Банковские казначеи и аналитики полагают, что все это на фоне войны и экономических проблем выльется в снижение курса гривны к доллару. «Минфин» собрал их расчеты по новому курсу.

Откуда взялись девальвационные настроения

Девальвация гривны к доллару началась еще до начала полномасштабного вторжения. Не все помнят, но, пока российские войска не начали концентрироваться вдоль украинской госграницы, наша нацвалюта понемногу укреплялась — с 28,1 грн/$ до 26,3 грн/$ с апреля по середину ноября 2021 года. Это официальные курсы Нацбанка.

Но по мере нарастания угрозы войны гривна начала слабеть. Уже на 1 января 2022 года НБУ установил официальный курс на 27,28 грн/$, а к 23 февраля 2022-го он достиг 28,99 грн/$. 24 февраля, когда началась война, гривну зафиксировали на уровне 29,25 грн/$, и она простояла в этой точке почти 5 месяцев — до 21 июля, когда фиксированный курс подняли до 36,6 грн/$.

Многие сейчас вспоминают времена фиксации с ностальгией. Особенно гривневые вкладчики, которые часто сожалеют о смене Нацбанком в октябре-2023 валютной политики с фиксированной на режим «гибкого регулируемого курса». Тогда курс НБУ ненадолго укреплялся до 36,01 грн/$, но уже 2024 год гривна начала с 38,0 грн/$, и потом девальвировала, особенно активно в мае-августе:

  • 39,50 грн/$ — 1 мая;
  • 40,50 грн/$ — 1 июня;
  • 40,54 грн/$ — 1 июля;
  • 41,0 грн/$ — 1 августа;
  • 41,19 грн/$ — 1 сентября.

На пике, 22 июля, официальный курс достигал 41,49 грн/$, хотя впоследствии и отступал. Сейчас же, на 16 сентября, он составляет 41,32 грн/$, а значит со смены валютой политики в октябре-2023 гривна потеряла к доллару 12,9%, а с начала большой войны — 41,3%.

Экскурс в недавнюю историю объясняет нынешнее поведение гривневых вкладчиков. Многие из них оказались в минусе по своим депозитам из-за относительно невысоких депозитных ставок (особенно в госбанках и ряде иностранных) и налогообложения: доходы по вкладам облагаются по ставке 19,5% — 18% НДФЛ и 1,5% военного сбора.

«Прирост срочных гривневых депозитов населения с июня приостановился, что может отображать ухудшение курсовых ожиданий в предыдущие месяцы и рост расходов населения на энергооборудование», — отмечается в макроэкономическом и монетарном обзоре НБУ за сентябрь.

Усиливают опасения на счет будущей судьбы гривны также громкие заявления чиновников и депутатов о дефиците госбюджета 2024 года в 500 млрд грн, которых не хватает на цели обороны. А также затягивание с утверждением ресурсного законопроекта, в котором определяются источники финансирования этого кассового разрыва.

Все это происходило на фоне работы в Киеве миссии Международного валютного фонда. В Нацбанке ее назвали успешной и заявили о соглашении на уровне персонала (Staff-Level Agreement, SLA) по новому кредитному траншу в размере $1,1 млрд. Новую версию Меморандума МВФ еще не публиковали. Однако Bloomberg со ссылкой на свои источники сообщил, что украинские власти обсуждали с экспертами МВФ три возможности покрытия бюджетного дефицита:

  1. Повышение налогов.

  2. Девальвация нацвалюты (без указания точных параметров), которая позволит властям получать больше гривны при конвертации международной помощи по более выгодному курсу.

  3. Снижение ставок под более активное привлечение средств на внутреннем долговом рынке, видимо, через ОВГЗ (облигации внутреннего госдолга).

Власти воспользуются всеми возможностями, не перегибая палку.

Как раскупают наличный доллар

Банкиры также ощущают усиление девальвационных настроений в обществе, и дают им разные объяснения.

