Центральні банки не припинили купувати золото, однак очікується, що цього року темпи закупівель знизяться приблизно до 800−850 тонн порівняно з показником минулого року, який становив близько 860 тонн. Широко обговорювані новини про скорочення золотовалютних резервів Туреччини приблизно на 50 тонн упродовж лише кількох тижнів викликають запитання з операційної точки зору; є підстави вважати, що частину цього руху можна пояснити операціями «своп», а оприлюднені підсумкові показники можуть бути спотворені специфікою використання золота в межах національної фінансової системи.
Обсяг золота на балансах ETF від початку року залишається практично незмінним: березневий відтік коштів повністю нівелював попередній приплив. У результаті попит з боку інвесторів перестав надавати ринку суттєву підтримку, навіть попри те, що попит на фізичне золото в Китаї й надалі оцінюється як стійкий. У короткостроковій перспективі на перший план знову вийшли макроекономічні чинники. Зростання реальної дохідності облігацій і зміцнення долара чинили тиск на котирування дорогоцінного металу, тоді як підвищена цінова волатильність, імовірно, змусила стратегічних покупців зайняти вичікувальну позицію, що лише посилило розпродаж і зміцнило кореляцію цін на золото з динамікою процентних ставок і валютних курсів.
Чи припинили центральні банки купувати золото?
Головне питання, яке постає перед ринком, полягає в тому, чи вичерпав себе багаторічний процес накопичення золота офіційним сектором. Згідно з наявними даними, відповідь — ні. Очікується, що центральні банки залишаться чистими покупцями, навіть якщо темпи придбання дещо сповільняться. Прогнозований чистий приріст запасів буде приблизно відповідати показникам минулого року.
Це уповільнення має важливе психологічне значення, оскільки золото торгувалося як актив, що, за загальним переконанням, підтримується «політичним попитом». Коли офіційні закупівлі є значними та систематичними, вони поводяться подібно до сталого фізичного попиту: зазвичай активізуються під час цінових корекцій, сприяють швидкій стабілізації котирувань і обмежують глибину просідань.
Якщо ж ця підтримка стає менш помітною, золото може почати торгуватися радше як макроекономічний інструмент, стаючи більш чутливим до динаміки реальної дохідності, курсу долара та коливань ринкових позицій учасників.
Питання про ризик продажів з боку офіційного сектору також потребує зваженого підходу. Такий сценарій не виключає можливості продажів — особливо в ситуації, коли відбувається різкий сплеск інфляції, уповільнення економічного зростання та синхронне знецінення національних валют, що змушує ухвалювати непрості рішення у сфері управління резервами.
Втім, імовірність широкого, структурного розвороту й переходу від ролі покупців до ролі стійких продавців оцінюється як низька. Крім того, протягом приблизно 15-річного періоду накопичення резервів цілком нормальним явищем були окремі місяці, коли деякі центральні банки виступали як чисті продавці; при цьому подібні епізоди зовсім не свідчили про зміну режиму управління резервами.
З технічної точки зору існує кілька причин, з яких центральні банки можуть демонструвати продажі на коротких часових інтервалах, залишаючись при цьому стратегічними утримувачами золота в межах довгострокового циклу. Фіксація прибутку за давно сформованою «якірною» позицією виглядає раціональним кроком, якщо рівні входу в угоду були значно нижчими за поточні.
Також може відбуватися ребалансування портфеля у випадках, коли зростання цін на золото призводить до перевищення його частки в загальному обсязі резервів над внутрішніми «комфортними» рівнями. У країнах-виробниках золота приплив резервів може відображати процес абсорбції золота, видобутого всередині країни, з подальшим його включенням до складу резервів; у результаті динаміка резервів виглядає радше як двосторонній потік, ніж як односпрямований зсув у політиці управління активами.
Що говорять керуючі резервами
Якщо ринок очікує сигналу про «припинення покупок», поведінка керуючих резервами свідчить про протилежне. Дослідження управління резервами, яке Світовий банк проводить раз на два роки та яке охоплює понад 130 установ, показує, що рішення щодо золота рідко ухвалюються у форматі короткострокових торгових операцій.
Майже половина респондентів зазначили, що структура їхніх золотих резервів визначається передусім історичними чинниками та усталеною практикою (близько 47%), тоді як приблизно чверть спираються на якісні оцінки (близько 26%). Лише близько чверті опитаних повідомили, що золото включене до формалізованої стратегічної структури розподілу активів; у цій групі близько 18% розглядають його переважно як фінансовий актив, а близько 8% — як валюту.
Що особливо важливо, лише близько 4,5% респондентів заявили, що вносять короткострокові тактичні корективи у свої золоті резерви.
Не менш важливим є і сам підхід до управління золотом. Домінуючою є стратегія «купи й утримуй» (buy-and-hold), яку назвали близько 62% респондентів; при цьому золото часто виділяється в окремий транш, відокремлений від категорій, що стосуються оборотного капіталу, ліквідності та інвестиційних портфелів. Це допомагає пояснити, чому в періоди ринкової турбулентності офіційні покупки можуть призупинятися, що, однак, зовсім не означає капітуляції чи відмови від цієї стратегії.
