На сколько подорожал доллар

В ближайшие недели доллар, вероятно, окажет давление на доходы крупных транснациональных корпораций США. Судя по одному недавнему анализу связи между силой валюты и доходностью, в ближайшие годы это может сдерживать рост акций S&P 500. С другой стороны, это означает, что покупателям из США (и не только) теперь доступна двойная скидка на зарубежных фондовых рынках. Япония выглядит особенно привлекательно.

Однако воздержитесь от обновления портфелей, чтобы сделать одностороннюю ставку на доллар. Его прошлое может быть оценено, его будущее неопределенно, и даже его настоящее является предметом некоторых споров. Один из аргументов на Уолл-стрит утверждает, что доллар не так силен, как кажется. Другой говорит, что мы неправильно оцениваем его прибыль.

В этом году доллар США вырос на 15%, по отношению к евро; на 20% к британскому фунту; и на 25% по отношению к иене. Индекс доллара США дает представление о том, как ведет себя доллар в целом. В нем преобладают евро, иена и британский фунт, а канадский доллар, шведская крона и швейцарский франк имеют меньший вес. В этом году индекс доллара вырос на 17%. В конце прошлого месяца, как вы могли видеть, он достиг самого высокого уровня за 20 лет.

Мы уже столкнулись с полемикой. Последний раз индекс доллара ребалансировался, когда был введен евро. Критики говорят, что его устаревшие валютные веса отражают историческую важность, а не то, как деньги тратятся сегодня.

ФРС отслеживает более широкий индекс, который ежегодно ребалансирует торговые потоки. Это уменьшает курс евро, иены и британского фунта стерлингов в пользу китайского юаня, мексиканского песо и канадского доллара.

В этом году доллар США не так хорошо себя показал по отношению к этим валютам — он чуть-чуть упал по отношению к мексиканскому песо. Таким образом, взвешенный по торговле индекс доллара ФРС за год вырос всего на 11%.

Влияние на ФРС и экономику

Сегодняшний сильный доллар угрожает экономическому росту, делая экспорт США более дорогим, и помогает с инфляцией, удешевляя импорт. Таким образом, безудержный рост доллара убедит ФРС приостановить повышение процентных ставок, которое способствовало росту доллара. И поскольку в этом году эти скачки также ударили по акциям и облигациям, может быть, мы возвращаемся к раю для инвесторов, верно?

Маловероятно. И не только потому, что взгляд ФРС, взвешенный по торговле, считает доллар менее сильным. Угроза росту от сильного доллара невелика, по сравнению с бушующей инфляцией, с которой ФРС борется повышением процентных ставок.

По оценкам экономистов Morgan Stanley, 10%-й рост курса доллара, взвешенного по торговле, снижает рост ВВП США на 0,4%. «Широкомасштабное ужесточение финансовых условий — это во многом особенность, а не ошибка нынешней политики», — написали они на прошлой неделе.

Читайте также: Инвесторы отправили Tesla в нокаут, нефтянка снова на коне: взлеты и падения прошлой недели

Между тем, помощь сильного доллара в сдерживании инфляции пока, вероятно, будет минимальной. США выставляют счета на более чем 95% импорта в долларах, как указал Федеральный резервный банк Канзас-Сити в недавнем документе, поэтому экономия будет увеличиваться постепенно, по мере того, как производители будут корректировать цены.

Значение для фондового рынка

На самом деле, сильный доллар может повлиять на доходность акций США в течение многих лет и повысить доходность для американцев, которые ребалансируют инвестиции за границу, утверждает Бен Инкер, соруководитель отдела распределения активов в управляющей компании GMO. По его расчетам, доллар переоценен на 17%, евро недооценен на столько же, а иена еще больше — на 20%.

Анализ валют с 1970 года показывает, что те валюты, которые были как минимум на 16% дороже, потеряли более 5% в течение следующих трех лет, в то время как те, которые были занижены как минимум на 14%, выросли почти на 9%.

Доходность акций ведет себя аналогичным образом, но более экстремально. Акции стран с дорогой валютой отстали на 11% за три года, а акции стран с дешевой валютой опередили на 9%. Инкер считает, что это объясняется более быстрым ростом местных доходов, где валюта дешевая.

Но это поднимает вопрос о том, как определить, какие валюты дорогие или дешевые. Один из распространенных методов называется паритетом покупательной способности. Разделите долларовую стоимость набора товаров и услуг в США, скажем, на стоимость в иенах в Японии. Если это соотношение сильно отличается от обменного курса, происходит ошибка в оценке.

