США на пороге кризиса ликвидности: куда Трамп заведет доллар

США на пороге кризиса ликвидности. Он определяет геополитику Америки сейчас и будет формировать очертания будущего глобального мироздания. Все ли пристегнулись?

Ямайская система

Конструкции глобального мира после второй мировой войны прежде всего опирались на глобальный доллар и принципы Бреттон-Вудской валютной системы. То есть мировые валюты определяли свою курсовую стоимость по отношению к американской валюте, которая, в свою очередь, поддерживалась привязкой к стоимости золота.

Существенная долларовая эмиссия, расширенная из-за длительной войны США во Вьетнаме, привела к инфляции и постепенному обесцениванию доллара на мировых рынках.

Настал момент, когда золотой запас Америки, хотя он был и по сей день крупнейшим в мире, уже не мог обеспечить золотой стандарт — обмен выпущенных в обращение долларов на желтый металл по фиксированному курсу.

Президент Ричард Никсон в 1971 году отменил золотой стандарт доллара, а на конференции МВФ в Кингстоне на Ямайке в 1976-м была ликвидирована Бреттон-Вудская валютная система. На смену ей пришла Ямайская.

С тех пор курс доллара не фиксирован относительно определенной золотой составляющей, а ключевые мировые валюты не фиксированы относительно доллара. Валютные курсы определяются глобальным валютным рынком.

Итак, мир с 1976 года и по сей день живет в рамках Ямайской валютной системы с квазирыночным курсообразованием.

Исчезновение стабильности

Почему квази? На самом деле речь идет только об условной рыночности: курсы ключевых мировых валют формируются не только рынком, но и решениями ведущих центральных банков. А это уже вмешательство государства.

Отмена золотого стандарта стала не только рождением новой валютной системы, но и шоком для ключевых мировых игроков, привыкших к стабильности, — «золотого доллара». В 70-х годах прошлого века новая валютная система, как новорожденный младенец, испытала шок инфляционной «гравитации».

Сейчас эта «гравитация» в основном носит скрытый характер, ведь значительная часть ликвидности абсорбируется в различных финансовых инструментах, в том числе и в банковском золоте.

За последние 50 лет после отмены золотого стандарта доллар девальвировал по отношению к тройской унции этого металла с 35 долл. до более чем 3,3 тыс. долл., то есть почти в сто раз. Это и является настоящим маркером обесценивания доллара.

Похожим маркером выступает рост основных американских фондовых индексов, капитализация которых уже давно оторвалась от обоснованной экономической базы.

При среднем дивидендном доходе в 3−5% стоимость акций может показать рост и в 100% за год, как это было с акциями Tesla с мая 2024 по май 2025 года.

Глобальная роль доллара и парадокс Триффина

На сегодняшний день глобальная роль доллара базируется на нескольких факторах:

• самый большой в мире объем доступной ликвидности;
• крупнейший в мире премиальный рынок сбыта товаров для всего мира;
• крупнейший в мире фондовый рынок с возможностью спекулятивного заработка;
• постоянство в принятии эмиссионных и монетарных решений, продолжительность эмиссионной традиции и относительная независимость монетарных институций.

По факту фондовый рынок США стал огромным буфером для амортизации глобальной инфляции доллара. Например, индекс Dow Jones за последние 50 лет вырос с 1 тыс. пунктов до более чем 42 тыс., то есть более чем в 40 раз.

Причем рост индекса начал ускоряться сразу же после отмены золотого стандарта доллара.

Американский фондовый рынок — ключевой фактор, помогающий США преодолеть известный парадокс Триффина, ведь при наличии проблемы двух дефицитов (дефицита текущего счета США в 1 трлн долл. и дефицита бюджета в 2 трлн долл.) доллар пользуется статусом ключевой мировой резервной валюты.

Инвесторы всего мира вкладывают свои капиталы в доллар, хотя, при наличии двойного дефицита, должны были бы, наоборот, выводить свои капиталы из долларовых инструментов.

Заложники глобального доллара

С другой стороны, глобальная роль доллара позволяла США покрывать за счет других стран и их инвестиций внутренние дисбалансы и дефициты. В частности, бюджетный, финансируя масштабные внутренние проекты, типа Patient Protection and Affordable Care Act, Obamacare или «Зеленого курса».

