Почему иностранцы выходят из ОВГЗ и как это повлияет на гривну

Все начиналось еще в середине июля, а к концу сентября переросло в настоящий тренд: с 16 июля по 21 сентября нерезиденты сократили свой портфель ОВГЗ на 12% (на 13,6 млрд грн) — со 107,4 млрд грн до 93,8 млрд грн.

А после прогнозов рейтинговых агентств Fitch и S&P относительно ожидаемых дефолтов одного из крупнейших китайских застройщиков Evergrande Group, возникли опасения, что иностранцы начнут еще активнее бежать с развивающихся рынков. Украина не станет исключением.

«Минфин» вместе с экспертами проанализировал действия иностранцев и постарался предсказать их дальнейшие шаги.

Как иностранцы выходят из ОВГЗ

Нерезиденты не первый раз выходят из украинских гособлигаций, эта практика становится привычной или даже сезонной. Поэтому большой трагедии из нее не делают. Но финансисты стараются выявить цикличность движений иностранцев, чтобы на ней заработать.

«Инвесторы закладывают сезонность на украинском валютном рынке в инвестиционную стратегию. Входят в бумаги на пиковых значениях курса доллара/гривны, выходят — на минимальных. Сейчас именно тот момент, когда нужно выходить», — отметил в беседе с «Минфином» председатель правления Юнекс Банка Иван Свитек.

Это рациональный подход, без паники и истерии.

«Инвесторы неплохо заработали на курсовой разнице и на процентной ставке, и теперь фиксируют прибыль. Это нормальный рыночный процесс», — заверил «Минфин» заместитель директора по вопросам торговли ценными бумагами Dragon Capital Сергей Фурса.

Нерезиденты неплохо изучили наш рынок, просчитали его ликвидность. Понимают, что он крохотный, в сравнении с прочими мировыми: здесь нельзя за считанные дни сбросить крупные пакеты ОВГЗ в гривне, сразу откупить на нее доллар и отправить его за границу. Иначе эти покупки спровоцируют резкое подорожание американской валюты в Украине, и реальная доходность вложений в валюте окажется хуже. Потому выход из ОВГЗ растягивают на недели или даже месяцы (при особо крупных объемах).

Это щадящий режим для нашей гривны/межбанка и госуправления, который не провоцирует резкую девальвацию.

Он устраивает все стороны:

• Иностранцы получают в Украине неплохой заработок в сухом остатке. Даже с учетом курсовой разницы и за вычетом резервов выходит больше 2−3% годовых, которые можно заработать на развитых рынках.

• Украинские банки и прочие игроки просчитывают действия нерезидентов и строят на них свои торговые стратегии на межбанке, получая в итоге неплохие спекулятивные заработки на разнице в курсе гривна/доллар.

• Минфин получает нужную денежную подпитку, и может перекрывать за счет этих ресурсов дефицит госбюджета.

• Нацбанк приобрел в лице нерезидентов стабильного покупателя доллара, который выполняет роль противовеса на межбанке и не дает гривне чрезмерно укрепляться. Особенно в летний период, на пиках, когда наши аграрии заводят в страну валютную выручку от продажи урожая и переводят ее в нацвалюту. Это важный фактор, поскольку, чем дешевле доллар — тем ниже гривневый заработок экспортеров и меньше их отчисления в госбюджет.

«В текущей краткосрочной ситуации валютный спрос нерезидентов — один из факторов, который сдерживает гривну от дальнейшего укрепления, положительно влияя на доходы экспортеров и налоговые поступления бюджета», — подтвердил «Минфину» директор департамента казначейско-инвестиционных услуг Укрэксимбанка Антон Болдырев.

Читайте также: Иван Свитек: «Купили банк и на его базе будем строить финтех»

Почему иностранцы продают ОВГЗ. 5 причин

Мотивация для покупки/продажи гривневых гособлигаций у иностранцев всего одна — прогнозы по будущей доходности. Политические факторы и риски тоже учитываются, но в конечном итоге сводятся к расчетам по влиянию на будущие заработки.

«Нерезиденты очень прагматичны в выборе направлений инвестирования. Они заходили в наши бумаги в тот момент, когда инфляция была гораздо ниже, обменный курс выше и Минфин готов был привлекать средства на продолжительный срок под 12%+. Дифференциал между инфляцией и высокой ставкой привлечения, в сочетании с высоким обменным курсом, был основной причиной для входа», — заверил «Минфин» начальник управления казначейских операций Банка Кредит Днепр Юрий Гриненко.