«Проблема с паритетом покупательной способности заключается в том, что валюты, как правило, большую часть времени торгуются очень далеко от него», — говорит Василий Серебряков, валютный и макроэкономический стратег UBS. Он уточняет показатель, используя другие факторы, влияющие на спрос на валюту. Ключевым для США в последнее время называют условия торговли: показатель равен отношению экспортных цен к импортным.

С 2019 года США экспортировали больше энергии, чем импортировали, в то время как Европа и Япония остаются крупными нетто-импортерами. Резкий скачок цен на нефть и газ, усугубленный войной в Украине, нанес ущерб этим экономикам, но, вероятно, больше помог экономике США, чем навредил, — говорит Серебряков.

Доллар сейчас переоценен примерно на 12%, — говорит Серебряков, — что на пять пунктов ниже своего максимума более чем два десятилетия назад.

Мы признаемся, что не знаем, когда именно доллар достигнет своего пика. Скромное изменение баланса в пользу неамериканских рынков кажется крайне непопулярным, граничащим с постыдным и, следовательно, возможно, мудрым и, возможно, даже своевременным. И валютная скидка — это только часть этого.

По данным J.P. Morgan, американские акции в последнее время торговались по цене, в 16 раз превышающей прогнозную прибыль, что на 31% ниже прошлогоднего максимума, но близко к их среднему значению за 20 лет. Сравните это с акциями еврозоны, которые упали на 45%, по сравнению с прошлогодним пиком, и на 22% дешевле, чем в среднем в долгосрочной перспективе. Также сравните с акциями Японии, которые упали на 36%, и подешевели на 18% соответственно. Дивидендная доходность в США составляет 1,7%, против 3,5% в еврозоне и 2,6% в Японии.

Инкер из GMO предпочитает Японию и развивающиеся рынки, и в меньшей степени зону евро, США, и называет перенос активов на 10−20% из США «довольно большим шагом» для большинства инвесторов. Для сравнения: акции США недавно составляли 61% от стоимости мирового фондового рынка, по сравнению с 15% для еврозоны и 5% для Японии.

Европа сталкивается с уникальным риском своей недавней энергетической зависимости от России. Япония также сталкивается с высокими затратами на электроэнергию, но «они смогут обеспечить тепло зимой», — говорит Инкер. Ему нравится, что многие компании имеют излишки денежных средств и потенциал для повышения рентабельности собственного капитала.

Читайте также: На фондовый рынок США уже прилетел «неоновый лебедь»: когда ждать катастрофы

Для индивидуальных покупателей акций J.P. Morgan недавно рекомендовал набор японских компаний. Транснациональные корпорации с целевыми ценами, которые предполагают потенциал роста более чем на 30%, включают Suzuki Motor (7269.Japan) с 12-кратной прибылью и Hitachi (6501.Japan) с 10-кратной прибылью. Банк Concordia Financial Group (7186.Japan) имеет ускоряющийся чистый процентный доход и дивиденды в размере 4,2%, и должен выиграть, если процентные ставки вырастут.

Также рекомендуют обратить внимание на компанию розничной торговли Seven & i Holdings (3382.Japan). В зарубежных магазинах у дома наблюдается сильный рост, и он может выиграть от недавнего возобновления пандемии в Японии.

Индексные инвестиции

Для покупателей фондов есть выбор индексов с низкой комиссией, таких как биржевые фонды iShares MSCI Japan (EWJ) и Vanguard FTSE Europe (VGK). Для развивающихся рынков есть ETF SPDR Portfolio Emerging Markets (SPEM), но его индексация неудобна. Почти половина портфеля находится в Китае, Тайване и Гонконге, или, как любит их называть Китай, в Китае.

В более широком смысле, на многих развивающихся рынках доминируют одна или две гигантские фирмы, что помогает объяснить 5-процентный вес Саудовской Аравии. Это возможность для мелких сборщиков акций заработать себе на жизнь.

Barron’s недавно рассказал о фонде Virtus KAR Emerging Markets Small-Cap (VAESX). Комиссия высока, почти 1,8% в год, но показатели за пять лет хорошие, а Китаю отводится менее 10%, уступая Бразилии, Южной Корее и Индии.

Что касается американских холдингов, не слишком увлекайтесь, списывая американских экспортеров. У многих все в порядке. Exxon Mobil (XOM), которая ведет большую часть своего бизнеса в долларах, получила во втором квартале больше денежных средств, чем Alphabet (GOOGL).

Читайте также: Зачем Porsche вышел на биржу и кому теперь принадлежит

Goldman подсчитал, что американские компании с незначительными продажами за рубежом в этом году уже превзошли крупных экспортеров на 18%.

Лучше выбирать перспективные компании по хорошим ценам, а власти пусть разбираются, как справляться с колебаниями валютных курсов.