Михаил Умников

22 сентября 2021, 13:02

Пристегнитесь, турбулентность на рынке. Ситуация с Evergrande в Китае стала катализатором дестабилизации. Инвесторы считают, что потенциальное банкротство крупнейшего застройщика может вызвать цепную реакцию. В опасной зоне могут оказаться другие застройщики Китая и кредитующие их банки. Некоторые аналитики сравнили ситуацию Evergrande с Lehman Brothers и заговорили о мировом кризисе. Что произошло? На момент написания материала, Evergrande пропустил платежи по крайней мере в двух банках. Тем не менее, вышла новость, что предприятие готово 23 сентября заплатить купонные платежи по внутренним облигациям. По оценкам Fitch, процентные платежи по долларовым облигациям в сентябре составят 129 млн долларов США, а до конца 2021 года — 850 млн долларов США. Прямые обязательства Evergrande по ссудам и облигациям перед банками и другими финансовыми учреждениями составили 572 млрд юаней (88,44 млрд долл). На банки также может косвенно повлиять, через забалансовые продукты, торговая задолженность застройщика, которая составила 667 миллиардов юаней (103 млрд долл). Значительная часть указанных обязательств выражена в национальной валюте. Еще 7 сентября Fitch Ratings понизило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента в иностранной валюте (IDR) с «CCC +» до «CC» China Evergrande Group и ее дочерних компаний Hengda Real Estate Group Co., Ltd и Tianji Holding Limited. Fitch также понизило приоритетные необеспеченные рейтинги Evergrande и Tianji до «C» с «CCC» с рейтингом возвратности активов «RR6», а также приоритетные необеспеченные облигации с гарантией Tianji, выпущенные Scenery Journey Limited, до C от «CCC» с рейтингом возвратности активов «RR6». Почему компания не может обслуживать долги? Уменьшение объемов продаж на фоне сильной закредитованности ограничила способность Evergrande обслуживать текущие долги. Продажи по контрактам падали в июне, июле и августе 2021 года на 6%,13% и 26% соответственно. Это с учетом того, что за счет снижения рентабельности с 25 до 13% средняя цена продажи была снижена на 11-26 процентов. Задержка платежей привела к приостановке строительных работ на ряде проектов. Что делается, чтобы решить проблему? Переговоры с поставщиками и подрядчиками не увенчались успехом. Мало прогресса отмечается в продаже непрофильных бизнесов, куда компания инвестировала около 88 млрд юаней. В том числе 30 млрд юаней в Evergrande в Shengjing Bank (36% доли) и 18 миллиардов китайских юаней в Evergrande Life Assurance (50% доли). Shengjing Bank котируется на Гонконгской бирже, но его трудно продать, учитывая большую позицию Evergrande и небольшой объем торгов. Ведутся переговоры о продаже компании по производству электромобилей China Evergrande New Energy Vehicle Group. На Шанхайском автосалоне 2021 было представлено 9 моделей автомобилей компании. Уже в 2022 году планировалось массовое производство четырех моделей: Hengchi-5 и 6, роскошный Hengchi-1 (который должен был конкурировать с Tesla Model S) и Hengchi-3. Компания заявляла инвесторам, что намерена поставить 100000 автомобилей в 2022 году, примерно столько же, сколько Nio Inc, Xpeng Inc и Li Auto Inc вместе взятые. Впрочем, в связи с ухудшением финансового положения компании, было заявлено, что производство электромобилей придется отложить. И чем это может закончиться для компании? Мы видим все признаки грядущего технического дефолта. Теперь важно, по какому сценарию все пойдет в дальнейшем. Правительство пока занимает роль наблюдателя и лишь рассматривает возможность создания комитета кредиторов со своим участием. На первом этапе будет предпринята попытка не дать Evergrande уйти в банкротство. Предприятию нужны ресурсы для достройки существующих объектов, поэтому обычной реструктуризации будет не достаточно. Кредиторам будет предложено выделить дополнительное финансирование и параллельно будут продаваться непрофильные активы. Шансы, что будет собрана необходимая сумма для достройки существующих объектов не велика. Существует вероятность, что уже на этом этапе может быть выделена государственная поддержка (возможно через аффилированную с государством структуру). На втором этапе, если средства не будут собраны, кредиторам будет предложено перевести свои долги в акции компании. Трудно себе предположить, чтобы банки, финансовые компании, поставщики и подрядчики захотели бы вместо денег получить ничего не стоящие акции. Особенно если понимать, что