Турецька ліра відновила зниження в понеділок, незважаючи на підвищення ставки ЦБ до 24%, яке ніби як повинно було підвищити витрати на короткі позиції, тобто зробити їх менш вигідними. Довгоочікуваний традиційний крок щодо стабілізації валютного кризи навіть викликав подорожчання держ. облігацій, що незвично з точки зору зв'язку між зміною ставки і ціною облігації.
Зазвичай зростання альтернативних витрат капіталу призводить до зниження наведених вартості майбутніх платежів, тобто ціна бондів повинна знизитися. Однак в разі турецьких бондів левову частку ризику займав валютний ризик, тобто знецінення наведених платежів за рахунок знецінення ліри. Тому рішення ЦБ викликало своєрідний «приплив довіри» на ринку з фіксованою прибутковістю.
Вартість страховки від дефолту продовжує знижуватися, в понеділок кредитно-дефолтний своп становив 437 пунктів. Рекордне значення паніки спостерігалося на початку вересня коли CDS становив 574 пункту.
Наступним етапом у долі ліри, де буде відіграватися не панікуйте і супутнє спекулятивний тиск, а фундаментальні показники, стане план уряду щодо скорочення держ. витрат. Іншими словами, як уряд буде аргументувати можливості зниження кредитного ризику, який значно зріс після багатьох років економічної експансії за рахунок іноземних запозичень.
Про те як Туреччина намагатиметься привести себе в порядок стане відомо в четвер, коли влада опублікують плани з відновлення економіки в середньостроковій перспективі. Зять Ердогана Берат Альбайрак і «за сумісництвом» міністр фінансів пообіцяв оптимізувати витрати, перш за все постраждають намічені інфраструктурні проекти, і в залежності від глибини проблеми, скидання частини соціальних зобов'язань держави. Це дуже непопулярний захід для Ердогана, але вимушена в такій ситуації.
Зрозуміло, довго залишати ставки на такому високому рівні ЦБ не буде — це величезне навантаження на банківську систему, у якій при підвищенні ставки дешевшають активи (тому що знижуються приведена вартість платежів по ним) і одночасно з цим зростають витрати за зобов'язаннями.
Підлаштуватися при цьому складно, через природи банків як таких: вони зазвичай вкладаються в довгострокові активи, при цьому мають короткострокові зобов'язання. Навіть при спробі «перескочити» на короткострокові активи, при підвищенні ставки підстроювання прибутку за активами відбувається повільніше ніж витрат за зобов'язаннями. Це також відомо, як невідповідність активів-зобов'язань (asset-liability mismatch).
Випадок з російським рублем в 2015 підказує, що спекулятивну атаку можна ефективно лікувати підвищенням процентної ставки, і навряд чи Туреччина, з ще більш високими ставками, стане винятком. Слабшанню інфляції в США, очікування більш м'якою ФРС, повинні також сприятливо відбитися на турецькій лірі, з точки зору впливу вартості запозичень в США на EM ринку. Турецькі бонди вже дали сигнал, що лірі варто «взяти себе в руки», тому має сенс почати розглядати короткі позиції по USDTRY з діапазону 6.25 — 6.40. Подивитися торгові специфікації по даній валютній парі можна тут.
«Захід» зворотного викупу
Пройшов серпень і тепер настав час робити висновки по гаряче обговорюваного сценарієм, того, як компанії США витратять надлишки готівки в результаті податкової реформи і високих прибутків. Відповідь, який лежав на поверхні виявився вірним: зворотний викуп акцій. Вперше за 20 років обсяг коштів, спрямований на зворотний викуп, перевершив капітальні вкладення, що, власне, і пояснює відчайдушний підкорення S & P 500 нових вершин. З початку року і до середини вересня компанії направили 762 млрд доларів на зворотний викуп, причому за оцінкою GS на цю задачу буде направлено 1 трлн доларів.
Причому більш високими темпами зростали акції тих компанії, де частка витрат по скупці акцій була вище. Фірми, які зробили акцент на капітальних вкладеннях, відставили від динаміки S & P 500. Про що це говорить: в зростанні S & P 500 переважно відігравали короткострокову перспективу — скорочення пропозиції.
Відбувається все як за підручником: коли компанії зміщують фокус на короткострокову перспективу, необхідність «винагороди» інвесторів за їх лояльність відбувається через дохід на капітал за рахунок зворотного викупу акцій, ніж чим через дивіденди, які представляють собою довгостроковій зобов'язання. Зрозуміло, що рішення про зворотний викуп говорить про тимчасовий характер збільшення грошових потоків, тобто для ринку це короткостроковий каталізатор для зростання. Як фундаментальний показник, дана міра означає зростання ціни акції на скороченні пропозиції (раціональному і контрольованому), а не притоці попиту (може бути ірраціональним і неконтрольованим), який піддається сильним коливанням.
Тому не все так просто, кажучи, що ринок відіграв короткостроковий фактор — на одну акцію активів стало більше і зрозуміло яких активів, які є зараз і за якими є грошові потоки. Це важливо враховувати.
Виснаження зворотного викупу акцій як фактора росту, відповідно представляє короткостроковий ризик для фондового ринку США. Зараз це особливо актуально так як за місяць до публікації звітності компаніям не можна проводити викуп за власним розсудом. До кінця вересня число таких компаній досягне 86% з S & P 500. Робіть висновки.
І ще один аргумент на користь того, що зворотний викуп — це зручна схема для менеджерів переводити їх акції: