Сповільнення інфляції. Як розцінювати цей факт?

Насамперед це підтвердження того, що за належної монетарної політики НБУ, інфляцію можна утримувати на помірно низькому рівні, який не відлякує іноземних інвесторів, є прийнятним для нормального бізнес-планування і створює фундамент для зростання заощаджень населення у гривні.

Доконаним фактом тепер є і те, що Україна вибула зі списку країн-аутсайдерів з надвисокими показниками інфляції. Це позитивно відобразиться як на кредитних рейтингах, так і на вартості боргових залучень на міжнародних ринках.

Читайте також: Інфляція знизилась до 5%. Але якою ціною

Ще кілька років тому про це можна було лише мріяти. Згадаймо: інфляція у 2015 році — понад 40%, наприкінці 2016- 2017 рр. — 12−16%. Жорстка монетарна політика НБУ, або так звана «політика дорогих грошей», разом із зваженою фіскальною політикою Уряду зрештою дали змогу привести інфляцію до цілі. Нехай інфляційні очікування населення та бізнесу поки що є вищими за фактичні значення інфляції, проте вони поступово наближаються до рівня у 5% і це лише справа часу. Спочатку свої прогнози переглянуть міжнародні агенції та аналітики. Потім «підтягнуться» і очікування загалу.

Звідки така впевненість?

Тому що логіку дій Національного банку передбачити не важко. Монетарна політика НБУ, як і раніше, буде спрямовуватися на підтримку інфляції на рівні 5%. Облікова ставка (а разом з нею і інші процентні ставки в економіці) знижуватиметься за умови низького інфляційного тиску. Аполітичність та послідовність політики НБУ зміцнюватиме довіру до інфляційної цілі. Так і працює інфляційне таргетування, запроваджене Національним банком у 2015 році. Функція цілі з інфляції і полягає в тому, щоб слугувати якорем для очікувань. Невизначеність щодо майбутнього розвитку економіки може бути висока, але має бути визначеність у тому, як вестиме себе центральний банк.

По суті це означає, що як широкий загал, так і фірми та іноземні інвестори не турбуються про раптове знецінення національної валюти у майбутньому. Центральний банк гарантує, що його політика не буде змінюватися вслід за тим, куди дмухає політичний вітерець, а буде ухвалювати рішення, базуючись виключно на економічних розрахунках та стратегічних цілях. Це створює умови для бізнес-планування на довгострокову перспективу. І умови для банків, залучати кошти на депозити під низьку відсоткову ставку, та, відповідно, видавати кредити під низькі відсотки.

Зрада замість перемоги

Отже, інфляція досягла цілі раніше, ніж очікував НБУ, проте і тут шукачі «зради» знайшли для себе роботу. Чи не переборщив НБУ з жорсткою монетарною політикою? Чому не почав знижувати облікову ставку раніше, щоб зробити кредити дешевшими і дати стимул економіці?

Читайте також: Нацбанк знизив облікову ставку. Що це означає

Хайповий закид, проте логіка тут очевидно кульгає. По-перше, ціль з інфляції для того і існує, щоб її досягати. Її «завчасне» досягнення на декілька місяців раніше — це статистична похибка для економіки, яка не має жодного впливу на перспективи довгострокового зростання.

По-друге, ще на початку року Національний банк зі своїм прогнозом інфляції у 6,3% на цей рік був одним з найбільш затятих оптимістів. Принаймні усі інші авторитетні прогнозисти переважно бачили суттєвіші ризики як для інфляції, так і економічного зростання (див. рис.1). В таких умовах НБУ мав діяти обережно, щоб не зруйнувати довіру до своїх дій і не погіршити інфляційні очікування.

По-третє, макроекономічний прогноз, який робить НБУ, не має за мету точно вгадати цифру по інфляції або ВВП на окремий місяць. Адже інфляція в Україні піддається впливу багатьох факторів, на які НБУ не має впливу (наприклад, врожаї окремих продуктів). Проте такий прогноз має бути підґрунтям для правильних рішень щодо основного монетарного інструменту — облікової ставки.

