НБУ затарился «военными» облигациями: как привлечь в них инвесторов

Как деньги НБУ влияют на экономику

Правление НБУ 8 марта 2022 года определило, что центробанк будет выкупать при необходимости военные облигации и будет финансировать таким образом критические расходы правительства. Правительство использует средства, полученные от продажи военных ОВГЗ для финансирования военных и социальных расходов.

Большинство экономистов с пониманием отнеслись к решению НБУ финансировать критические расходы правительства и поддержали такой шаг. В то же время, понимание природы этого финансирования отличается. Некоторые экономисты придерживаются мнения, что средства, получаемые правительством благодаря продаже НБУ военных облигаций, не работают в экономике, вместо этого оседают в банковской системе.

Почему это не так, и как сейчас полезно или не полезно для экономики финансирование центральным банком дефицита бюджета?

Денежные средства, за которые Нацбанк выкупает военные ОВГЗ, попадают на счета правительства. Далее он тратит эти средства, переводя их через банки для предприятий и граждан. Технически, часть из них и дальше учитывается на счетах банков, поскольку и предприятия, и граждане преимущественно используют безналичные расчеты.

В то же время, говорить, что деньги не работают в экономике, — ошибочно. Как я и отметил, средства поступают на счета предприятий и граждан, соответственно, они их тратят. Что это, если не экономика?

В то же время, сохранение ликвидности банков на высоких уровнях в первую очередь объясняется хорошей работой банковской и платежной систем, несмотря даже на войну, сохранением доверия к банкам и, как следствие, отсутствием оттоков средств из банковской системы.

Сегодня финансирование Нацбанка помогает экономике. Дело в том, что текущая инфляция действительно связана больше с факторами предложения, в то время как спрос значительно уменьшился, потому что люди объективно меньше тратят из-за меньших доходов и необходимости экономить «на черный день». Поэтому сейчас стимулы со стороны бюджетной политики являются правильным шагом, и НБУ, выкупая ОВГЗ, это поддерживает.

В то же время, разделение инфляции на «монетарную» и «немонетарную» удобно для постфактум-анализа, однако это скользкая тропа для прогнозирования ее будущей динамики и принятия решений. Это разделение также создает ошибочное представление, что якобы НБУ может влиять только на «монетарную инфляцию». На самом же деле, центробанки влияют на все составляющие инфляции, но их влияние на монетарные составляющие больше.

Да, даже так называемая немонетарная инфляция (логистические препятствия, нарушение производственных цепей, колебания мировых цен и т. п.) может с легкостью превратиться в монетарную в условиях ухудшения инфляционных ожиданий экономических контрагентов. Ни одна экономическая модель не способна предусмотреть момент перехода немонетарной инфляции в монетарную.

Вот почему доверие к регулятору так важно и почему, например, именно это доверие к способности Федеральной резервной системы обуздать инфляцию приводит к тому, что ставки по долгосрочным обязательствам Правительства США не отражают существенного роста текущей инфляции.

Время привлекать рынок

Национальный банк финансирует только критические расходы бюджета, а также откажется от финансирования бюджета, как только это будет возможно. Для того, чтобы ускорить этот момент, Министерство финансов должно стимулировать рыночный спрос на военные ОВГЗ и постепенно заменить им финансирование бюджета НБУ.

Как можно это сделать? В первую очередь нужно повысить ставки. Ставка по военным облигациям сегодня значительно ниже текущей инфляции — 11% против 16,4%. Мы знаем, какие прогнозы относительно инфляции на этот год — от 20%, а также каков уровень рисков в экономике. В подобных обстоятельствах попытка удержать доходность делает ОВГЗ нерыночным инструментом. Желание получить рыночное финансирование и нежелание «идти навстречу» требованиям рынка являются взаимоисключающими.

В то же время, повышение ставок по военным ОВГЗ позволит привлечь гораздо больше инвесторов. Большой потенциал, в частности, имеет банковская система, гривневая ликвидность которой на 9 мая превышала 227 млрд грн, а валютная — 7,3 млрд грн.

Читайте также: Минус треть ВВП и инфляция 20%: что сдержит экономику от еще более глубокого падения

Большую часть гривневой ликвидности банки держат в депозитных сертификатах НБУ. Министерство финансов предлагало снизить ставки по ним, чтобы банки активнее приобщались к покупке ОВГЗ. В то же время, по моему убеждению, такое предложение не является конструктивным.

Нацбанк неоднократно отмечал, что по мере активизации механизма монетарной трансмиссии он вернется к инфляционному таргетированию с плавающим курсообразованием и будет применять учетную ставку для возврата инфляции к цели 5%. В то же время, снижение ставок по депозитным сертификатам НБУ и фактическое изменение операционного дизайна монетарной политики — это фактически собственноручное разрушение механизма монетарной трансмиссии.

Национальный банк прошел долгий путь для развития режима инфляционного таргетирования и получения доверия к своей политике, поэтому такие шаги, по моему мнению, контрпродуктивны и только навредят экономике. Потеря доверия к НБУ, по меньшей мере, приведет к ухудшению инфляционных ожиданий и, как следствие, к еще более высокой инфляции и необходимости еще больше повышать ставки.

Читайте также: Как и где купить военные облигации

А активизация рыночных привлечений через размещение Министерством финансов ОВГЗ, в частности путем повышения ставок по этим ценным бумагам, позволит минимизировать риски для фискального сектора и одновременно сохранить макрофинансовую стабильность и доверие к НБУ.

Автор:

Заместитель председателя Фурман Василий

Совет НБУ