Бремя расплаты

Волна оптимизма, в начале апреля захлестнувшая мировые финансовые рынки, подняла котировки украинских еврооблигаций. Кредитные дефолтные свопы по суверенным бумагам в среднем подешевели до 38% от суммы долга. Однако и такая цена страховки от неплатежей (по-прежнему максимальная среди развивающихся стран) означает, что инвесторы боятся дефолта Украины. И после невыплат в корпоративном секторе (это может случиться в ближайшие месяцы) их страхи усилятся. Тем более что перспективы дальнейшего сотрудничества с Международным валютным фондом остаются неопределенными, а международные рейтинговые агентства скептичны в отношении нашей экономики. Так, агентство Standard & Poor’s в феврале понизило рейтинг валютных обязательств Украины до отметки ССС+, означающей высокую вероятность дефолта. После этого иностранные финансисты, начиная от представителей европейских банков и заканчивая Джорджем Соросом, чьи экономические пророчества не раз сбывались, стали всё сильнее бить тревогу по поводу украинских долгов.

Состоятельное государство

В августе этого года Украине предстоит погасить государственные еврооблигации на 500 млн долларов. К досрочному погашению могут быть предъявлены и госбумаги на 768 млн швейцарских франков. Такие суммы выплат выглядят подъемными. Почему же западные эксперты то и дело говорят, что наша страна на грани дефолта? Одно из объяснений - игра на понижение, с тем чтобы купить бумаги по дешевке. Кроме того, есть риск кросс-дефолта (одновременного требования кредиторов досрочной выплаты долгов). А он может произойти, если хотя бы одна из госкомпаний даст негативный сигнал рынку, не выполнив своих обязательств. Проблем с кредитом «Укравтодора» на 930 млн долларов (часть была погашена досрочно, часть - рефинансирована) удалось избежать. Справилось государство и с долгами производственного объединения «Южмаш». В феврале Министерство финансов, заключив с госпредприятием соглашение о реструктуризации долга, профинансировало погашение пятилетних еврооблигаций компании на сумму 107,5 млн долларов. «Фактически долг »Южмаша« перед инвесторами стал долгом перед государством», - объясняет старший аналитик инвестиционной компании (ИК) Astrum Investment Management Сергей Фурса.

Скорее всего, без помощи государства не обойдется и НАК "Нафтогаз України", которой в сентябре предстоит погасить пятилетние еврооблигации на полмиллиарда долларов. По мнению Фурсы, опасения по поводу выплаты или невыплаты долга компанией будут будоражить рынок до конца срока обращения еврооблигаций. Впрочем, в последнее время инвесторы немного успокоились - доходность бумаг НАКа снизилась с более чем ста до 84% годовых. «На наш взгляд, дефолт »Нафтогаза« маловероятен и возможен только в случае общей неплатежеспособности государства. Предположительно, погашение бондов будет проходить по схеме, максимально приближенной к выполнению обязательств »Южмаша«, то есть с помощью государства», - прогнозирует Фурса. Независимый финансовый аналитик Эрик Найман также считает, что дефолт по облигациям НАКа может быть только искусственным.

Пока у мирового сообщества нет оснований считать Украину ненадежным должником, поскольку Минфин исправно платит купонные доходы по еврооблигациям (в частности, в марте было выплачено 13,516 млн швейцарских франков). В этом году с учетом помощи госкомпаниям Минфину придется выплатить около 3,5 млрд долларов. В госбюджете на выплату внешних долгов предусмотрено 12,9 млрд гривен, и этой суммы может не хватить на всех проблемных заемщиков, ведь долговое бремя государства заметно вырастет после национализации банков.

Банки в долгах

Основные риски дефолтов сконцентрированы в банковском секторе. В период бурного роста рынка банкиры активно занимали на внешних рынках и теперь должны иностранцам 39 млрд долларов. Примерно треть этой суммы финучреждениям необходимо выплатить до конца года. В свете таких перспектив президент Виктор Ющенко призвал банки просить своих иностранных собственников о пролонгации и реструктуризации долгов. Впрочем, западные фининституты и так сделали для своих украинских дочек всё, что могли: банки с иностранным капиталом своевременно, а иногда и досрочно погашают евробонды и синдицированные кредиты. Гораздо хуже дела обстоят у банков с украинскими собственниками. Так, Родовід Банк и банк «Финансы и Кредит» не смогли расплатиться по синдицированным кредитам, а у Надра Банка возникли проблемы с погашением еврооблигаций на 175 млн долларов (агентство Standard & Poor’s присвоило им рейтинг «выборочный дефолт»). Плохие предчувствия и у держателей еврооблигаций банка «Финансы и Кредит», которые сейчас торгуются с огромным дисконтом.

По мнению аналитика инвесткомпании Phoenix Capital Марии Майбороды, внешний долг Надра Банка, скорее всего, будет реструктуризирован. С соответствующим предложением к держателям еврооблигаций это финучреждение, вероятно, обратится в июне, после окончания аудита и прояснения ситуации с ликвидностью. В банке «Финансы и Кредит» заявили, что планируют погасить еврооблигации на 100 млн долларов за счет привлечения средств от физлиц на внутреннем рынке. Все упомянутые банки (а также Укргазбанк, который в прошлом году засветился на рынке синдицированных кредитов) объявлены претендентами на рекапитализацию, так что со временем их долги станут головной болью государства. Больше всего в этом году предстоит выплатить Альфа-Банку (Украина). Его эксперты тоже относят к группе риска, хотя ему, скорее всего, поможет российская группа «Альфа».

