Инфляция 5%. Не перестарался ли НБУ

Снижение инфляции. Как расценивать этот факт?

Прежде всего, это подтверждение того, что при надлежащей монетарной политике НБУ, инфляцию можно удерживать на умеренно низком уровне, который не отпугивает иностранных инвесторов, является приемлемым для нормального бизнес-планирования и создает фундамент для роста сбережений населения в гривне.

Свершившимся фактом теперь является и то, что Украина выбыла из списка стран-аутсайдеров со сверхвысокими показателями инфляции. Это положительно отразится как на кредитных рейтингах, так и на стоимости долговых привлечений на международных рынках.

Читайте также: Инфляция снизилась до 5%. Но какой ценой

Еще несколько лет назад об этом можно было только мечтать. Вспомним: инфляция в 2015 году — более 40%, в конце 2016-2017 — 12-16%. Жесткая монетарная политика НБУ, или так называемая «политика дорогих денег», вместе со взвешенной фискальной политикой правительства в конце концов позволили привести инфляцию к цели. Пусть инфляционные ожидания населения и бизнеса пока выше фактических значений инфляции, однако они постепенно приближаются к уровню в 5% и это лишь вопрос времени. Сначала свои прогнозы пересмотрят международные агентства и аналитики. Затем «подтянутся» и ожидания общественности.

Откуда такая уверенность?

Потому что логику действий Национального банка предсказать трудно. Монетарная политика НБУ по-прежнему будет направляться на поддержку инфляции на уровне 5%. Учетная ставка (а вместе с ней и другие процентные ставки в экономике) будет снижаться при условии низкого инфляционного давления. Аполитичность и последовательность политики НБУ будет укреплять доверие к инфляционной цели. Так и работает инфляционное таргетирование, введенное Национальным банком в 2015 году. Функция цели по инфляции и заключается в том, чтобы служить якорем для ожиданий. Неопределенность относительно будущего развития экономики может быть высока, но должна быть определенность в том, как будет вести себя центральный банк.

По сути это означает, что как широкие массы, так и фирмы и иностранные инвесторы не беспокоятся о внезапном обесценивании национальной валюты в будущем. Центральный банк гарантирует, что его политика не будет меняться вслед за тем, куда подует политический ветерок, а будет принимать решения, основываясь исключительно на экономических расчетах и стратегических целях. Это создает условия для бизнес-планирования на долгосрочную перспективу. И условия для банков, чтобы привлекать средства на депозиты под низкую процентную ставку, и, соответственно, выдавать кредиты под низкие проценты.

Зрада вместо перемоги

Итак, инфляция достигла цели раньше, чем ожидал НБУ, однако и здесь искатели «зрады» нашли для себя работу. Не переборщил ли НБУ с жесткой монетарной политикой? Почему не стал снижать учетную ставку раньше, чтобы сделать кредиты дешевле и дать стимул экономике?

Хайповий упрек, однако логика здесь очевидно хромает. Во-первых, цель по инфляции для того и существует, чтобы ее достигать. Ее «заблаговременное» достижение на несколько месяцев раньше — это статистическая погрешность для экономики, которая не имеет никакого влияния на перспективы долгосрочного роста.
Во-вторых, еще в начале года Национальный банк со своим прогнозом инфляции в 6,3% на этот год был одним из самых ярых оптимистов. По крайней мере все другие авторитетные прогнозисты преимущественно видели существенные риски как для инфляции, так и экономического роста (см. рис.1). В таких условиях НБУ должен действовать осторожно, чтобы не разрушить доверие к своим действиям и не ухудшить инфляционные ожидания.

В-третьих, макроэкономический прогноз, который делает НБУ, не имеет целью точно угадать цифру по инфляции или ВВП на отдельный месяц. Ведь инфляция в Украине подвергается воздействию многих факторов, на которые НБУ не имеет влияния (например, урожаи отдельных продуктов). Однако такой прогноз должен быть основой для правильных решений относительно основного монетарного инструмента — учетной ставки.