За счет резервной функции доллара США компенсируют и дисбалансы развития, обеспечивая функционирование глобального неэквивалентного обмена.
Назовем это правом на глобальную ренту мирового «мытаря» номер один.

Однако у каждой медали есть оборотная сторона.

Избыточная долларовая ликвидность, по сравнению с внутренними потребностями американской экономики, приводит к постоянным инфляционным рискам.

Если дефлятор потребительских расходов (такой себе фетиш в таргетировании инфляционных целей ФРС) еще удается периодически загонять за таргетную отметку в 2%, то другие активы всасывают инфляционную воду, как губка.

К примеру, недвижимость, доступ населения к покупке которой постоянно сокращается. Вдобавок имеем и нестабильность кредитных циклов, влияющих на общеэкономическую динамику.

США стали заложником созданного в рамках модели «глобального доллара» панмирового американского фондового рынка, судьба которого — расти, а судьба ФРС, соответственно, — печатать деньги.

На фондовой рынок США завязаны, кроме этого, активы пенсионных фондов Штатов, вложения среднего класса и банков. Следовательно, существенная коррекция фондового рынка вниз может привести не только к мировому экономическому, но и к внутреннему социальному кризису.

Начавшееся с лета 2022 года сокращение баланса ФРС (сокращение объема долларовой ликвидности в обращении) привело к годовому падению американских фондовых рынков.

В то же время желание рынка расти слишком большое, чтобы его на длительное время могла скорректировать вниз жесткая монетарная политика Федрезерва. На пике пандемического кризиса 2020 года активы ФРС выросли с 4,7 трлн долл. почти до 9 трлн, фактически удвоившись. Это означает, что Федрезерв именно на 5 трлн. долл. купил ипотечные и казначейские облигации США как на первичных аукционах Минфина, так и на вторичном рынке у банков.

Вместо купленных облигаций, ФРС влила в рынок более 5 трлн долл. новой ликвидности. Эта программа названа «количественное расширение», она — причина постпандемической инфляции.

С лета 2022 года происходит обратный процесс — сокращение активов ФРС с 9 трлн долл. до 6,8 трлн. То есть за каждые шесть месяцев сокращение на 400 млрд долл., или на 60 млрд долл. ежемесячно в среднем. За этот же период произошло существенное уменьшение свободной ликвидности в финансовой системе США.

Как уменьшается ликвидность и что приводит к инфляционным последствиям

Федрезерв совершает с банками операции РЕПО — продает им облигации Минфина США (трежерис) с обязанностью обратного выкупа через некоторое время и под процент.
Если количество переданных облигаций превышает сумму обратного выкупа, на счетах ФРС формируется остаток ликвидности. Аналогично, на остаток ликвидности влияет и объем денежных ресурсов Минфина США в Федрезерве.

Если на лето 2022 года остаток неэмиссионной ликвидности составлял 3 трлн долл., то сейчас ее объем сократился в шесть раз — до минимальной отметки в 0,5 трлн долл. Ниже 0,5 млрд долл. начинается структурный кризис неэмиссионной ликвидности.
Конечно, у ФРС остается последний довод королей, иначе говоря, монетарных мировых центров, — необеспеченная эмиссия.

Сколько денег сейчас нужно США? Потребность в ликвидности определяется объемом рефинансирования старых долгов за счет привлечения новых (долги в США давно не погашаются за счет бюджетных доходов) и бюджетным дефицитом, который также можно покрыть только за счет новых долгов.

Для рефинансирования долгов потребность с мая 2025-го по май 2026 года составляет 9 трлн долл.:

1. 6 трлн долл. — краткосрочные обязательства Минфина США, выпускаемые сроком от трех месяцев до года;
2. 3 трлн долл. — облигации Минфина США, из которых:

• 2,66 трлн долл. — это ноты со сроком обращения 2−10 лет,
• 200 млрд долл. — бонды и TIPS (ценные бумаги, которые индексируются до уровня инфляции), а
• 320 млрд долл. — Floating Rate Notes (FRN) или ценные бумаги с плавающей ставкой купона, которая зависит от определенных экономических индикаторов.