В УкрСиббанке, выпустившем еврооблигации на 700 млн долларов, чувствуют себя уверенно. «Наши выпуски достаточно диверсифицированы по времени погашения, к тому же как минимум в течение года у нас не предполагается никаких контрактных сроков выплат. Ближайшее погашение еврооблигаций банка в объеме 200 млн долларов состоится в июле 2010 года», - сообщил директор службы международной банковской деятельности УкрСиббанка Вадим Миронюк. Если к этому времени рынки не восстановятся, у этого финучреждения есть запасной вариант: обратиться с просьбой о финансировании к своему французскому акционеру - группе BNP Paribas. На прошлой неделе о досрочном погашении синдицированного кредита заявил «Райффайзен Банк Аваль».

Большинство экспертов не ожидают сюрпризов от государственного Укрэксимбанка, которому в этом году предстоит погасить еврооблигации на 250 млн долларов. Хотя у госбанка могут возникнуть проблемы, если его заставят помочь рассчитаться с кредиторами НАК «Нафтогаз України».

Строительно-промышленные риски

Не менее пристально, чем за банками, инвесторы следят за девелоперской компанией «XXI Век», которая 24 мая должна выплатить по еврооблигациям на 175 млн долларов 8,75 млн долларов дохода. Срок погашения этих бумаг наступает в мае 2010-го, однако держатели могут потребовать выплат и на год раньше. Скорее всего, они этим правом воспользуются. Однако «XXI Век» не сможет досрочно выполнить свои обязательства. Ранее по рынку ходили слухи о готовности компании рассчитаться с инвесторами земельными участками, входящими в ее портфель, но глава совета директоров Лев Парцхаладзе эту информацию опроверг. «Это вряд ли возможно по нескольким причинам. Подобное решение должно быть одобрено 75% акционеров. К тому же инвесторы, предоставившие средства, хотят получить деньги, а не земельные участки», - отметил он. В марте девелоперская компания привлекла в качестве консультанта инвесткомпанию «Ренессанс Капитал», а 17 апреля обнародовала предварительное предложение по реструктуризации долга и процентов по еврооблигациям. Согласно первому варианту реструктуризации компания будет выплачивать долг по частям в течение 2010-2014 годов. При втором варианте инвесторам предложат варранты (дают право на покупку ценных бумаг) в обмен на 42% еврооблигаций, остальная часть долга будет погашена до 2012 года. Предложения должны одобрить как минимум три четверти держателей еврооблигаций.

По словам Марии Майбороды, обеспечением по еврооблигациям компании «XXI Век» выступали десять проектов. Но их продажа по нынешним ценам не сможет покрыть всю задолженность. Поэтому в компании готовы предложить инвесторам дополнительные гарантии (несколько предприятий группы станут дополнительными поручителями). Часть денег от продажи активов пойдет на досрочное погашение.

По мнению экспертов, кредиторы девелоперской компании «XXI Век», скорее всего, согласятся на рассрочку. Реструктуризация поможет группе избежать дефолта и продолжить развитие проектов недвижимости, которые после кризиса будут на порядок дороже. Правда, непонятно на какие средства девелопер будет развиваться, ведь у него, кроме прочего, не решен вопрос реструктуризации кредитов перед УкрСиббанком и греческим Eurobank EFG на общую сумму около 86 млн долларов.

Эмитенты еврооблигаций из других секторов чувствуют себя увереннее. Больше всего инвесторы доверяют компании «Киевстар» - доходность ее бумаг меньше, чем доходность суверенных. О котировках кредитных нот Запорожского автомобильного завода и ритейлера «Фуршет» (они должны быть погашены в этом году) ничего не известно, но обе бумаги можно отнести к рисковым. Предложение афилированной компании Millen выкупить еврооблигации корпорации «Интерпайп» на 200 млн долларов агентство Standard & Poor’s в конце прошлого года расценило как дефолт. Тем не менее трубно-колесная компания собирается погасить долг. «Мы рассматриваем все возможные варианты погашения и планируем принять решение к концу года», - сообщил «Эксперту» начальник отдела по связям с инвесторами трубно-колесной компании «Интерпайп» Валерий Козлов.

Больше не дадут

Примеру компании «XXI Век», предложившей реструктуризацию, скорее всего, последуют и другие корпоративные должники. По мнению руководителя аналитического департамента инвесткомпании Astrum Investment Management Юрия Белинского, возможна и реструктуризация суверенного долга, если правительство в силу каких-либо внутренних причин не сможет погасить свои долги.

После возвращения миссии Международного валютного фонда в Украину и очевидной готовности фонда выделить второй транш в размере 2,8 млрд долларов котировки отечественных долгов выросли еще больше. Премьер-министр Юлия Тимошенко уже пообещала, что часть кредита пойдет на выплату ранее привлеченных долгов. Для многих банков-кредиторов нашей страны позиция МВФ показательна - если фонд дает деньги, значит, в Украине не всё так плохо. Тем не менее окончательно риски дефолта и кросс-дефолта будут сняты в октябре, после погашения долгов НАК «Нафтогаз України», Укрэксимбанка, а также выплат по суверенным еврооблигациям в долларах и прояснения ситуации с офертой по еврооблигациям в швейцарских франках.

Кроме международных финансовых организаций, вряд ли найдутся другие институции, желающие кредитовать Украину. Большинство проблемных заемщиков надеются со временем снова выйти на рынок еврооблигаций, хотя в ближайшие годы инвесторы будут с опаской относиться ко всем компаниям из Украины. «Украинские компании будут по возможности пытаться избежать валютных займов. Кроме того, в условиях подорожания кредитных ресурсов на глобальных рынках только самые надежные эмитенты могут рассчитывать на размещение бумаг по номиналу», - считает аналитик инвестиционной группы «Сократ» Михайло Сальников. Рынок внешних заимствований для большинства компаний будет закрыт до конца 2010 года.