у многих из них есть свои кредиторы и субподрядчики. Впрочем, Китай это не обычная экономика, и вполне можно предположить, что может быть оказано давление на кредиторов для решения необходимых задач. На третьем этапе существует вероятность, что предприятие может быть национализировано. Государство внесет необходимые, для возобновления работы, средства и получит долю акций компании. Со временем, она может быть перепродана другим собственникам. Если вышеуказанные этапы не дадут результата и правительство отстранится, тогда банкротство. Процедура крайне не простая, долгосрочная, социально опасная и скорее всего государство на нее не пойдет. Что будет с Китаем? Ряд компаний-застройщиков: Sinic Holding, GuangzhouR&F, Sunac China могут пойти по стопам Evergrande и усложнить задачу правительства. Вслед за ними могут пойти небольшие банки, которые их финансировали. Многие считают, что правительство не будет ждать, пока доверию потребителей будет нанесен ущерб. Однако, есть мнение, что правительство может использовать эту возможность для очищения рынка от финансово слабых компаний и банков для противостояния будущим кризисам. В этом случае стоит рассчитывать только на адресную помощь государства вкладчикам. Международные резервы Китая сейчас находятся на максимальных уровнях и составляют 3,2 трлн долл США. Результаты стресс-тестов Народного банка Китая по финансовой стабильности на 2021 год показали, что только 3 из 30 крупных и средних банков не смогут выполнить минимальные требования к нормативному капиталу в условиях серьезного кризиса или экономического спада. И если коэффициент проблемных кредитов по ссудам на развитие недвижимости вырастет на 15 п.п., а по ипотечным кредитам — на 10 п.п., средний коэффициент достаточности капитала у 4 015 оцениваемых банков снизится лишь незначительно, до 12,3% с 14,4%. Этот уровень стресса намного выше того, что они ожидали бы от одного дефолта Evergrande. Только в 2020 году было урегулировано 3,0 трлн юаней неработающих кредитов. Так что каких-то серьезных проблем в Китае вряд-ли следует ожидать. Что не так с глобальным рынком? Некоторые аналитики считают, что кризис 2020 был создан искусственно в ответ на пандемию и существующие проблемы только усугубил. Надо сказать, что не без основания. Накопление долгов усилилось. Ставки во многих странах, по отношению к инфляции находятся в красной зоне. ФРС, через программу QE и другие программы подсадил рынок на иглу финансовых вливаний и теперь не знает, как безболезненно соскочить. Ситуация с Evergrande может получить разные векторы развития, поэтому в любом случае необходимо держать, как говорят, руку на пульсе. Однако, сегодня больший эффект на рынок могут оказать решения ФРС (Федеральной резервной службы США) в отношении повышения учетной ставки и сокращения программы QE (количественного смягчения). Также следует следить за процессом принятия решения об увеличении потолка государственного долга США, там также могут быть неприятные сюрпризы.

9 сентября 2021, 10:15

Вчера Федеральная резервная служба (ФРС) США выпустила Бежевую книгу (The Beige Book) за август, которая отражает текущие экономические условия и перспективы развития в 12 округах ФРС. Книга позволяет охарактеризовать динамику, определить новые тенденции и сравнить экономические условия в разных частях страны. Восемь раз в году, каждый Федеральный резервный банк собирает информацию о текущей экономической ситуации в своем округе с помощью отчетов региональных банков и филиалов, а также интервью и онлайн-анкет, заполненных бизнес-организациями, экспертами рынка и другими источниками. Книга интересна для нас тем, что отражает взгляд на вещи людей, которые принимают судьбоносные для мировых финансов решения. В чем ценность данного документа? Данные в этом документе, позволяют понять, достаточно ли восстановилась американская экономика и пришло ли время начать сворачивание мер стимулирования. Мы активно следим за событиями в этой области потому, что начало сворачивания программы QE (количественного смягчения) и повышение базовой процентной ставки может существенно повлиять на финансовые рынки. И что там с экономикой США? Согласно данным Бежевой книги, в июле — августе темп экономического роста США снизился до умеренного. Наиболее сильными секторами были производство, транспорт, нефинансовые услуги и жилая недвижимость. Замедление в экономической активности, в основном связано с сокращением объемов питания вне