«Возможно, триггером усиления девальвационных настроений было стремительное ослабление гривны к доллару на межбанковском рынке, наблюдавшееся с середины июля. Причем даже после стабилизации ситуации Нацбанком в паре гривна/доллар, усиленные девальвационные опасения наблюдались еще несколько недель из-за их инертности и боязни того, что стабилизация курса — временное явление.

Кроме того, почти параллельное укрепление евро к доллару, которое подняло курс гривна/евро к новым историческим высотам (даже при стабилизации пары гривна/доллар), добавило напряженности и усилило девальвационные ожидания", — прокомментировал «Минфину» ситуацию директор департамента исследований Райффайзен Банка Александр Печерицын.

Негативные ожидания населения по курсу гривны стимулируются и военными факторами.

«В том числе прогнозами по параметрам войны, срокам завершения и пр. Определенную роль тут однозначно сыграли также обстрелы энергетической инфраструктуры, приближение осени, которую украинцы уже давно и надежно связывают с ослаблением гривны.

Конечно, же, сказалось и фактическое ослабление нацвалюты в первой половине июля, что подтверждается статистикой покупки наличной инвалюты населением", — рассказала нам директор департамента казначейских операций Unex Bank Анна Золотько.

В июле 2024 года, когда официальный курс выходил на 41,49 грн/$, был зафиксирован максимальный с начала войны объем покупки наличного доллара физлицами — $2,4 млрд. По данным НБУ, за этот месяц люди сдали в кассы только $1,3 млрд, так что разница на покупке/продаже также наихудшая с 24 февраля 2022-го — $1,02 млрд. Предыдущий максимум наличной валютной покупки населением составлял $2,2 млрд, и был зафиксирован в мае 2024-го, когда курс доллара подскочил на 1 гривну.

«С начала этого года было три главных девальвационных месяца: когда гривна теряла в среднем 1,3−1,4% в апреле, до 2% — в мае и 1,4% — в июле. После официального курса на 1 июня на уровне 40,53 грн/$, на 1 июля — 40,45 грн/$, на 1 августа — 41 грн/$, на 1 сентября зафиксирован 41,05 грн. То есть после условного «бешенного» июля на рынке происходит курсовая «ремиссия», — сказал «Минфину» начальник департамента казначейства Глобус Банка Тарас Лесовой.

Для сравнения: после начала войны среднемесячный объем покупки наличной инвалюты гражданами составляет $1,48 млрд, продажи — $1,1 млрд. Но если сложить все валютные покупки/продажи в кеше с марта 2022 года по август 2024-го, то увидим просто колоссальные цифры — $44,3/33,5 млрд.

Безналичные валютные покупки украинцев (на счетах) значительно уступают наличке: с начала войны так было куплено только $8,8 млрд, а продано $7,3 млрд.

В целом же мы видим прямую связь между фактической девальвацией нацвалюты и активными валютными покупками людей.

Все это оказывает давление на золотовалютные резервы Нацбанка: именно оттуда утекает значительная часть доллара, которую скупает население. Это подтверждается официальными отчетами НБУ, где мы видим, что в июле 2024 года регулятор продал максимальный объем валюты за этот год — $3,3 млрд. А сократить отток доллара из валютного запаса смог только, когда ситуация немного успокоилась в августе, — до $2,7 млрд.

Это не максимальный объем валютных госпродаж с начала полномасштабного вторжения. Например, в июле 2022 года НБУ пришлось потратить из резерва $3,9 млрд, а в декабре 2023-го — $3,6 млрд, когда нужно было более активно, чем обычно, обеспечивать валютой не только население, но также бизнес и военных (под закупку оружия и комплектующих).

Хотя казначеи отмечают, что НБУ все-таки удается экономить доллар, меньше продавая его на межбанке.

«Можно сказать, что благодаря режиму управляемой гибкости Нацбанку удается успешно гасить любые проявления чрезмерного спроса на валюту — это касается, прежде всего, межбанка, роль которого на валютном рынке является главной. То есть в условиях свободного рынка у регулятора есть рычаги подкорректировать соотношение спроса и предложения, увеличивая или уменьшая, в зависимости от обстоятельств, объемы валютных интервенций.

