Почему инфляция снижается, но НБУ на нее почти не влияет

Причины понижения инфляции

В декабре темпы прироста годовой инфляции снизились до +8,0% (против +9,3% в ноябре). По сравнению с предыдущим месяцем цены выросли на 0,2%. Пик годовой инфляции наблюдался в мае (+15,9%) и с тех пор снижается, преимущественно из-за искусственной стабилизации курса гривны, замораживания отдельных тарифов, а также статистического эффекта высокой базы сравнения прошлого года.

Декабрь 2025 года «сломал» прогнозы, завершив год с показателями, превзошедшими самые оптимистичные оценки. Месячный темп потребительской инфляции составил всего 0,2%, и это самый низкий показатель для декабря за последние 5 лет. Учитывая динамику предыдущих месяцев, IV квартал стал периодом «аномально низких» темпов роста цен — 1,5%. В итоге годовая инфляция замедлилась до 8% по прогнозам Минэкономики, НБУ и большинства экспертов на уровне более 9%.

Такое замедление цен стало отражением:

— неожиданной стабильности на продовольственном рынке — цены в целом остались неизменными. В частности, благодаря наполнению рынка подешевели: фрукты, сахар и мясо. Это нивелировало рост цен на яйца и крупы. Увеличение цен на овощи как для декабря было незначительным. Такое нетипичное для конца года, а также длительное падение цен на агропродукцию может свидетельствовать об исчерпании устойчивости сельхозпроизводителей, когда из-за высоких затрат и нехватки оборудованных хранилищ фермеры распродают запасы. Сейчас это увеличивает предложение, но в будущем создает риски дефицита;

— неожиданной глубины дефляции на непродовольственном рынке — даже в предпраздничный период умеренный спрос и осторожность покупателей из-за неопределенности привели к снижению цен на одежду и обувь, бытовую технику, электронику и т. д. Кроме того, третий месяц подряд дешевели лекарства.

Декабрьское повышение цен было сосредоточено в основном в категориях с относительно устойчивым спросом: это прежде всего обработанные продукты, энергоресурсы (топливо и масла) и услуги.

По оценкам Минэкономики, резкое замедление цен в условиях войны и поляризация спроса между товарами первой и не первой необходимости, длительного хранения и недолгого свидетельствует о доминировании в поведении населения и бизнеса фактора неопределенности. Именно неопределенность увеличивает волатильность цен, поскольку управляет решениями населения и бизнеса, исходя из текущей ситуации, а не ожиданий будущего. В таких условиях трудно закрепить инфляционные ожидания с помощью инструментов монетарной политики.

Ограниченные возможности Нацбанка

Инфляция существенно превышает инфляционный таргет (5%), поэтому НБУ ортодоксально и догматично сохраняет ультражесткие параметры процентной политики, что приводит к существенному замедлению темпов экономического восстановления (учетная ставка превышает инфляцию вдвое — 15,5% годовых).

Однако возможности НБУ влиять на инфляцию процентными инструментами крайне ограничены из-за немонетарного характера инфляции и слабости каналов монетарной трансмиссии. Поэтому динамика инфляции движется волатильно, а инфляционные прогнозы НБУ не сбываются и имеют очень низкую точность.

Что касается влияния политики НБУ, то обеспеченная валютная устойчивость сдерживала инфляцию, но усиливала конкуренцию со стороны импорта на потребительском рынке. НБУ сглаживал колебания гривны благодаря значительным интервенциям ($36,2 млрд), что позволило удержать ослабление гривны в пределах 3,8% в среднем за год. Параллельно жесткая монетарная политика (учетная ставка удерживалась на уровне 15,5%) создала рекордный разрыв с текущей инфляцией в 7,5 п.п., что незначительно сдерживало инфляцию, но в то же время существенно ограничивало потенциал устойчивости и восстановления экономики.

Таким образом, рваная динамика инфляции в 2025 году сформировала очередную неопределенность: с одной стороны, она может свидетельствовать, что украинская экономика научилась жить в сложных условиях войны и останавливаться в шаге от разбалансировки системы; а с другой, она может быть наоборот маркером истощения устойчивости экономической системы в условиях разрушительного воздействия войны и фиксировать время, когда производители становятся неспособными контролировать расходы и оставаться конкурентоспособными.

Немонетарная структура инфляции

60% текущего индекса инфляции сформировано немонетарными факторами (регулируемые тарифы, погодные условия, управляемая девальвация гривны, мировые цены, государственное финансирование). Вариация прироста цен в разрезе отдельных товаров и услуг составляет около 30 процентных пунктов: от -30% на овощи до +21% на мясо, что подтверждает ситуативность и немонетарность драйверов инфляции по каждому отдельно взятому компоненту инфляции.

Слабость монетарной трансмиссии обусловливает несостоятельность процентных инструментов НБУ. Депозитный канал трансмиссии составляет лишь 5% ВВП, а кредитный — лишь 9% ВВП, что критически мало для влияния на уровень цен в экономике. Валютный и фондовый канал трансмиссии вообще исключены из эффективного влияния, поскольку полностью зависят от нерыночных потоков внешней помощи.

Ключевая черта украинской инфляции — затратный характер прироста цен. Военные разрушения и удорожание энергии обусловили рост оптовых цен промышленных производителей (на 19% в среднем за 11 месяцев). Цены диктуются не спросом, а ростом затрат и пороговым уровнем рентабельности бизнеса. Также на рост цен повлияли погода, рост мировых цен на масло, повышение акцизов.

Ключевые дезинфляционные факторы также находятся за пределами влияния монетарной политики НБУ, а именно — искусственная стабилизация обменного курса с помощью валютных интервенций НБУ, мораторий правительства на коммунальные тарифы, хороший урожай овощей, падение мировых цен на сахар.

Из вышесказанного можно сделать следующие выводы.

1. Украинская инфляция имеет преимущественно структурный характер, ее преодоление методами монетарной политики является малоэффективным и по сути контрпродуктивным.

2. В нынешних условиях потенциал монетарной политики следует использовать в направлении поддержки экономического роста, развития кредитования и инвестиций. Расширение предложения товаров и услуг отечественного производства будет снижать риски структурной инфляции, что будет соответствовать ключевым целевым приоритетам НБУ.

3. Акцентирование политики НБУ на развитии кредитования не противоречит инфляционной цели НБУ, поскольку такая политика будет повышать будущие возможности НБУ противодействовать инфляционным вызовам через кредитный канал трансмиссии.

Автор:

Заведующий кафедрой в Киевском национальном экономическом университете имени Вадима Гетьмана Данилишин Богдан