Что такое «улыбка доллара» и почему сейчас Уолл-стрит от нее не в восторге

«Улыбка доллара» может стать благословением для Уолл-стрит или проклятием. Прямо сейчас, когда бум доллара вызван ростом доходности облигаций США, повышенной неопределенностью в отношении глобального экономического роста и быстрым ухудшением настроений инвесторов, речь, безусловно, идет о последнем варианте.

Когда доллар «улыбается»

Суть теории «улыбки доллара», выдвинутой валютным аналитиком, а ныне управляющим хедж-фондом Стивеном Дженом 20 лет назад, заключается в следующем: доллар обычно дорожает в хорошие времена (растущее доверие инвесторов и растущие рынки) и плохие (времена сильного финансового стресса и «ухода от рисков» на рынках), но слабеет в ситуации между ними.

Экономические показатели США в условиях уверенной глобальной экспансии, привлекающие значительный приток инвестиций в американские активы, а также более высокая, чем у их международных аналогов, доходность казначейских облигаций, являются залогом сильного доллара и оживления Уолл-стрит.

Однако обстоятельства, которые способствовали стремительному росту доллара с июля, были совершенно иными.

Экономика Китая, Европы и многих стран с формирующейся рыночной экономикой переживают кризис, растут опасения, что агрессивная политика ФРС «сломает» что-то внутри Штатов, а резкий рост реальной доходности — особенно акций компаний роста и техногиганов — вогнал Уолл-стрит в состояние беспокойства и неопределенности.

С точки зрения «долларовой улыбки», сейчас «плохие» времена. На рынках растет ощущение, что отрицательная корреляция между американскими акциями, долларом и доходностью может сохраняться в течение нескольких месяцев.

«Я ожидаю, что она [корреляция] останется отрицательной в обозримом будущем, то есть в ближайшие три-шесть месяцев. В таких обстоятельствах не до рисковых операций», — считает Стюарт Кайзер, глава отдела стратегии торговли акциями в США Citi.

Кайзер говорит, что доходность S&P 500 упала примерно на 7,5% за последние два месяца. По его оценкам, на долю доллара приходится 3,3 процентных пункта этого показателя, а реальная доходность 10-летних облигаций — 2,1 п.п., что, несомненно, является двумя крупнейшими факторами.

Доллар вырос примерно на 7% с середины июля и находится на пути к 11-му недельному росту подряд. Это была бы рекордная серия побед с тех пор, как более 50 лет назад началась эпоха свободно плавающих валют.

У него доллара периоды более сильного укрепления, такие как начало 1980-х и 2014−15 годы, но никогда более последовательного движения вверх не было. А поскольку доходность облигаций США является самой высокой за последние годы и по-прежнему опережает мировые аналоги, возможно, это еще не конец.

Читайте также: Решение ФРС США по процентной ставке: почему риски сохраняются и как это влияет на Украину

Финансовые условия ужесточаются

Укрепление доллара и растущая доходность облигаций, особенно «реальная доходность» с поправкой на инфляцию, в условиях «безрискового» инвестиционного климата могут напугать инвесторов Уолл-стрит, потенциально подпитывая самореализующуюся спираль продаж и снижения уровня риска.

Никто не знает, каеи именно акции вот-вот обвалятся. Но скорость и масштабы изменения курса доллара и казначейских облигаций, а также ужесточение финансовых условий требуют бдительности.

По данным Goldman Sachs, финансовые условия в США являются самыми жесткими в этом году. Это не отличается от ситуации в других крупных экономиках и регионах, некоторые из которых — еврозона, Китай и развивающиеся рынки — испытывают еще более жесткое давление.

Индекс финансовых условий банков в США (FCI) вырос на 95 базисных пунктов с середины июля, и разбивка показывает, как доллар, доходность и акции подпитывают друг друга.

Сравните это с ростом глобального индекса FCI на 100 б.п. или скачком индекса FCI развивающихся рынков на 145 б.п. с их минимумов 25 июля, которые были почти полностью обусловлены повышением коротких и длинных ставок. Влияние валютного курса, положительное или отрицательное, было незначительным.

Как отмечает Джейн Фоули из Rabobank, историческая обратная корреляция доллара с акциями развивающихся рынков — достойный барометр склонности к риску — «разумно» сильна.

«Это говорит о том, что доллар настроен найти поддержку в спросе на активы-убежища, даже несмотря на замедление экономики США», — написал Фоули.

Если эта динамика усилится и импульс наберет обороты, сильный обменный курс доллара также может начать снижать долларовую стоимость зарубежных доходов американских фирм, потенциально оказывая существенное влияние на корпоративные доходы.

Возможно, еще слишком рано отражать это в результатах за третий квартал — многие крупные фирмы с Уолл-стрит будут хеджировать свои валютные риски в ближайшей перспективе, — но если они сохранятся, это может повлиять на прибыль за четвертый квартал.

Возможно, в корпоративной Америке было бы меньше поводов для беспокойства, особенно в чувствительном к росту и технологическом секторах, которые возглавили ралли в первой половине года, если бы резкий рост доллара происходил в относительно стабильных условиях на рынке облигаций.

Но номинальная и скорректированная на инфляцию доходность долгосрочных облигаций резко возросла, угрожая будущим денежным потокам и прибыли. Еще одна причина для осторожности инвесторов.

Читайте также: Акции Apple и Microsoft падают: стоит ли их покупать и когда