У Украины есть максимум два месяца для повышения кредитных рейтингов — Александр Вальчишен

— Александр Васильевич, за пять месяцев текущего года госдолг Украины достиг 38% ВВП и продолжает расти. Насколько целесообразны такие объемы госзаимствований?

— Считаю объемы госзаимствований целесообразными. Когда экономика переживает рецессию, правительство не должно сидеть, сложа руки, поскольку страна может столкнуться с еще большими проблемами: увеличением уровня безработицы, снижением социальных стандартов и ростом напряженности в обществе. Правительство должно быть активным в экономике и поддерживать спрос, а один из инструментов поддержания спроса — заимствования. 

— Какой же разумный предел заимствований?

— Количественный предел определить трудно. Ведущие мировые экономисты полагают, что тревожным сигналом и поводом для активного снижения зависимости правительства от долговых рынков является показатель госдолга 90% ВВП. Украине еще далеко до такого уровня.

— Эффективна ли в целом долговая политика государства, или мы «проедаем» заемные деньги?

— На текущий момент рано говорить о том, что все усилия правительства по выводу экономики из рецессии провальные, и мы проедаем деньги. Мы еще в пост-кризисном состоянии, и у нас есть шансы. Актуальным является вопрос, насколько эффективно используются эти средства, и с помощью каких инструментов мы привлекаем заимствования. Проще было бы их привлекать при наличии глубокого и действенного внутреннего финансового рынка, но уже второй десяток лет  рынок находится в зачаточном состоянии. В идеале нужен такой внутренний рынок, где представлена широкая база инвесторов, готовых вкладывать «длинные» ресурсы в национальной валюте. Например, пенсионные и инвестиционные фонды.

— Как определить точку отсчета для оценки эффективности долговой политики?

— Ключевым параметром для оценки долговой политики является наличие экономического роста. Но даже если через год-полтора украинская экономика выйдет на желаемую траекторию (ВВП на уровне около 4% в годовом выражении), правительству все равно нужно будет проводить активную долговую политику. Уровни процентных ставок займов являются одним из ключевых индикаторов для определения процентных ставок в экономике, например, для расчета стоимости заимствований предприятий. Таким образом, текущий ориентир — поднять экономику. Вырастет экономика — снизится долг по отношению к ВВП.

— Выполнимы ли намерения правительства снизить госдолг в текущем году до 30,6% ВВП?

— В эти рамки мы уже не вписываемся. Показатель был рассчитан в конце прошлого года на фоне оптимистичных прогнозов роста ВВП на 3,4% и инфляции в 4,8%. Если экономика будет развиваться по базовому сценарию, предполагающему рост на 0,5-1%, уровень госдолга повысится до 42-45% ВВП. Если за оставшиеся полгода удастся найти механизм для обеспечения большего роста экономики, чем мы ожидаем, то госдолг будет около 40% ВВП.

— Согласно прогнозам Минфина, в текущем году объем внутреннего госдолга превысит объем внешнего. Выполнимы ли эти планы и в чем преимущества внутренних заимствований?

— Экономика для устойчивости должна финансироваться в национальной валюте, дабы исключить чрезмерное накапливание валютного риска. Необходимо уходить от заимствований внутри страны в иностранной валюте, и по мере формирования внутреннего рынка отказываться от внешних заимствований. Эти цели вполне достижимы. Но пока займы на внутреннем рынке достаточно дорогие, берем то, что получается, в том числе и доллары. Тем не менее, сдвиг в сторону внутреннего рынка есть. И следующим этапом должно стать развитие заимствований именно в национальной валюте.

— Сегодняшний «рыночный» принцип размещения облигаций внутреннего госзайма вызывает сомнение у экспертов. Каково Ваше мнение по этому поводу, Минфин будет активнее «предлагать» ОВГЗ госбанкам?

— Происходящее — временное явление. Поскольку еще не устроен внутренний финансовый рынок, спрос на облигации поддерживают госбанки совместно с Нацбанком. Нужен комплекс мер по развитию внутреннего рынка ценных бумаг. 

— Какие инструменты предпочтительнее для привлечения заимствований?