дома, путешествий и туризма. По большей части, из-за опасений по поводу роста штамма Дельта и ограничений на международные поездки. Также на замедление экономической активности повлияли перебои в поставках и нехваткой рабочей силы. В частности, слабость продаж автомобилей, во многом объясняется дефицитом на микрочипы. При том, что жилое строительство в целом немного подросло, ограниченная активность по продаже жилья, объясняется низким предложением. Нежилое строительство, также развивается, но умеренно. Несмотря на то, что темпы создания рабочих мест были слабыми, все округа отчитались о росте занятости. Связано это в основном со значительной нехваткой рабочей силы, которая вызвана нежеланием людей выходить на работу после карантина (особенно в сфере здравоохранения). Кто-то воспользовался правом на досрочную пенсию, кто-то ушел в отпуск по уходу за ребенком, кто-то решился поменять работу и ищет замену. Некоторые работодатели сами перенесли графики выхода людей на работу после карантина. Вообщем, золотое время для работников. Хочешь больше зарплату — пожалуйста, хочешь бонусы, обучение, гибкий график — пожалуйста. Впрочем, когда еще будет такая возможность, сидеть дома и получать дотации от государства. Возврату сотрудников на работу также способствует инфляция. Половина округов охарактеризовали темпы роста цен, как сильные. Многие округа отметили существенное повышение стоимости металлов и изделий из них, фрахта и транспортировки. Предприятия сообщают, что для покрытия роста затрат, они в ближайшие месяцы планируют повышать цены. ФРС продолжает настаивать, что инфляция носит временных характер и вызвана проблемами с поиском основных ресурсов. Как бы в подтверждение сегодня подоспела информация из Китая, где инфляция в августе замедлилась до минимумов за пять месяцев. Индекс потребительских цен Китая составил 0,8% в годовом выражении, при этом в месячном выражении индекс вырос всего на 0,1%. Как это повлияет на рынок? Итак, возвращаясь к Бежевой книге, замедление темпов восстановления экономики США после пандемии, для инвестора позитивный сигнал. Похоже, в ближайшее время, ФРС продолжит лить миллиарды. На фоне этой информации, доходность 10-ти летних казначейских облигаций США опустилась с 1,370 до 1,325 процентов годовых (более чем на 3%), соответственно их цена выросла.

23 августа 2021, 13:37

Сегодня вступит в силу решение МВФ о распределении SDR или СПЗ (специальных прав заимствования). Дополнительно созданные около 456 миллиардов СПЗ, эквивалентные 650 миллиардам долларов США, будут безвозмездно переданы странам-членам МВФ пропорционально их квотам. Украина может получить около 1,93 млрд СПЗ и обменять их на 2,75 млрд долл США или другую валюту. В случае обмена, она будет платить символическую процентную ставку. Эта ставка определяется исходя из ставок входящих в нее валют и на текущий момент составляет 0,05% годовых. Учитывая сложный для Украины год, эти средства могут быть как нельзя кстати. Аккурат в сентябре Украина должна будет выплатить около 3 млрд долларов внешних обязательств. Первоначально это планировалось сделать за счет программы standby, подписанной еще в июне 2020 года. По которой из-за невыполнения требований МВФ, Украина последнего транша так и не получила. Позволит ли распределение СПЗ продолжить держать на паузе выполнение требований МВФ и гарантированно ли Украина получит свои 2,75 млрд долларов в виде СПЗ, читать здесь . Последнее крупнейшее распределение SDR в объеме, эквивалентном 250 млрд долл, МВФ проводил в 2009 году. На тот момент квота Украины в МВФ составляла 0,642% и она получила тогда СПЗ в объеме, эквивалентном 1,6 млрд долл. Если бы квота осталось прежней, при текущем распределении СПЗ на сумму 650 млрд долл, Украина могла бы получить СПЗ на сумму, эквивалентную 4,17 млрд долл. Однако, сейчас ее квота составляет 0,422% и соответственно речь может идти лишь о 2,75 млрд долларов. Впрочем, забегая наперед, можно сказать, что эта квота выглядит сегодня на Украине и без того оверсайз. В январе 2016 года, после долгих лет согласований, вступила в силу реформа квот и системы управления МВФ. Эта реформа была одобрена Советом управляющих МВФ в декабре 2010 году и основана на более раннем наборе реформ, которые были одобрены в апреле 2008 года. Как сообщалось, в результате этого пересмотра, в среднем квоты всех стран-членов МВФ должны были увеличиться примерно вдвое. Так «в среднем» оно и вышло. В общей сложности 61 