З огляду на кон'юнктуру ринку суверенних запозичень, залучати уряду України позики через ринок облігацій без підтримки і гарантій наших західних партнерів до кінця 2017 було б божевіллям. Цьому твердженню є кілька пояснень.
Від «Ж з мінусом» до «твердої Ж»
Незважаючи на поліпшення рейтингу і дуже оптимістичну риторику Moody's, сама оцінка залишається на рівні Саа2. Дана рейтингова категорія має наступне словесний опис «Боргові зобов'язання з рейтингом Caa вважаються зобов'язаннями дуже низької якості і відзначаються дуже високим кредитним ризиком».
Тобто Moody's залишило Україну в «рейтинговому офсайді». У міжнародній практиці активно використовується правило найменшого рейтингу. Якщо у емітента два і більше рейтингів, то для регуляторних цілей або управлінських рішень прийнято використовувати менший з них. Тому поліпшення рейтингу без зміни його категорії залишило Україну приблизно на тому ж рівні ризиків, що і був до рейтингових дій Moody's.
Тому я з великим розчаруванням спостерігав, як наші українські високопоставлені чиновники дуже бадьоро реагують на позитивну риторику релізу Moody's.
У подібних ситуаціях, тобто коли хтось із агентств гальмує з сувереном, різні уряди ведуть себе по-різному. Наприклад, уряд Франції вважав за краще судитися і поскаржитися регулятору. А ось імпульсивні італійці не посоромилися в 90-их влаштувати спектакль, коли в офіс одного з міжнародних агентств прислали карабінерів. Український уряд навряд чи може собі дозволити таку поведінку, але і політику «радості з приводу будь-якого поліпшення» потрібно докорінно міняти на більш адекватну, інакше ми не скоро виберемося із сміттєвих категорій.
Непряма залежність
Держава — дуже специфічний позичальник. Учасники ринку не завжди купують його облігації тільки заради прибутковості, тим більше при розміщенні нової емісії. Різниця, звичайно, між прибутковістю по облігаціях з рейтингом А і, скажімо, рейтингом B – відчутна. Але всередині спекулятивних категорій ВВ-С різниця стає менш відчутною. Дуже часто облігації з меншим рейтингом мають меншу прибутковість.
За сприйняттям інвесторів Україна ще не Туреччина і навіть не Греція, але вже і не Африка. Щоб вдало розмістити нові євробонди в другій половині 2017 року, уряду України потрібно поставити ставку купона 7-8%. Тобто таку ж, як Нігерія, яка розміщувалася на початку року, але з більш високим рейтингом. 7-8% на тлі вартості запозичень під гарантії уряду США, ставок МВФ і умов роботи з ЄС, виглядають невиправдано великими витратами. Поки завдяки правилу найменшого рейтингу ми знаходимося в одній групі з Венесуелою, Кубою, Белізом, Барбадосом і дуже близькі, але не досягли рівня ризику Аргентини, Пакистану, Еквадору, Єгипту, Камбоджі. З огляду на часті дефолти в Аргентині та Еквадорі, не найкраща компанія для побудови обґрунтованого таргета по дохідності нових українських єврооблігацій.
Безперечно, Україні потрібно швидше повертати собі здатність запозичувати без поручителів за ставками хоча б на рівні Туреччини або Греції, а краще Португалії. Але для цього економічні показники країни повинні бути краще, і в тривалих спірних боргових питаннях з РФ повинна наступити ясність.
Тобто ми знову впираємося в проблематику нешвидких реформ і політичні, і навіть швидше геополітичні ризики. Поки обидві проблеми вирішені не будуть, Україні краще вдаватися до допомоги міжнародних фінансово-кредитних організацій і країн-партнерів.