— Самый оптимальный инструмент — ОВГЗ в гривне. Казначейские обязательства еще не пользуются тем спросом, на который рассчитывало правительство, поскольку украинцы пока готовы рисковать и нести деньги на депозиты в ненадежные банки, но предлагающие более высокие ставки. Длительное время наличная валюта и банковский депозит являлись одними из главных инструментов для сбережений, но текущие трансформации в экономике будут стимулировать создание финансовых институтов по управлению «длинными» сбережениями граждан. Соотечественникам необходимо повышать финансовую осведомленность для понимания возможностей и рисков механизмов  инвестирования.

— Когда, по Вашему мнению, начнет эффективно работать внутренний рынок заимствований?

— Он работает, но пока не идеально, круг инвесторов ограничен. Положительно, что власть предоставила возможность для выпуска облигаций на внутреннем рынке международным финансовым организациям. Скорее всего, пионером в этой сфере станет ЕБРР. Выпуск облигаций в гривне финорганизацией с наивысшим кредитным рейтингом инвестиционного уровня может привлечь интерес глобальных фондов, работающих на локальных рынках. Но это только небольшой шаг из многих, которые необходимо предпринять для развития более широкого, емкого и ликвидного внутреннего рынка заимствований. 

— Что является основным препятствием для развития внутреннего рынка: не понимание его  инвесторами, или низкая доходность на фоне высоких ставок по депозитам?

— Ставки по депозитам действительно высокие, но нельзя сказать, что доходность по облигациям низкая, она — адекватная. К примеру, доходность фонда облигаций ICU превышает доходность по депозитам (даже с учетов налогообложения), и у этого рынка есть весомый потенциал для дальнейшего роста. Профессиональные управленцы деньгами формируют фонд облигаций, выбирая наилучшие, и на текущий момент это — ОВГЗ. Риски при работе с ними ниже рисков, связанных с банковскими депозитами. Безусловно, подспорьем для банковских депозитов является Фонд гарантирования вкладов как публичная гарантия возврата средств. Но надо понимать, что его механизм подобен страхованию, а страхование — не покрывает весь риск.

— Но представители банков намерены сократить вложения в ОВГЗ. Существует риск неполучения средств, инвестированных в гособлигации?

— Безусловно, при инвестировании в гособлигации риски есть, но они ниже, чем по другим финансовым инструментам, тем более по депозитам у отдельно взятого банка. Банкиры, которые заявляют о намерении сократить вложения в ОВГЗ из-за бюджетной статистики, отчасти  «перегибают палку», или пользуются неполной информацией. ICU анализирует выполнение бюджета через призму «первичного» баланса, который представляет собой доходы за вычетом расходов, при этом из суммы расходов вычитается обслуживание госдолга — это более информативный показатель выполнения бюджета. Так вот, первичный баланс в январе, феврале,  марте и мае был сведен с профицитом. Провал получился в апреле — дефицит первичного баланса составил более 9,5 млрд грн. На мой взгляд, ситуация с бюджетом не носит характер обреченности. Первичный профицит подтверждает намерения правительства наладить контроль госфинансов. В оставшиеся месяцы текущего года, по нашим оценкам, первичный дефицит будет составлять в среднем чуть более 3 млрд грн в месяц, а по итогам года — 2% ВВП при общем дефиците на уровне 4% ВВП. Но если он достигнет 4-5% ВВП на долгосрочном отрезке времени, то это будет означать серьезные проблемы для экономики.

Есть другая важная деталь госбюджета — рост статьи расходов по обслуживанию госдолга. В мае показатель увеличился до 3,3 млрд грн в месяц с 2,1 млрд грн в среднем с начала года. Украина занимает больше и по более высоким ставкам. Возвращаем дешевые кредиты МВФ, рефинансируя их за счет займов на внутреннем рынке и евробондов с более высокой стоимостью.

— Насколько критичным является возобновление сотрудничества с МВФ?

— Возобновление сотрудничества с МВФ на данном этапе проблематично. По утверждению правительства, мы нашли общий язык с Фондом, но ситуация на финансовых рынках пока говорит об обратном. Для размораживания отношений с МВФ мы, в первую очередь, должны организовать внутренний рынок газа таким образом, чтобы урегулировать дефицит «Нафтогаза». Тем не менее, сотрудничество с МВФ необходимо реанимировать, поскольку оно приносит корректирующие изменения в экономику, нацеленные на долгосрочное ее развитие, вынуждает двигаться вперед.