Если обобщить главные факторы, из-за которых нерезиденты сейчас сбрасывают ОВГЗ и скупают доллар, то получится 5 пунктов:

1. Уменьшение эффективной доходности.

На первый взгляд, ставки нашего Минфина находятся достаточно высоко — достигают 12,6% годовых. Что много, по сравнению с западными странами, где доходность долговых бумаг составляет лишь 2−3% годовых. Однако доходность наших ОВГЗ оценивается в привязке к текущему уровню инфляции в стране — 10,2%. Это далеко от целевого уровня в 5%±1%, которого обещал придерживаться НБУ. Потому доходность «съедается» и выбивается из формулы, которую иностранцы закладывают в каждой стране.

Читайте также: НБУ ожидает замедления инфляции в конце года

«Чем выше доходности ОВГЗ, тем больший интерес к этому инструменту может быть у всех категорий инвесторов. И наоборот: при низких ставках интерес к нашим гособлигациям уменьшается, что, собственно, и наблюдается. Ведь повышение учетной ставки Нацбанка (на 1% годовых c июня, до 8,5% — авт.) сейчас почти не нашло отражения в процентных ставках по гривневым ОВГЗ», — объяснил «Минфину» ситуацию старший финансовый аналитик группы ICU Тарас Котович.

2. Укрепление гривны.

Это лето начиналось с уровня 27,5 грн/$, а в августе-сентябре межбанк зафиксировался в диапазоне 26,6−26,88 грн/$. Иностранцы реагируют на это по шаблону: заводят валюту в Украину во время подорожания доллара, а выводят — когда он дешевеет. Стараются вывести до нового витка девальвации, который обычно прогнозируется на осень.

«Сказываются рост инфляции и девальвационные ожидания в осенний период. На этом фоне увеличение доходностей по ОВГЗ в гривне, после повышения учетной ставки НБУ с 8% до 8,5% годовых в сентябре, было недостаточным для привлечения новых средств от нерезидентов», — сказал «Минфину» директор департамента казначейства Пиреус Банка Игорь Якобчук.

Это одна из причин, по которой безналичный курс в сентябре и августе не удавалось зафиксировать в районе 26,50 грн/$ или опустить ниже, хотя межбанк во время активных распродаж доллара стремился к данному уровню. Как только он подступался к этим отметкам, валюту бросались скупать либо иностранцы, либо Нацбанк. Регулятор обычно выкупал излишек, когда не видел других потребителей. А нерезиденты были уверены, что это и есть курсовое «дно», и дешевле валюта уже не будет. Потому регулярно подкупали ее для фиксации прибыли.

«Укрепление курса гривны достигло максимальной глубины, и в ближайшее время участники рынка ожидают девальвационный тренд», — подтвердил «Минфину» директор департамента риск-менеджмента ПуАО «КБ «Аккордбанк» Николай Войткив.

3. Неопределенность относительно кредитования Украины Международным валютным фондом и дополнительные политические и экономические риски.

«Для Украины дополнительный негатив связан с ростом цен на энергоносители, нетто-импортером которых является страна. А также с завершением строительства „Северного потока-2“, который снижает шансы страны заработать на транзите российского газа даже при высоком спросе на него в Европе», — рассказал «Минфину» директор департамента рынка капиталов ИК «Универ Капитал» Артем Лютик.

Сюда же относят прочие риски Украины: конфликт на востоке страны, медленные темпы вакцинации населения от коронавируса и рост заболеваемости covid-19.

Читайте также: Как купить ОВГЗ и сколько на них можно заработать

4. Ожидания по ужесточению монетарной политики американского Федрезерва, которое повлияет на цену доллара и на все мировые рынки.

От ФРС ждут сокращения выкупа активов, который был запущен для поддержки экономики США в период пандемии коронавируса. Это означает сворачивание эмиссии доллара и повышение ставок с нынешних 0−0,25%. По одним прогнозам, все случится в начале 2022 года, а по другим — уже этой осенью. Как только это произойдет, западные инвестфонды сократят вложения в развивающиеся рынки (emerging markets), и в Украину в том числе.

«В свете этого доллар будет укрепляться против всех валют, в особенности валют развивающихся рынков. Стоимость заимствований возрастет, выгодность торговли carry trade, в рамках которой средства занимаются в странах с низкой учетной ставкой и вкладываются в странах с высокой, снизится. Соответственно, инвесторы спешат сократить вложения в риски и уходят в надежность — то есть в долги США и Евросоюза», — разъяснил Лютик.

5. Реакция мировых рынков на дефолты китайского застройщика Evergrande Group с долгами на $300 млрд, которому пророчат банкротство.