Мотиви для нарощування золотих резервів також мають структурний характер. Диверсифікація активів була названа ключовим чинником більш ніж половиною респондентів, які повідомили про зміни у своїх золотих резервах протягом року. На програми внутрішніх закупівель золота припало близько 35% від загальної кількості названих причин, а на геополітичні ризики — близько 32%. Потреби в ліквідності посідають у цьому переліку низьке місце: лише близько 6% респондентів послалися на вимоги до ліквідності як на причину змін у структурі резервів.
Крім того, аналіз довгострокової структури резервів дає змогу зрозуміти, чому динаміка змін у сфері золотих резервів зазвичай є повільною. Згідно зі статистикою, середня частка золота в сукупних резервах становить близько 33,97% для країн із розвиненою економікою, близько 19,13% — для країн із ринками, що формуються, та країн, що розвиваються, і близько 10,76% — у глобальному вимірі. Йдеться про масштабні, інерційні статті балансу, а не про позиції, які зазвичай швидко відкривають і закривають у межах короткострокових спекуляцій.
Попит з боку інвесторів
Тоді як ринок зосереджений на центральних банках, потоки інвесторів також змінилися, що має значення для формування цін. Обсяги золотих ETF, як повідомляється, залишаються незмінними від початку року після того, як приплив коштів припинився в березні. Загальний обсяг активів становить близько 118 мільйонів унцій.
Регіональна структура також має значення. Відтік коштів із глобальних ETF частково компенсується тривалим припливом із Китаю, що свідчить про нерівномірність тиску з боку західних ринків на ліквідність у світі. Що стосується фізичного золота, то індикатори, пов’язані з Китаєм, вказують на збереження високого попиту. Ціни на внутрішньому ринку демонструють премію до регіональних ринків, а обсяги торгівлі фізичним золотом і ф’ючерсами зростають.
Висновок такий: фізичний попит не обвалився, навіть попри нестабільність фінансових каналів. Позиціонування також є стабілізуючим чинником. Спекулятивну позицію можна охарактеризувати як «більш чисту», що зазвичай означає менший рівень кредитного плеча для закриття позицій і нижчий ризик каскадних продажів у разі погіршення макроекономічних умов. Сам рівень позиціонування в тексті чисельно не зазначений.
Березневий розпродаж можна розглядати як випадок, коли золото тимчасово повернулося до класичного макроекономічного профілю. Оскільки активність стратегічних покупців на спаді знизилася, чутливість золота до реальних процентних ставок і долара в короткостроковій перспективі зросла. Різке підвищення реальної дохідності та зміцнення долара чинили тиск на метал, витіснили довгі позиції та дали змогу виникнути певним коротким продажам.
Геополітика посилила невизначеність. Зниження ціни та волатильність можуть бути пов’язані з близькосхідним шоком і ризиком збоїв навколо Ормузької протоки. У цій ситуації ринок спочатку зосередився на інфляційних ризиках і наслідках більш жорсткої реакції Федеральної резервної системи, що зазвичай є стримувальним чинником для золота в умовах зростання реальної дохідності.
Попри макроекономічні труднощі, попит, пов’язаний із Китаєм, на думку експертів, допоміг стабілізувати ринок на рівні близько 4500 доларів.
Проміжні підсумки
Аналіз даних щодо золота не підтверджує думку про те, що центральні банки припинили його купувати. Точніше буде сказати, що офіційний попит, як очікується, залишатиметься позитивним, але дещо сповільниться, а підвищена волатильність може відтерміновувати покупки на спадах, які інвестори звикли вважати автоматичними. Це зміна характеру попиту, а не повний перехід до продажів, допомагає пояснити, чому березневе падіння було різким і чому макроекономічні кореляції посилилися.
У короткостроковій перспективі ризик, пов’язаний із політичними новинами, залишається високим, і базовий сценарій передбачає консолідацію та волатильність цін, оскільки ринки переоцінюють геополітичні ризики та їхні наслідки для інфляційного зростання. У середньостроковій перспективі прогноз залишається конструктивним, а корекції розглядаються як можливості для нарощування позицій. У бичачому сценарії очікувана середньорічна ціна на золото на рівні 5200 доларів цього року виглядає цілком реалістичною.
Для активних трейдерів практичні висновки очевидні. Якщо реальна дохідність і долар залишатимуться стабільними, золото, ймовірно, торгуватиметься в захисному режимі та залишатиметься вразливим, особливо з огляду на те, що ETF не нарощують чисту довгу позицію від початку року. Якщо ж очікування щодо процентних ставок знизяться, а фізичний попит, пов’язаний із Китаєм, залишатиметься стійким, діапазон 4500−4700 доларів стане короткостроковою зоною для купівель на спадах.