Пиковые показатели вливаний валюты на межбанк в течение года составили до $250 млн в день, а средние показатели (скажем так «нормальный» объем) варьируются от $150−180 млн в сутки", — уточнил Тарас Лесовой.

Национальный банк остается главным валютным продавцом на межбанке. Этим летом он в среднем продавал 75% всего доллара на площадке Bloomberg, а в отдельные дни мог сокращать интервенции до 38−45% рыночного объема.

Но если говорить о наличности, то оборачивающейся массы доллара/евро постоянно не хватает для покрытия текущего спроса. Поэтому с начала 2024 года банки сразу на 75% нарастили завоз валютного кеша в Украину: если в январе-июне 2023 года банки завезли $5 млрд, то за аналогичный период 2024-го — уже $8,8 млрд. Среднемесячный объем поставок вырос с $719 млн до $1,3 млрд.

Чтобы убедится, что объем валютных поставок сейчас не просто большой, а аномальный, достаточно сравнить его с довоенным. Прирост сразу в 6 раз: в январе-июле 2021 года наши банки завезли наличной инвалюты только на $1,5 млрд, и тогда среднемесячный объем поставок составлял лишь $215 млн.

Пики валютных поставок в этом году совпадают с пиками девальвации гривны, и можно не сомневаться, что эта тенденция сохранится.

Как девальвация меняет инвестиционные стратегии

Как всегда, сильнее всего от девальвации нацвалюты страдает население, чьи доходы преимущественно выражены в гривне. Чем ниже ее курс — тем беднее люди, поскольку рост валютного курса оборачивается раскручиванием инфляции — до 7,5% в августе. Все это негативно сказывается на интересе населения к гривневым инструментам.

«Главным негативным последствием стремительной девальвации было обесценивание основной стратегии локальных игроков, привлекательности дальнейшего инвестирования в гривневые финансовые инструменты. Поэтому, конечно, это могло ослабить активность инвестирования в гривневые депозиты и гривневые ОВГЗ», — подтвердил нам Александр Печерицын.

Именно июль, когда официальный курс достигал 41,49 грн/$ и межбанковские котировки качались в диапазоне до 1 гривны, стал пока единственным в 2024 году месяцем, когда Нацбанком был зафиксирован отток гривневых вкладов населения. Регулятор отчитался о сокращении общего депозитного портфеля физлиц на 0,3% (до 1,138 трлн грн), вложений на гривневых счетах — на 1,2% (до 747,8 млрд грн). При этом подросли инвестиции украинцев в валютные депозиты: на 1,4% (до 391 млрд грн) в гривневом эквиваленте и на 0,1% (до $9,5 млрд) — в долларовом.

В августе, когда межбанковский курс раскачивали уже не так активно (до 50 копеек), ситуация немного улучшилась.

«Валютный рынок в августе после девальвационного июля выглядел достаточно спокойным и стабильным, находясь в коридоре 41,00−41,50 грн/$. Наличные также находились в узком диапазоне 41,30−41,70 грн/$, что заставило всех успокоиться и не скупать валюту в ожидании новых девальвационных уровней. Такая же ситуация сохраняется пока в сентябре», — отметил «Минфину» дилер департамента глобальных рынков ОТП Банка Антон Куринный.

По итогам августа, Нацбанк отчитался об увеличении общего депозитного портфеля физлиц на 0,8% (до 1,15 трлн грн), а гривневого — на 0,6% (до 750,9 млрд грн). Хотя чиновники снова подтвердили тенденцию о растущем интересе вкладчиков к доллару/евро: валютный депозитный портфель вырос сильнее гривневого — на 1,3% в нацвалюте (до 396,2 млрд грн) и на 0,9% в пересчете на доллар (до $9,6 млрд).

Однако на этот раз на 0,7% сократился общий депозитный портфель бизнеса — до 1,4 трлн грн. И там проявился валютный перекос: вложения компаний в гривну за прошлый месяц сократились на 2,1% (до 939,1 млрд грн), а в инвалюте увеличились на 2,4% в гривневом эквиваленте (до 431,3 млрд грн) и на 2% в пересчете на доллар (до $10,5 млрд). То есть проявились уже девальвационные настроения украинских предпринимателей.

