Почему нужно отказываться от «ручного» управления финансовой системой

Как экономика работает сейчас

«Ручное» управление хорошо работает только в условиях значительного психологического шока и преобладания базовых потребностей в поведении населения и фирм.

Текущая модель управления финансовой системой государства фактически строится на трех конфликтующих началах:

• финансирование Нацбанком подавляющей части бюджетного дефицита из эмиссии формирует девальвационное и инфляционное давление;

• сохранение Министерством финансов низкой доходности гривневых государственных облигаций, которая не покрывает инфляции, стимулирует потребление (т.е. усиливает инфляционное давление) и перетекание сбережений в валюту (усиливает девальвационное давление);

• фиксация Нацбанком обменного курса и усиление валютных ограничений позволяют сдержать это девальвационное и инфляционное давление.

Временный успех «ручного» режима имеет свою цену:

• жесткие ограничения на движение капитала и заниженные процентные ставки по ОВГЗ оплачивают владельцы быстро обесцениваемых гривневых сбережений и доходов;

• фиксация обменного курса гривны оплачивается международными резервами НБУ и поступлениями экспортеров.

• снижение налогов перекрывается преимущественно эмиссией НБУ (а значит, инфляционным налогом) и международными займами и грантами.

В настоящее время экономика постепенно адаптируется. Экономическая логика начинает замещать психологический шок начала войны и преобладание благотворительных мотивов. Бизнес пытается максимизировать прибыль, а граждане — увеличить доходы и защитить сбережения.

Такое изменение в психологии бизнеса и граждан должно учитываться и в экономической политике. Поэтому постепенно следует переходить к более рыночным механизмам, учитывая, что длительное применение «ручного» режима управления экономикой обуславливает ряд проблем.​

Проблема 1. Долларизация и вывод сбережений из финансовой системы

Владельцы гривневых сбережений несут потери, поскольку реальная стоимость этих сбережений снижается из-за слишком низкой доходности банковских депозитов и ОВГЗ, по сравнению с инфляцией. Поэтому для того, чтобы сохранить свои сбережения, граждане выводят их из финансовой системы и обменивают на наличную валюту.

Пути решения. В первую очередь, необходимо повышение Министерством финансов ставки доходности по гривневым ОВГЗ. Это также косвенно будет способствовать росту процентных ставок по депозитам. Важным ориентиром для необходимой доходности должны служить текущие (16,4% в апреле и около 17%, по оценке НБУ, в мае) и прогнозируемые (20%+ до конца этого года) темпы роста потребительских цен. Такое решение позволит снизить переток гривны на валютный рынок и смягчить девальвационное давление.

Рано или поздно НБУ будет вынужден отказаться от замораживания своих решений по учетной ставке и вернуться к активной процентной политике. Вероятно, по сравнению с довоенным прошлым, такая процентная политика может стать более сфокусированной на поддержке обменного курса, учитывая его стабилизирующую роль в военное время.

В таких условиях важно, чтобы доходности по ОВГЗ реагировали на соответствующие изменения учетной ставки.

Проблема 2. Снижение налогов на импорт

На первых этапах вторжения возникали опасения по поводу значительного нарушения производства в Украине из-за боевых действий. Учитывая возможную потребность замещать это внутреннее производство импортируемыми товарами, снижение налогообложения импорта было правильным шагом. К счастью, производство товаров широкого потребления уцелело и возобновляется, прежде всего в относительно спокойных регионах. Это касается и производства продуктов для экспорта. Однако созданные для импорта стимулы в виде отмены импортных пошлин и НДС сейчас лишают преимуществ украинских производителей.

Пути решения. Необходимо вернуть налогообложение импорта и ввести дополнительный импортный сбор на некритические категории импорта. Это позволит увеличить бюджетные доходы, снизить объемы импорта и стимулировать украинских товаропроизводителей, а значит и снизить давление на валютный рынок.

После усиления налогообложения импорта и повышения доходности ОВГЗ появится возможность постепенного перехода к плаванию обменного курса — когда НБУ не будет фиксировать курс, а будет сглаживать его колебания. Однако, для того, чтобы этот переход был максимально мягким, без резких колебаний и шоков, а курс мог, как и до войны, колебаться в обе стороны, необходимо, чтобы валютный рынок мог самосбалансироваться. Этому прежде всего будут способствовать рост экспортных поставок через решение логистических осложнений и сокращение эмиссионного финансирования бюджета.