Чи правильними були ці рішення?

Для відповіді на це питання треба сісти у машину часу і повернутися як мінімум на 9 місяців назад. Адже часовий лаг між рішенням щодо облікової ставки та його впливом на інфляцію становить від 3 до 6 кварталів. Отже, повертаємось у квітень 2019 року і отримуємо… набір з ризиків і невизначеностей:

  • споживчий попит підігрівається підвищенням зарплат і продовжує зростати значними темпами, створюючи фундаментальний тиск на ціни — базова інфляція (без сирих продуктів та адміністративно регульованих цін) вперто не хоче знижуватися;
  • на носі президентські і парламентські вибори, які традиційно супроводжуються погіршенням очікувань та тиском на валютний ринок;
  • перспективи підтримки з боку міжнародних кредиторів дуже розпливчасті на фоні передачі влади.

Фактична інфляція в цей час становить 8,6%. І хоча облікова ставка НБУ знаходилася на досить високому рівні — 18% — її різке зниження за таких умов виглядало б, м’яко кажучи, авантюрним. Тому НБУ, з огляду на певні позитивні фундаментальні зрушення в економіці і прогнозоване уповільнення інфляції до кінця року, розпочинає цикл зниження облікової ставки. Спочатку — маленькими кроками по 0,5 в.п., а потім прискорюючись до 1−2 в.п. у IV кварталі.

Розрахунок виявився вірним. Інфляція прийшла до цілі дещо раніше, проте це і є перспективний характер монетарної політики, коли рішення спрямовуються на методичне досягнення мети, а не гасіння пожеж, які могли б виникнути через авантюрні кроки.

Чи була така політика правильною можна визначити, проаналізувавши можливі альтернативи.

Уявімо, що НБУ почав би цикл зниження раніше або суттєвіше знижував облікову ставку. Треба нагадати, що одне з найчастіших питань, яке лунало з експертного середовища, було: а чи не надто оптимістичний НБУ щодо можливості зниження інфляції до цілі, якщо всі інші мають гірші прогнози?

За таких умов агресивне зниження облікової ставки призвело б лише до втрати довіри до монетарної політики НБУ. Не було б довіри — не було б і зниження інфляції. Експортери не поспішали б продавати виручку, імпортери б намагалися купити валюти наперед (як це було літом 2018 року). І не менш важливо — іноземні інвестори, споглядаючи за надто «замріяним» центральним банком, не поспішали б вкладати свої кошти на тривалі терміни. У підсумку, ймовірно, не було б і такої ревальвації гривні, яка допомогла побороти інфляційний тиск в умовах стрімко зростаючого споживчого попиту.

Як жити далі

Якщо судити в термінах планової економіки, тобто виходячи з логіки «дайош план!», то напевно 5% інфляція — це привід для втіхи. Якщо ж виходити зі стратегії сучасних центральних банків, які таргетують інфляцію, це можна вважати важливою віхою, проте не кінцем історії. Дуже важливо, щоб інфляція в підсумку досягала цілі, але НБУ зарано згортати боротьбу і спокійно почивати на лаврах.

Читайте також: Ослаблення гривні на початку року може прискорити інфляцію — МЕРТ

Головне не дотиснути інфляцію до рівня цілі, а переконати широкий загал, що у майбутньому вона буде низькою і стабільною. Це і є цінова стабільність. У тому розумінні, яке зрештою має прийти до всіх. Якщо інфляція сьогодні, завтра і післязавтра є стабільно низькою, то і про цінники у валютних обмінниках нема сенсу піклуватись, адже твої заощадження у гривні захищені від раптового знецінення.
Для цього політика Національного банку має залишатись послідовною упродовж багатьох років. Політичні компроміси у монетарній політиці, як і компроміси зі совістю, можуть мати згубні, а інколи непоправні наслідки. Досвід Аргентини чи Туреччини, де втрата довіри до центрального банку стала чинником кризи, мав би стати у нагоді тим експертам, для яких низька інфляція «занадто рано» постукала у двері.