В числе его кредиторов более 250 финучреждений, потому эксперты опасаются цепной реакции не только КНР, но и по всему миру. Это скажется на спросе на ОВГЗ, а также на доходах украинских экспортеров, поставляющих руду в Китай.

«На прошлой неделе к негативным факторам добавились ожидания дефолта по долгам Evergrande (около 2% ВВП Китая), что привело глобальный рынок ценных бумаг в состояние risk-off — выход из рисковых активов. Еще это событие усугубило падение цен на железную руду. А главным потребителем украинского железорудного сырья является именно Китай: его доля в структуре нашего экспорта ЖРС за год достигла 60%», — рассказал «Минфину» директор департамента казначейства и финансовых институтов ОТП Банка Антон Коваленко.

Читайте также: Банкротство Evergrande: стоит ли выходить из китайских акций

Последствия от краха с Evergrande будут зависеть от дальнейшей судьбы застройщика. Но многие считают его дефолт контролируемым и согласованным с властями Китая. Из-за чего родилась версия о том, что чиновники КНР готовы тихо помочь проблемной компании.

Схема простая: после дефолта долги Evergrande резко дешевеют и их с огромными дисконтами скупают финучреждения, дружественные центробанку Китая. А дальше два варианта — либо центробанк выкупает эти долги, либо предоставляет под них максимально дешевое рефинансирование. Не самый честный подход, особенно в отношении кредиторов Evergrande, которые понесут громадные убытки. А еще очень похоже на теорию заговора. Однако это не значит, что все это не может оказаться правдой. Особенно с учетом сложной предсказуемости действий китайского партийного руководства, и отношения к нему западных рынков.

Кто стоит за иностранцами-покупателями

Реакция держателей ОВГЗ на тот или иной риск будет зависеть от их стратегий и прогнозов по Украине. Поэтому финансисты снова подняли тему реальных покупателей наших гособлигаций.

На рынке до сих пор гуляет версия о том, что 15−20% портфеля гособлигаций нерезидентов на самом деле принадлежит украинцам. Нашим политикам и крупным бизнесменам, которые вывели свои капиталы за границу. То есть фактическими покупателями являются иностранные банки и инвестфонды, вкладывающие клиентские средства. А реальными — наши соотечественники.

Покупка гривневых гособлигаций со сложным механизмом вывода средств за границу, открытием там счетов и уплатой множества комиссий — это долго и дорого. Тем не менее, этим пользуются, особенно люди близкие к власть предержащим. Так было при всех президентах (от Януковича и Порошенко до Зеленского). Это нужно, чтобы не декларировать, и в принципе «не светить» свои вложения, а также, чтобы уберечь данные инвестиции от арестов на случай санкций, открытия уголовных дел и прочих неприятностей.

Как известно, западные депозитарии не раскрывают имена держателей бумаг. В том числе и Clearstream, через который ОВГЗ скупают нерезиденты. Получить хоть какую-то информацию удается разве что в рамках спецрасследований. Последний раз статистику Clearstream по иностранным покупкам наших гособлигаций раскрывали в 2019 году. Но это были данные не по конечным покупателям, а по банкам, которые делали для них сделки:

• 75% — Citigroup (Лондон);

• 10% — ICBC Standard Bank;

• 7,5% — Goldman Sachs;

• 4,2% — Merrill Lynch;

• 2,6% — JPMorgan Chase;

• 0,7% — остальные.

Главная проблема с украинскими держателями ОВГЗ в лице иностранцев — это непредсказуемость. Они могут принимать решения по покупке/продаже бумаг под воздействием политических, а не экономических причин. А еще могут использовать инсайдерскую информацию.

Потому финансисты все же надеются, что таких держателей ОВГЗ немного.

«Вероятно, такие случаи есть, но они особо не влияют на этот рынок. Вообще мы работаем с инвесторами напрямую, видим их влияние на этот рынок, осознаем объемы. По структуре конечных инвесторов — это разные группы: и банки, и хедж-фонды, и emerging markets фонды в рамках больших управляющих, пенсионных и так далее», — рассказал «Минфину» представитель подразделения Рынок капитала Альфа-Банка Украина.

Читайте также: Налоговая амнистия: сколько заработает бюджет на тех, кто не платил налоги

Сколько иностранцы платят комиссий за ОВГЗ

Если подходить с экономической точки зрения, то покупка ОВГЗ через западные структуры не имеет смысла. Из-за комиссий и дополнительных платежей.