При этом наблюдается общее охлаждение населения к инвестициям в гособлигации. Украинцы не перестали их покупать, многие продолжают это делать из патриотических соображений, но темп вложений сократился. По данным НБУ, с января 2024 года по 13 сентября портфель ОВГЗ физлиц вырос только на 28,7% (до 66,3 млрд грн), в то время как за аналогичный период 2023-го увеличился сразу на 61,3% (до 48,2 млрд грн).

Плюсы и минусы девальвации

Финансисты сейчас по-разному оценивают девальвацию гривны после отмены фиксированного курса — с 36,6 грн/$ до нынешних 41,32 грн/$. Кто-то считает это нужным и важным для экономики проявлением заявленной «гибкости» курса, а кто-то — первым раундом вынужденного обесценивания для покрытия дефицита госбюджета в 2024 году. Исходя из этого, и строятся дальнейшие прогнозы по новому удорожанию доллара.

«Этот неоднозначный вопрос, поскольку, с одной стороны, доходы бюджета будут расти из-за девальвации и соответствующего раскручивания инфляции. С другой — зависимость от некоторых неэластичных к девальвации статей импорта (энергооборудование, энергоресурсы, военное оборудование и оружие) приведет к увеличению расходов бюджета из-за той же девальвации и инфляции, если они не будут под контролем регулятора», — подчеркнул Александр Печерицын из Райффайзен Банка.

Его коллеги также напоминают об удорожании импорта.

«По всей видимости, девальвация в краткосрочной перспективе сможет помочь с наполнением бюджета благодаря росту акцизных и таможенных пошлин, однако уже в среднесрочной перспективе это обусловит уменьшение спроса на импортные товары», — сказал «Минфину» директор департамента по контролю ликвидности и ценных бумаг Кредобанка Сергей Кучерявый.

Хотя эксперты сомневаются в том, что регулятор или правительство будут решать вопрос о дефиците бюджета за счет девальвации.

«Это очень опасная стратегия, которая может привести к ряду негативных последствий: от существенного ускорения инфляции до оттока вкладов населения из банковской системы, и до усиления валютного спроса. Скорее всего, это лишь часть сложного и очень объемного уравнения, которое должно снять остроту проблемы дефицита бюджета», — считает Анна Золотько из Unex Bank.

Полностью покрыть дефицит бюджета за счет девальвации точно никто не решится. Финансисты рассчитывают, что власти постараются по максимуму задействовать другие инструменты — увеличение налогов и привлечений на внутреннем долговом рынке.

Опрашивая банкиров, «Минфин» собрал ключевые факторы, которые будут влиять на валютный рынок и курс гривна/доллар до конца 2024 года:

  • Ход военных действий и последствия обстрелов украинских территорий.
  • Своевременное и полное предоставление Украине международной помощи.
  • Изменение объемов экспорта/импорта товаров и услуг.
  • Девальвационные настроения населения.
  • Покрытие дефицита госбюджета.
  • Дальнейшая либерализация валютных правил, снятие ограничений.
  • Макроэкономическая ситуация в стране и решение энергетических проблем.

С начала 2025 года вопрос внешнего финансирования нашей страны может обостриться еще сильнее.

«Мы во многом зависим от объемов макрофинансовой помощи. На текущий год Украине необходимо $37 млрд, что может покрыть львиную долю бюджетных расходов. А в 2025 году ожидаемый макрофин может уменьшиться до $25 млрд. Конечно, это может сказаться на курсовых показателях, ведь во время войны внешнее финансирование в прямом смысле спасает нашу страну от нежелательных кризисных процессов в экономике», — говорит Тарас Лесовой из Глобус Банка.

Как доллар подорожает до конца 2024 года

До войны доллар в Украине активнее всего дорожал в сентябре-октябре, однако сейчас большинство опрошенных банкиров ожидает этого в конце года.