Читайте также: Как сохранить сбережения во время войны

Также возможной опцией является вывод из межбанковского валютного рынка крупных покупателей госсектора, чей импорт неэластичен к обменному курсу, то есть объемы импорта не уменьшаются и не увеличиваются в случае изменения курса.

Проблема 3. Тенизация экономики для обхода ограничений

Давление на наличный валютный рынок возникает, в том числе, и из-за наращивания предложения гривны в результате эмиссионного финансирования Нацбанком дефицита госбюджета. Это приводит к давлению на международные резервы и девальвации наличного обменного курса и курса расчетов по картам, что в целом ведет к социальному напряжению и недовольству.

Например, в марте Национальный банк для удержания фиксированного обменного курса продал на валютном рынке $1,8 млрд, в апреле — $2,2 млрд, а за 27 дней мая — уже $3 млрд. В то же время наличный курс гривны к доллару США в течение марта девальвировал на 3 %, в течение апреля — на 4%, а в течение 27 дней мая — более чем на 9%.

Пути решения. Реализация мер по решению первых двух проблем позволит постепенно отменять валютные ограничения Нацбанка. Это будет способствовать выводу из «тени» операций с валютой, увеличению обращения на легальном сегменте рынка.

Проблема 4. Утрата доверия к гривне

Причина этому — эмиссионное финансирование и отсутствие возможности удерживать обменный курс на наличном рынке. На сегодняшний день Нацбанк печатает гривну для финансирования подавляющей части бюджетного дефицита за счет эмиссии. Это приводит к девальвационному и инфляционному давлению.

Отчасти это давление сдерживается фиксацией безналичного обменного курса и усилением валютных ограничений. Однако для этого НБУ тратит дефицитные международные резервы. Это снижает доверие к стойкости гривны и усиливает девальвационные ожидания.

Читайте также: Ситуация на валютном рынке под контролем

Продажи на валютном рынке поступлений международной помощи частично решают эту проблему, поскольку эти средства являются преимущественно кредитными (пусть и полученными под очень низкий, нерыночный процент), но их нужно будет возвращать. Как следствие, ожидания будущего не будут улучшаться.

Проблема 5. Замкнутый круг проблем госбюджета

Среди таких проблем, которые только усугубляются:

• снижение налоговых поступлений из-за тенизации и давления на украинского производителя;

• невозможность рыночного финансирования бюджета в гривне. Спрос на гривневые ОВГЗ снижается из-за рисков ее обесценивания, учитывая риски девальвации и инфляции.

• высокий удельный вес долговых обязательств государства в валюте, что приводит к невозможности девальвационно-инфляционного решения проблем бюджета.

• со временем все эти проблемы будут только усугубляться, что будет приводить к необходимости принимать более болезненные решения уже в скором будущем.

Пути решения проблем 4 и 5

Реализация мер по решению первых трех проблем будет способствовать решению четвертой и пятой проблем. Но для того, чтобы они имели успех, критически важна этапность их внедрения.

Сначала необходимо вернуться к налогообложению импорта и дополнительному импортному сбору на некритические категории импорта.

Затем важно ввести справедливое вознаграждение для владельцев сбережений, вкладывающих его в гривневые ОВГЗ.

Следующий потенциальный шаг — вывод из валютного рынка крупных покупателей госсектора.

И только после этого — постепенный переход к плаванию обменного курса, который должен колебаться в обе стороны. А за этим должна следовать постепенная отмена валютных ограничений.

Читайте также: Инфляция военного времени: что происходит с ценами в Украине

Важным элементом удержания макрофинансовой стабильности должна стать новая программа с Международным валютным фондом. В первые недели войны любое обсуждение новой программы, в сущности, тормозилось невозможностью разработать более-менее надежный макроэкономический предел с достаточным уровнем уверенности. Сейчас мы уже на этапе, когда финансовая система и экономика оправились от первого шока и перестроились на новые рельсы с учетом особенностей военного времени.