Директор департамента инвестиционной деятельности Укргазбанка Олег Кириченко объяснил «Минфину», что иностранцы покупают наши гривневые гособлигации двумя способами:

1. Через иностранного брокера напрямую или через банки-посредники (Райффайзен Банк, Ситибанк и пр.) у локальных трейдеров.

2. С открытием инвестиционного счета у локального брокера. В этом случае валюта заводится и продается через него.

«Иностранные банки берутся за сделки от 10−20 млн долларов/евро. Там два уровня комиссий: первая банку — 0,25−0,5% суммы, а вторая хранителю (депозитарию) — 0,01−0,03% суммы. При покупках свыше 20 млн долларов/евро уже включается индивидуальный подход, и там может быть дешевле», — сообщил «Минфину» финансовый аналитик Василий Невмержицкий.

Инвесторы помельче покупают наши ОВГЗ через инвестфонды. Например, в США это распространено среди физлиц. Такие фонды часто не взымают с инвесторов никаких комиссий за отдельные сделки, но изначально подписывают контракт с четко оговоренной доходностью.

«Инвестфонды формируют структурированный портфель с той доходностью, которую оговорили с клиентами и закрепили в контракте. Скажем, вы договорились о 18−20% годовых. По договору это гарантированные 18−20%. Как фонд их обеспечит человеку — его задача/проблемы, клиент должен получить их в любом случае. Но не больше. Фонд может заработать на его деньгах и 30%, и даже 50%. Но человек получит только изначально оговоренные 18−20%», — уточнил Невмержицкий.

Портфель нерезидентов продолжит сокращаться

Сейчас иностранцы не могут получить от украинских облигаций нужную эффективную доходность, потому и продают бумаги. Но финансисты уверены, что не все потеряно. В случае поэтапного снижения инфляции, девальвации гривны и роста доходностей по ОВГЗ иностранцы снова начнут ими интересоваться.

«Чтобы нерезиденты начали активно возвращаться на этот рынок, нужно, чтобы доходность по гособлигациям выросла до уровня 13−14%, либо гривна девальвировала до уровня более 28 грн/$ c перспективой укрепления в последующие месяцы. Тогда нерезиденты получат ревальвационную маржу, которая компенсирует недополученный плановый доход от низких ставок по ОВГЗ», — отметил Николай Войткив.

Минфин сейчас повышает доходность по новым выпускам гособлигаций. Начальник отдела торговли ценными бумагами Правэкс Банка Ольга Коваль отметила, что рынок это замечает. Просто пока проценты повышаются не так резво, как многие надеялись.

Например, на этой неделе, 21 сентября:

• доходность по облигациям на 12 месяцев поднялась с 11,45% до 11,5% годовых;

• на 1,5 года — с 11,30% до 11,50%;

• на 2 года — с 11,09% до 11,34%;

• на 3 года — с 12,30% до 12,49%.

При более существенном росте ставок банкиры прогнозируют рост спроса на бумаги, в том числе, со стороны иностранцев.

«В 2022 году ситуация должна нормализоваться. Плановое снижение инфляционного давления и все еще высокая учетная ставка должны вновь привлечь иностранцев на наш рынок», — считает Юрий Гриненко.

Хотя к тому времени размер портфеля ОВГЗ у нерезидентов может еще сократиться: по прогнозу Антона Болдырева, к концу 2021 года он просядет с нынешних 93,8 млрд грн до 70−80 млрд грн.

Как отреагирует межбанк и курс гривны

В Нацбанке согласны с этими прогнозами и ждут от нерезидентов сокращения поступлений валюты под гособлигации.

«По июльским прогнозам Национального банка, в 2021 году приток средств от нерезидентов в чистом выражении допускался на уровне $1,5 млрд. Впрочем, в новом прогнозе, который будет опубликован в октябре, эта сумма может быть снижена», — говорится в ответе НБУ для «Минфина».

Регулятор уверен, что уменьшение покупок иностранцами гособлигаций и вывод ими капиталов из украинских долговых бумаг не ударит по нашему валютному рынку и по курсу гривны. Из-за небольшого спроса на доллар.

«Национальный банк не ожидает возникновения критической ситуации на валютном рынке. В то же время опыт марта 2020 года продемонстрировал, что у НБУ есть необходимые инструменты для устранения шоков на рынке, и мы готовы их использовать. Сейчас выход/вход нерезидентов на валютный рынок происходит без шоков и потрясений, учитывая высокий уровень ликвидности рынка», — заверили в Нацбанке.

Автор:

Финансовый журналист Елена Лысенко

Пишет на темы: Банки, небанковские финансовые рынки, макроэкономика, фондовый рынок