страна получили увеличение квоты. При этом 13 из них получили увеличение квот более чем, на 150 процентов. Украине тогда увеличили квоту лишь на 47%, подняв с 1,37 до 2,01 млн SDR. Все было бы хорошо, если бы не одно но. При распределении СПЗ берется в расчет не абсолютное значение квоты, а доля страны-члена МВФ в общем объеме квот. Несмотря на рост квоты в натуральном выражении, доля Украины в общем пироге МВФ с 0,642% снизилась на 34% процента и составила 0,422%. Из-за изменения квоты, при текущем распределении, Украина недополучит СПЗ ориентировочно на сумму, эквивалентную 1,42 млрд долл США. Если экстраполировать это на размещения СПЗ в будущем, то речь может идти о многих миллиардах долларов. Основными выгодополучателями последнего изменения квот в пироге СПЗ, весом в 650 млрд долларов, станут Китай +32,0 млрд долл СПЗ, Южная Корея +8,7 млрд долл СПЗ, Испания +5,3 млрд долл СПЗ, Сингапур +5,1 млрд долл СПЗ, Бразилия +4,7 млрд долл СПЗ, Турция +4,5 млрд долл СПЗ, Ирландия +4,4 млрд долл СПЗ, Мексика +3,8 млрд долл СПЗ, ОАЭ +3,1 млрд долл СПЗ, Индия +3,0 млрд долл СПЗ и другие. Как я писал ранее , квоты решили привязать к формуле, которая представляет собой средневзвешенное значение ВВП (с весом 50 процентов), открытости (30 процентов), экономической изменчивости (15 процентов) и международных резервов (5 процентов). Формула достаточно расплывчатая и если со средневзвешенным значением ВВП все более менее понятно, то с открытостью и экономической изменчивостью возникают вопросы, кто и насколько объективно это будет определять. По замыслу МВФ корректировка квот была необходима, чтобы лучше отражать мировые реалии. Квоты многих стран-членов МВФ приблизили к их доле в Мировом ВВП (МВВП). Квоту Украины тогда уменьшили на 0,22% и установили в размере 0,42% при доле в МВВП 0,39% (что очень близко). На первый взгляд все справедливо, однако и здесь ложка дегтя, так как это коснулось не всех. Например, Люксембург получил квоту 0,5%, при доле в МВВП всего 0,09% (что составило 540%). Сингапур также получил квоту 1,195% при доле в МВВП 0,36% (335%). Ирландия получила квоту 1,077% при доле в МВВП 0,43% (251%). Швейцария получила квоту 1,227% при доле в МВВП 0,72% (169%). Впрочем, ряд стран получили квоты меньше их долей в МВВП. В частности США получили квоту 16,987% при доле в МВВП 21,65% (что составило 78%). Бразилия получила квоту 2,153% при доле в МВВП 2,65% (что составило 81%). Мексика получила квоту 1,793% при доле в МВВП 2,08% (что составило 86%). Если не брать во внимание некоторые исключения, в целом квоты были перераспределены в соответствии с формулой. Более слабые экономически страны уступили свои квоты более сильным странам. Тут следует обратить внимание на то, что расчет квот делался исходя из состояния мировой экономики на 2008 — 2010 годы. За последние 10 лет ситуация кардинально поменялась и уже давно назрело новое перераспределение квот. Попробуем спрогнозировать, по какому сценарию оно могло бы пойти. Поскольку 2020 кризисный год являлся аномальным, для расчета возьмем 2019 год. Объем Мирового ВВП в 2019 году составил 87 345,30 млрд долл. В случае нового перераспределения квот в привязке к доле в МВВП, главным выгодополучателем станет Китай. Его доля в Мировом ВВП увеличилась практически вдвое, что может привести к увеличению его доли в МВФ с 8,1% до 16,3% (в два раза). США также увеличила свою долю в МВВП с 21,6% до 24,5% и соответственно сможет претендовать на увеличение доли в МВФ до 24,5%. Усиление конкуренции между двумя крупнейшими экономиками приводит к постепенному вытеснению ряда других экономик из Мирового ВВП, таких как Япония (-1,5%), Италия (-1,1), Франция (-0,9%), Великобритания (-0,9%), Испания (-0,8%), Россия (-0,8%), Германия (-0,8%). Доли этих и многих других стран в МВФ могут быть снижены. Украина, оставаясь в стороне от конкуренции за экономическое лидерство, скорее всего также продолжит терять свое место в МВФ. Доля Украины в Мировом ВВП за последние 10 лет уменьшилась вдвое с 0,39% до 0,18%. Таким образом можно ожидать и уменьшения квоты Украины в МВФ до 0,2%. В этом контексте, несмотря на прошедшее снижение квоты с 0,642% до 0,422%, текущая квота и планируемое, согласно этой квоты распределение 2,7 млрд долл СПЗ, выглядят для Украины сегодня крайне привлекательно. Украина вряд-ли сможет рассчитывать на сохранение текущей квоты при будущих распределениях СПЗ, учитывая стремительное снижение ее роли в мировой экономике.