Для покрытия дефицита потребность в ликвидности составляет от 2 трлн долл. 2,5 трлн долл. — именно столько будет составлять дефицит текущего бюджетного года (с октября 2024 по октябрь 2025 года). Впрочем, не меньше будет дефицит и в рамках бюджета 2025/2026.
То есть США необходимо найти ликвидность в размере 12 трлн долл., при том, что неэмиссионный внутренний источник составляет лишь 0,5 млрд долл.

Следовательно, потребность в ликвидности достигает 40% ВВП. Это не является чем-то фантастическим в теории, но не на практике.

Отмена глобальности доллара и крипта

Именно сейчас Дональд Трамп, как и Никсон, проводит одну из ключевых реформ десятилетия. С тем отличием, что Никсон упразднил золотой стандарт доллара, а Трамп отменяет «глобальный стандарт» доллара.

Мир ожидает появления новой валютной системы. Этот процесс будет болезненным. Впрочем, как и у Никсона тогда, так и у Трампа сейчас, нет другого выхода.

«Глобальный стандарт» доллара приводит к переоценке американской валюты к ключевым валютам мира, а следовательно, к потере глобальной конкурентоспособности американских товаров на мировом рынке.

Американская экономика постепенно деиндустриализируется, теряются рабочие места в промышленности и технические навыки и компетенции населения. Это приводит к постепенному сокращению удельного веса американской экономики в глобальном валовом продукте.

США теряют свой потенциал в производстве критических товаров и материалов, передавая это на аутсорсинг крупнейшему сопернику Америки — Китаю. Поэтому единственный выход — трансформация глобальной роли доллара в стандартную мировую резервную валюту, даже с определенной регионализацией.

Это позволит постепенно снижать глобальный спрос на доллар, понемногу сдувать фондовый пузырь и восстанавливать конкурентоспособность американского экспорта. Этим объясняется и сверхвысокое внимание администрации Трампа к цифровым валютам, в частности, к криптовалютам.

Есть у этого плана существенный недостаток: ФРС не сможет спасать и подкреплять ликвидностью рынки трежерис и корпоративных ценных бумаг.

Читайте также: Что действительно стоит за спонтанными решениями Трампа и как за это заплатит мир

Найти мазохистов и спасти госдолг

Придется выбирать, и выбор очевиден — спасение системы государственного долга США.
Но как в условиях деглобализации доллара на переходном периоде обеспечить продолжение притока мировой ликвидности в американскую финансовую систему в масштабах, соответствующих старой глобальной модели?

План Трампа — заставить платить другие страны за право продавать свои товары на американском премиальном рынке сбыта и за американский зонтик безопасности.

Причем не только с помощью пошлин, но и с использованием «вечных облигаций», которые будут выпущены условно на 50−100 лет с доходностью ниже инфляции. То есть за время обращения их номинальная стоимость обесценится минимум в 2 раза.

У этого плана тоже есть недостаток — нужно найти страны с мазохистскими финансовыми наклонностями, которые согласятся помочь США сдуть избыточный навес ликвидности за их счет.

То есть согласятся вкладывать свои деньги в специальные инструменты американского долга, с помощью которых инфляция разъест общую сумму госдолга США и внутренние дисбалансы этой страны. И тогда американским политикам не придется проводить «домашнюю уборку» — сокращать социальные расходы и увеличивать налоги.

Ключевой элемент плана — уверенность, что от такого сладкого предложения никто не откажется. Поэтому предстоит тяжелая практическая проверка этого плана на адекватность.

За все в мире приходится платить. Как за войны — будь-то во Вьетнаме, или в Ираке и Афганистане, так и за программы количественного расширения, или для преодоления последствий Глобального мирового кризиса 2008 года или пандемии 2020-го.

В 70-х годах США заплатили отказом от золотого стандарта доллара, сейчас — возможным отказом от «глобального стандарта» доллара. Впрочем, проблема заключается не в устранении негативных последствий (это всегда позитив), а в наличии дальнейшего плана выхода из кризиса. Ведь на выходе из нее можно стать и сильнее, доказано рейганомикой.

Автор:

финансовый аналитик, экономический эксперт Кущ Алексей

Аналитический центр "Объединенная Украина"