Девальвация гривни и инфляция: как эти проблемы хочет решать НБУ

На уровне топ-менеджмента НБУ, Минфина и правительства идет очень оживленная, но не публичная дискуссия о государственных финансах. На «верхнем» уровне обсуждаются глобальные задачи финансирования бюджета, источников покрытия его дефицита и модели восстановления экономики.

На «среднем и нижнем» — практические задачи по конкретным действиям «в полях» (читай — в банках, налоговой, таможне). «Минфин» решил разобраться в нюансах этих подковерных чиновничьих игр.

Что касается налоговой и таможни, то тут явно сохраняется желание чиновников просто приспособить работу системы под военные условия, отложив реформы до лучших времен.

Более того, если поначалу налоговики даже были готовы «понять и простить» бизнес, а государство взяло курс на снижение налогов и максимальное упрощение отчетности, то сейчас все возвращается на круги своя. В правительстве снова обсуждается вопрос о возврате к довоенной системе налогообложения. Причем, со всеми же ее довоенными изъянами в виде сохранения разных налоговых схем «для своих». Яркая иллюстрация — возня вокруг безналоговой растаможки автомобилей.

Читайте также: Пора возвращать налоги на довоенный уровень — министр финансов

Но вот только Евросоюз, в который Украина так стремится, недвусмысленно дал понять, что участвовать в последующем восстановлении страны и давать на это деньги он будет только в обмен на реальные реформы.

Что происходит в банковской системе

В банковской системе сейчас все тоже непросто: сейчас она фактически находится в «ручном управлении». Это касается «замороженного» курса, часто меняющихся ограничений по оттоку капитала, покрытия финансирования бюджета за счет эмиссии через механизм выкупа военных облигаций Нацбанком, а также продажи валюты по фиксированному курсу под оплату критического импорта.

Несмотря на неоднозначность данных мер, они оказались эффективными в части удержания банковской системы на плаву в первые месяцы войны и отказаться от них сейчас не получится. Попытки протестировать идею возможного возврата к плавающему курсу через заявления чиновников спровоцировали взлет наличного доллара сразу до 39−40 гривен при официальном «замороженном» курсе межбанка 29,25 гривен. А потому НБУ быстро отказался от этой идеи.

Ведь обеспечивать валютное финансирование войны без работающего экспорта пока можно только через интервенции Нацбанка. Борьба с инфляционными процессами без «замороженного» курса также невозможна. Причем, на каждую попытку регулятора ограничить вывод капитала — «черный» и «серый» рынки быстро придумывают новые схемы. Это и заставляет Нацбанк постоянно изменять нормативную базу ограничений по валютным операциям.

Смотрите также: Выдержат ли банки испытание войной, что будет с депозитами и валютой. Прогноз курса (видео)

Но при всем желании НБУ зажать рынок и держать все под контролем, сделать этого регулятор не может. Усилия Нацбанка наталкиваются на проблему вне его компетенции, а именно — растущий дефицит бюджета. И это все сильнее бьет по гривне и всей финансовой системе.

Не зря глава Нацбанка Кирилл Шевченко снова заговорил о переходе к приемлемому дефициту бюджета с рыночными источниками финансирования (читай, не за счет выкупа военных облигаций Нацбанком, а за счет их покупки инвесторами).

По мнению регулятора, это создаст предпосылки для возврата к традиционным монетарным инструментам и рыночным принципам функционирования валютной системы. То есть НБУ начинает делать упор на удержание курса гривны рыночными методами.

Нацбанк видит несколько главных угроз для финансовой системы:

• финансирование значительной части бюджетного дефицита за счет эмиссии, что провоцирует девальвацию гривны и высокую инфляцию;

• низкая доходность гривневых ОВГЗ (сейчас максимально 11,5% годовых, что ниже уровня официальной инфляции почти в 17% по году), что стимулирует потребление. А это, в свою очередь, усиливает инфляционное давление и перетекание гривневых сбережений в валюту. Кроме того, это провоцирует обесценение гривневых вкладов и потенциально ведет к оттоку средств населения из банков;

• «замороженный» Нацбанком обменный курс доллара при усилении валютных ограничений позволяет сдержать девальвационное и инфляционное давление. Но при этом происходит активная трата ЗВР. Например, только за 23−27 мая для оплаты критического импорта регулятор продал «чистыми» на межбанке $1,424 млрд. При этом, по факту экспортеры серьезно теряют на курсе при продаже, что приводит к падению поступлений валютной выручки;

• снижение поступлений налогов в бюджет закрывается, в основном, за счет эмиссии НБУ (инфляционный налог на всех, кто использует гривну) и международными займами. А это приводит к еще большей зависимости Украины от внешних кредитов даже без учета войны.