Еще одним из приоритетов правительства должно быть повышение кредитных рейтингов — важный фактор для внешних инвесторов, определяющий стоимость заимствований.

С конца 2008 года стоимость денег в мире кардинально снизилась, но украинское правительство не сочло нужным улучшать кредитные рейтинги, при этом активность по заимствованию в иностранной валюте возросла. Украина привлекает внешние заимствования дороже, чем некоторые африканские страны. Буквально на днях Нигерия выпустила 10-летние евробонды со ставкой 6,5%. Если бы мы сейчас вышли на рынок, то для нас ставка составила бы не менее 10%.

Международные рейтинговые агентства недавно снова пересмотрели рейтинги Украины, снизив прогноз до «негативного». Украина может «держать лицо» еще 1-2 месяца, но в сентябре будет заседание ФРС США, на котором определят уровень ставок в долларах, а также объявят о постепенном сворачивании программы количественного смягчения. Базовые ставки вырастут. Если мы до этих событий не повысим кредитные рейтинги, то рынок предложит нам доходность по новым 10-летним евробондам не ниже 10%.

— Сколько предстоит выплатить Украине по внешним долгам до конца года? На какие периоды придутся пиковые расчеты, и как это отразится на состоянии денежно-кредитного рынка?

— Во второй половине 2013 года Украине предстоит выплатить 5,6 млрд долл., из которых 3,6 млрд  приходятся на Минфин, 1,7 млрд — на НБУ, остальное в виде процентных платежей — на «Нафтогаз», Киевский горсовет, госбанки, «Укрзализныцю» и ООО «Финансирование инфраструктурных проектов». В третьем квартале выплаты составят 3,1 млрд долл., в четвертом — 2,5 млрд долл. Для поддержания валютных резервов на стабильном уровне правительство будет пытаться занимать в иностранной валюте как из внешних источников, так и внутренних (через валютные ОВГЗ). Если же объемы заимствований будут не достаточными, то снижение валютных резервов НБУ неминуемо. Это будет подпитывать негативные оценки кредиторов относительно риска вложений в Украину, и  повышать стоимость внешних заимствований. Негатив может отразиться и на внутреннем рынке, где девальвационные ожидания будут укрощаться ужесточением монетарной политики, т.е. ростом процентных ставок на финресурсы в гривне. В результате ставки по депозитам и кредитам могут повыситься. Считаю, что для поддержки валютных резервов НБУ на стабильном уровне и, соответственно, сохранения девальвационных ожиданий на низком уровне, является возобновление программы сотрудничества с МВФ.

— Каков Ваш прогноз экономической ситуации к концу года? 

— Согласно нашему оптимистическому сценарию на 2013 год, реальный рост ВВП составит 2% (минус 1% — по пессимистическому). Промышленное производство завершит год нулевым ростом (падением на 4% — по пессимистическому). При обоих сценариях дефицит внешней торговли сохранится на уровне 6% ВВП. Бюджетный дефицит составит 3% (5% — по пессимистическому). Уровень госдолга — 38% (48-50% — по пессимистическому).

— Способна ли Украина рассчитаться по внешним долгам в текущем году? Вероятен ли дефолт?

— Дефолта не будет, поскольку это будет означать конец внешнему финансированию. С учетом  дефицита внешней торговли, бюджетного дефицита и отсутствия внутренних ресурсов Украина пока еще сильно зависит от внешних рынков. В нынешних условиях все внешние госдолги будут  рефинансироваться. Кроме того, будут привлекаться новые. Но наличие госдолга и его рост не является трагедией. Большая трагедия — стагнация экономики. В истории есть примеры, когда страны сталкивались с уровнем госдолга свыше 150% ВВП, но в последствии именно благодаря стремительному росту экономики они «выросли» из своих долгов. Тот же путь целесообразен и для Украины — преодолевать проблему долгов путем экономического роста.

Ольга Гордиенко