Правильными ли были эти решения?

Для ответа на этот вопрос надо сесть в машину времени и вернуться как минимум на 9 месяцев назад. Ведь временной лаг между решением по учетной ставке и его влиянием на инфляцию составляет от 3 до 6 кварталов. Итак, возвращаемся в апрель 2019 и получаем… набор из рисков и неопределенностей:

потребительский спрос подогревается повышением зарплат и продолжает расти значительными темпами, создавая фундаментальное давление на цены — базовая инфляция (без сырых продуктов и административно регулируемых цен) упорно не хочет снижаться;
на носу президентские и парламентские выборы, которые традиционно сопровождаются ухудшением ожиданий и давлением на валютный рынок;
перспективы поддержки со стороны международных кредиторов весьма расплывчаты на фоне передачи власти.

Фактическая инфляция в настоящее время составляет 8,6%. И хотя учетная ставка НБУ находилась на достаточно высоком уровне — 18% — ее резкое снижение при таких условиях выглядело бы, мягко говоря, авантюрным. Поэтому НБУ, учитывая определенные положительные фундаментальные сдвиги в экономике и прогнозируемое замедление инфляции до конца года, начинает цикл снижения учетной ставки. Сначала — маленькими шагами по 0,5 п.п., а затем ускоряясь до 1-2 п.п. в IV квартале.

Расчет оказался верным. Инфляция пришла к цели несколько раньше, однако это и есть перспективный характер монетарной политики, когда решения направляются на методическое достижения цели, а не тушение пожаров, которые могли бы возникнуть из-за авантюрных шагов.

Была ли такая политика правильной можно определить, проанализировав возможные альтернативы.

Представим, что НБУ начал бы цикл снижения раньше или существеннее снижал учетную ставку. Надо напомнить, что один из самых частых вопросов, который звучал от экспертной среды, был таким: а не слишком ли оптимистичен НБУ относительно возможности снижения инфляции до цели, если у всех остальных прогнозы хуже?

При таких условиях агрессивное снижение учетной ставки привело бы лишь к потере доверия к монетарной политике НБУ. Не было бы доверия — не было бы и снижения инфляции. Экспортеры не спешили бы продавать выручку, импортеры бы пытались купить валюту заранее (как это было летом 2018). И не менее важно — иностранные инвесторы, наблюдая за слишком «мечтательным» центральным банком не спешили бы вкладывать свои средства на длительные сроки. В итоге, вероятно, не было бы и такой ревальвации гривни, которая помогла побороть инфляционное давление в условиях стремительно растущего потребительского спроса.

Как жить дальше

Если судить в терминах плановой экономики, то есть исходя из логики «даешь план!», то наверняка 5% инфляция — это повод для радости. Если же исходить из стратегии современных центральных банков, которые таргетируют инфляцию, это можно считать важной вехой, однако не концом истории. Очень важно, чтобы инфляция в итоге достигала цели, но НБУ рано сворачивать борьбу и спокойно почивать на лаврах.

Главное не дожать инфляцию до уровня цели, а убедить широкие массы, что в будущем она будет низкой и стабильной. Это и есть ценовая стабильность. В том понимании, которое в конечном итоге должно прийти ко всем. Если инфляция сегодня, завтра и послезавтра будет стабильно низкой, то и о ценниках в валютных обменниках нет смысла беспокоиться, ведь твои сбережения в гривне защищены от внезапного обесценивания.

Для этого политика Национального банка должна оставаться последовательной на протяжении многих лет. Политические компромиссы в монетарной политике, как и компромиссы с совестью, могут иметь пагубные, а иногда непоправимые последствия. Опыт Аргентины или Турции, где потеря доверия к центральному банку стала фактором кризиса, должен пригодиться тем экспертам, для которых низкая инфляция «слишком рано» постучала в дверь.