ОВГЗ как камень преткновения: подковерные игры в самом разгаре

Рецепт решения основной части этих проблем Нацбанк видит в повышении доходности гривневых ОВГЗ до уровня инфляции, то есть примерно до текущих около 17% и до прогнозных 20% по году. Это выгодно НБУ, в портфеле которого по состоянию на 02.06.2022 г. уже находится ОВГЗ и военных облигаций на 428,61 млрд гривен в эквиваленте.

Причем, в основном в гривне. Ведь в конечном итоге даже с неизбежной переоценкой уже имеющегося портфеля рост доходности новых бумаг в перспективе приведет к увеличению получаемых средств Нацбанком и росту прибыли регулятора. А это важно для выполнения им плана по отчислениям в бюджет. И, чего греха таить, для роста премий чиновников по результатам работы.

Рост доходности новых ОВГЗ выгоден и банкам, которым все сложнее обеспечивать получение доходов по своим активам «живыми» (а не только начисленными в балансе финучреждения) деньгами на фоне постоянных «живых» расходов по депозитам и вкладам.

Читайте также: 4 риска вложения в ОВГЗ и как государство может их уменьшить

Повышение учетной ставки Нацбанком сразу с 10% до 25% годовых, по задумке Нацбанка, заставит Минфин оперативно скорректировать свою политику в части доходности размещаемых ОВГЗ (напоминаем, что сейчас максимальная доходность по гривневым бумагам на аукционах составляет всего 11,5% годовых).

Помимо этого, такое решение, как надеется Нацбанк, снизит давление на гривну на валютном рынке, сделав гривневые инструменты более интересными для населения, по сравнению с банальной покупкой валюты «под матрац».

И, наконец, резким повышением учетной ставки Нацбанк сократит число банков, желающих взять новый рефинанс (который будет практически в пределах 27% годовых). Это также снизит давление на валюту за счет сокращения притока гривны в систему через канал рефинансирования банков.

Но такое решение Нацбанка явно не устраивает Минфин, который не хочет значительного увеличения затрат бюджета на обслуживание госдолга по гривневым бумагам. Ведь это, по его мнению, еще больше увеличит бюджетный дефицит и обострит необходимость закрывать эти кассовые разрывы либо за счет увеличения налоговых поступлений, либо за счет очередной эмиссии НБУ и привлечения новых внешних займов.

Уже сейчас Министр финансов Сергей Марченко говорит о ежемесячном дефиците бюджета в пределах $5 млрд. Если при этом Минфин увеличит еще и стоимость обслуживания госдолга в гривне, это приведет только к росту проблем для казны. Международная помощь США и ЕС частично позволит закрыть этот вопрос, но она не бесконечна. Украине придется перестраивать свою экономику, чтобы, как минимум, обеспечивать финансирование армии и социально защищенных статей бюджета.

Что будет дальше

В чем мнения чиновников Минфина и НБУ сойдутся, так это в желании вернуть часть налогов на импорт под благовидным предлогом защиты отечественного производителя. Но в этом случае налоговое давление на импортеров может привести к дефициту той части товаров, которые не производятся в Украине, или производятся в недостаточном количестве. Но за дефицит товаров ни Минфин, ни НБУ не отвечают. И этим все сказано.

В итоге, как вариант решения проблемы, может быть рассмотрена продажа Нацбанком валюты по «замороженному» курсу только отдельным госструктурам, обеспечивающим критический импорт, а остальным — по рыночному.

Но тогда проблема «многокурсия» будет провоцировать создание схемных заработков на разницах курсов. А на фоне пока неработающего экспорта это станет еще большей преградой к заходу в страну экспортной выручки по «низкому» официальному курсу, ее оседание за границей и спровоцирует общую тенизацию экономики для обхода ограничений Нацбанка.

Недавний схематоз с «карточным» туризмом и игра на разницах курсов обмена по картам за границей и наличным курсом в Украине — только одна из иллюстраций этого процесса.

Как признал сам глава НБУ Кирилл Шевченко, сейчас НБУ закрывает значительную часть бюджетного дефицита за счет эмиссии, что приводит к девальвационному и инфляционному давлению.

