции в стране.

Реальная конкуренция между банками за средства населения приведет к росту ставок по депозитам и позволит гражданам хотя бы частично перекрыть потери своих сбережений от инфляции. При этом, у людей появится реальная альтернатива покупке валюты для сохранения своих кровно заработанных средств.

Любой из вышеперечисленных вариантов нужно внедрять в жизнь немедленно после запуска полноценного экспорта украинского зерна как железнодорожными каналами и по Дунаю, так и при разблокировке портов Украины. Но надо быть реалистами и понимать, что на это уйдет еще достаточно много времени, а валютные резервы проседают слишком быстро.

Поэтому, какое бы из этих двух решений не выбрал сейчас Нацбанк или даже сделав из них микс, проблема разрыва официального и реального рыночного курсов в сочетании с необходимостью покрытия дефицита бюджета способна негативно повлиять на состояние банковской и финансовой системы Украины.

При активном проседании ЗВР на фоне сохранения негативного сальдо торговли и усилении инфляции у НБУ и Минфина остается все меньше времени для выполнения задач по поддержке экономики в условиях войны. И половинчатыми решениями тут ситуацию не исправишь.

Автор:

Аналитик Алексей Козырев

Пишет на темы: Валюта, ценные бумаги, инвестиционные проекты, кредитование, международные валютный и фондовый рынки, финансовые стартапы