Курс, инфляция, устойчивость банков: как НБУ удерживает ситуацию и сколько это стоит

Рабочий инструмент для сдерживания инфляции

После перехода в режим инфляционного таргетирования нам удалось значительно снизить волатильность инфляции, а также снизить ее с уровней выше 50%, на которых она находилась в 2015 году. Таким образом, у нас появился работающий инструментарий для сдерживания инфляционных всплесков.

В ответ на рост инфляционных рисков после коронакризиса мы повышали учетную ставку в целом с 6% в начале прошлого года до 10% в январе, наш прогноз также предусматривает ее дальнейшее повышение — до 11% в марте.

Это уже позволило нам снизить инфляцию с пиковых 11% осенью до 10%, и мы прогнозируем, что она и дальше будет снижаться — до 7,7% на конец этого года и до цели 5% в конце следующего года.

В НБУ мы рассматриваем такую комбинацию умеренной монетарной жесткости и отсрочку возврата инфляции к цели, с одной стороны, как взвешенный компромисс между обеспечением нашего мандата по ценовой стабильности и поддержанием экономического роста.

Гибкость режима инфляционного таргетирования позволяет нам это делать. С другой стороны, — как результат использования того кредита доверия, который монетарная политика НБУ при этом режиме получила за последние годы. Доказательством наличия такого доверия является контролируемость инфляционных ожиданий.

Читайте также: Медь, никель и нефть: еще один вариант защиты от инфляции

Без шоков на валютном рынке

Также мы широко используем инструмент валютных интервенций для сглаживания чрезмерных колебаний обменного курса.

В этом нам помогает запас прочности в виде накопленных международных резервов, которые на начало года составляли около $31 млрд, почти 100% от композитной меры адекватности МВФ.

В то же время мы остаемся приверженцами концепции плавающего обменного курса, при которой курс может двигаться в обе стороны, в зависимости от рыночных условий.

И именно этот принцип возможного изменения курса в обе стороны очень сильно «охлаждает» спекулятивные атаки, по сравнению с периодом, когда центральный банк пытался удержать курс на определенном уровне.

Как результат, мы можем наблюдать достаточно резкие изменения курса на ежедневной основе, но они уже не влекут за собой такую панику населения и бизнеса, как раньше.

Кроме того, такая система плавающего курсообразования способствует стабильности обменного курса в среднесрочной перспективе, например, уровень курса гривны к доллару США сегодня находится примерно на том же уровне, что и в начале 2021 года или 2018 года.

Читайте также: Какой курс гривны увидим на конец года: три возможных сценария

Устойчивость банков

Также дополнительную уверенность нам придает значительный резерв прочности финансовой системы после реформы банковского регулирования и надзора и вывода с рынка неплатежеспособных банков в 2014—2016 годах.

Даже после коронакризиса банковская система хорошо капитализирована и высоколиквидна. Так, по результатам наших стресс-тестов, с учетом реализации банками своих планов по капитализации/реструктуризации, почти все банки сохраняют запас капитала сверх необходимых уровней даже по неблагоприятному сценарию, предположение для которого мы закладывали достаточно консервативные.

Рекордная прибыль банков в прошлом году (77,5 млрд грн с рентабельностью капитала на уровне 35%) является также подтверждением их устойчивости. Равно, как и их показатели ликвидности, позволяющие банкам выдержать потенциальные оттоки даже в значительных объемах.

Читайте также: ВР готова увеличить гарантии по депозитам: клиентам каких банков повезет больше всего

От закручивания гаек до отмены ограничений

Доверие к монетарной политике, гибкий обменный курс, достаточные международные резервы, устойчивая к шокам банковская система, собственно опыт противостояния кризисным эпизодам — всех этих элементов не было в 2014—2015 годах.

Поэтому в тот период для стабилизации ситуации Нацбанк был вынужден полагаться на административные ограничения как на валютном рынке, так и для противодействия депозитным оттокам.

Исторически у Украины был ряд постоянных и временных валютных ограничений. Постоянные ограничения были определены на законодательном уровне (Декрет Кабинета Министров Украины «О системе валютного регулирования и валютного контроля» от 1993 г.) и включали контроль за каждой валютной операцией, независимо от размера и цели, а также строгий контроль за оттоком капитала на основе индивидуальных лицензий, которые выдавал НБУ.

У такого режима была цель ограничить отток капитала из страны и поддержать режим фиксированного обменного курса.

Однако на практике в долгосрочном периоде такие ограничения были неэффективными и легко нарушались, особенно крупным бизнесом и состоятельными гражданами.

Результатом был высокий уровень долларизации и офшоризации экономики и низкое доверие к политике НБУ.

Кроме того, НБУ широко использовал так называемые временные валютные ограничения в кризисные эпизоды — в конце 1990-х годов, в 2008 году и в течение 2014−2015 годов.

В частности, «драконовские» ограничения 2014−2015 годов включали обязательную продажу валюты экспортерами, резервирование гривны на 5 дней для покупки валюты, запрет на выплату дивидендов, ограничение на покупку валюты населением, ограничение на снятие наличных с банковских счетов и т. д.

Эти меры позволили стабилизировать ситуацию на рынках и выиграть время для проведения системных реформ в монетарной и финансовой сферах.

Но цена такой стабилизации с помощью валютных и других ограничений была очень высокой — и в сроках снижения доверия к центральному банку и банковской системе в целом, и в затратах на администрирование со стороны бизнеса, банков и НБУ.

И соответственно, по нашим оценкам, долгосрочное негативное влияние ограничений на бизнес-климат и экономику в целом было существенным.

Поэтому по мере развития способности к регулированию монетарной сферы рыночными методами, увеличения резервов, накопления запаса прочности экономики и банковской системы НБУ постепенно смягчал временные ограничения.

А в феврале 2019 года вступил в силу закон «О валюте и валютных операциях», заменивший Декрет Кабмина 1993 года. Этот закон уже основывается на совершенно иной парадигме — он позволяет совершать все валютные операции, кроме запрещенных законом или временными регуляциями НБУ.

Читайте также: Трейдер ICU: После снижения риска войны цена на наши евробонды выглядит привлекательно

Макроэкономическая стабильность: вопросы стоимости

Учитывая текущие вызовы, и несмотря на то, что сегодня Украина намного более открыта к потокам капитала, чем, например, в 2014−15 годах, НБУ способен обеспечивать свой мандат по ценовой и финансовой стабильности без административных ограничений на валютном рынке и банковской системы. Дополнительную уверенность нам дает и опыт прохождения пандемического кризиса в 2020 году.

Мы отдаем себе отчет, что усиление рисков вследствие российской гибридной агрессии требует от нас дополнительных мер по обеспечению ценовой и финансовой стабильности, что, со своей стороны, является необходимым элементом устойчивости экономики Украины к такой агрессии.

Так, иногда применение рыночного инструментария тоже может притормаживать экономический рост в краткосрочной перспективе.

Однако цена сегодняшнего противодействия угрозам для макрофинансовой стабильности на основе рыночных методов, по нашим оценкам, мизерна, по сравнению с той ценой, которую экономика платила в 2014—2015 годах.

А значит, инвестиции в реформу НБУ, его монетарную политику, банковское регулирование уже окупились сторицей.

В будущем они могут дать дополнительный положительный мультипликативный эффект для экономики, если не сворачивать с пути взвешенной монетарной политики на основе инфляционного таргетирования и гибкого обменного курса, эффективного регулирования финансовой системы и дальнейшего приближения к европейским стандартам.