Структура выпуска и изъятия гривны (млрд)

Частично давление на гривну сдерживается фиксацией безналичного обменного курса и интервенциями НБУ при усилении валютных ограничений. Но, как говорит глава НБУ, продажи на валютном рынке поступлений международной помощи только частично решают эту проблему. Поскольку эти средства являются в основном кредитными и их надо будет возвращать.

Как следствие — последующее давление на гривну за счет спроса на валюту для погашения внешних займов. Чем дольше будут накапливаться дисбалансы, тем большей будет потеря реальной стоимости гривны и более продолжительным будет восстановление доверия к национальной валюте, что станет препятствием для экономического роста.

Недоверие к национальной валюте в сочетании с высокой инфляцией, тенизацией экономики и падением доходной части бюджета приведет к необходимости проводить сокращение затрат казны и повышение налогов. Это угробит и так едва восстанавливающийся в военное время бизнес. А периодические взлеты курса на фоне существенного увеличения внешних займов спровоцируют дополнительный рост стоимости обслуживания внешних долгов при сохранении накопленных дисбалансов.

Что предлагает Нацбанк (поэтапно):

1. вернуться к налогообложению импорта и ввести дополнительный импортный сбор на некритические категории импорта;

2. ввести справедливое вознаграждение для владельцев сбережений, вкладывающих их в гривневые ОВГЗ (читай, увеличить доходность по этим бумагам);

3. вывести с валютного рынка крупных покупателей госсектора с расчетами по фиксированному курсу, чтобы не провоцировать рост инфляционных процессов;

4. постепенно перейти к плавающему курсу с отменой валютных ограничений и параллельным привлечением МВФ на всех этапах перехода от «ручного» управления экономикой к рыночной модели.

Чем можно дополнить эти меры, по мнению «Минфина»:

1. В июне (после получения международной помощи от ЕС и США и окончательного возврата относительно рыночного курса наличного доллара к уровням в 35−36 гривен и возможно даже ниже) повысить официальный курс с нынешних 29,25 гривен до 31−32 гривен для сокращения разницы между реальным и официальным курсом. Это даст положительный эффект при переоценке ЗВР и сократит спекулятивную составляющую на рынке.

2. В ближайшее время провести последовательные интервенции НБУ по продаже наличного доллара банкам для сокращения дефицита наличной валюты. Это поможет решить проблему возврата валютных вкладов для части банков и снизит манипуляции с курсом на наличном рынке со стороны обменников финкомпаний. Ведь у многих банков сейчас почти нет валютных остатков в кассах именно из-за невозможности подкрепить свои кассы наличностью, а у обменников финкомпаний обычно этой проблемы нет за счет «карточного туризма». Параллельно нужно убрать ограничение для банков, которым сейчас разрешено продавать валюту только в пределах ранее купленных объемов. И поднять размер норматива валютной позиции с действующих 5% до хотя бы 10% от регулятивного капитала. Это сделает банки полноценными конкурентами финкомпаний в части валютообмена и снизит давление на гривну на наличном рынке;

3. В ближайшее время разработать действенный механизм компенсации потерь со стороны государства средств заемщикам и бизнесу в связи с потерей имущества от военных действий. При условии погашения ими, в первую очередь, выданных ранее кредитов. И направлении оставшихся средств на дальнейшее развитие их бизнеса на территории Украины. В дальнейшем источником покрытия этих затрат государства должны стать репарации от России за разрушенные объекты. Это облегчит банкам и заемщикам возврат кредитов, снимет проблему наличия залогов, и как следствие — защитит банковскую систему от значительных невозвратов кредитов, падения капитала банков, нарушения ими нормативов, убыточности из-за необходимости формирования резервов и т. д. Ведь только стабильные банки и работающий бизнес могут быть локомотивом дальнейшего развития экономики;

4. Провести реальные реформы в налоговом секторе и на таможне с параллельным возвратом части налогообложения импортеров.

5. Максимально облегчить процедуру слияния банков в военное время и первый год после завершения военного положения.

Единого универсального решения всех возникших военных проблем в экономике нет и никогда не было. Поэтому украинским чиновникам придется принимать на себя ответственность за решения в части озвученных выше вопросов. И очень быстро, чтобы бизнес и граждане смогли выйти из экономического шока, связанного с войной.

Автор:

Аналитик Алексей Козырев

Пишет на темы: Валюта, ценные бумаги, инвестиционные проекты, кредитование, международные валютный и фондовый рынки, финансовые стартапы