«Девальвация может составлять 1−3%, и прийтись на декабрь 2024 года. В этом году возможный максимальный потолок курса — 42,0−42,30 грн/$», — спрогнозировал «Минфину» заместитель главы правления Банка Львов Роман Масик.

Этой осенью курсовые колебания ожидаются в рамках 50 копеек, а под конец года коридор может расшириться до 70 коп. Роман Масик дал нам такие оценки на оставшиеся месяцы 2024 года:

  • 41,0−41,50 грн/$ — до конца сентября;
  • 41,20−41,70 грн/$ — до конца октября;
  • 41,30−41,80 грн/$ — до конца ноября;
  • 41,60−42,30 грн/$ — до конца декабря.

Рядом находятся и расчеты Антона Куринного из ОТП Банка, как до конца 2024 года, так и на первую половину 2025-го: «Мы ожидаем коридор курса 41−42,00 грн/$ на все периоды».

Он напомнил, что в госбюджет 2024 года заложено две курсовые отметки:

  • 40,70 грн/$ — среднегодовой курс;
  • 42,10 грн/$ — на конец года.

На них ориентировано большинство всех официальных прогнозов финансистов.

«Средневзвешенный курс — это ориентир для рынка, однако в госбюджете на конец года заложен курс 42,1 грн/$. То есть в последующие месяцы рынок ожидает, что курсовые колебания могут происходить преимущественно в диапазоне 41−42 грн/$ (допустимый коридор валютных изменений) с незначительными периодами несущественного и медленного роста, а также, как это произошло 6 сентября, даже возможным снижением курсов (здесь важно обращать внимание на уровень предложения и спроса, объем интервенций и т. п.).

Однако мы склонны считать, что гривне не грозит «курсовая пропасть». В остальном курсовой прогноз оправдается, хотя не исключено, что ситуация на рынке в течение осени и в декабре будет достаточно динамичной, однако на конец года курсовые показатели вряд ли будут значительно выше 42 грн/$", — считает Тарас Лесовой.

В то же время многие аналитики напоминают, что 2024 год начинался официальным курсом 38,0 грн/$, на пике максимума он достигал 41,49 грн/$, а сейчас пришел к 41,32 грн/$. И если собрать все уже зафиксированные нацбанковские курсы с января по сентябрь, то на текущий момент мы увидим среднегодовой курс гривна/доллар на уровне 39,62 грн/$. То есть гривне еще есть куда девальвировать, с точки зрения бюджетных показателей.

Простой математический подсчет показывает: для выхода на среднегодовой правительственный показатель 40,7 грн/$, гривна может с сегодняшнего дня и до конца года снижаться к доллару на 5 копеек на каждых торгах межбанка, и выйти на вторник, 31 декабря, к 44,9858 грн/$, то есть почти к 45 грн/$. В таком случае нацвалюта действительно покажет в 2024-м среднегодовой уровень в 40,6585 грн/$. Но нарушит показатель на конец года в 42,10 грн/$.

Но если Нацбанку пойти от обратного, и сразу завтра установить официальный курс на 42,10 грн/$, то среднегодовой составит 40,3646 грн/$ — не дотянет до бюджетного показателя. Правительственные прогнозы/ожидания не выдерживают проверку математикой и текущими реалиями, уже сложившимися на валютном рынке.

Впрочем, бюджетные курсовые прогнозы, закладываемые Кабмином, почти никогда не сбываются. Например, в госбюджет-2023 был заложен среднегодовой курс 42,2 грн/$, а наконец года — 45,8 грн/$, которые не имели ничего общего с действительностью. Потому и сейчас нельзя исключать сюрпризов от представителей власти.

По какому курсу считали госбюджет-2025

В минувшую пятницу, 13 сентября, Кабмин одобрил проект госбюджета на 2025 год, и передал его на рассмотрение в Верховную Раду. Первый зампред парламентского Комитета по финансам, налоговой и таможенной политике Ярослав Железняк уточнил, что его рассчитывали по среднегодовому курсу 45 грн/$.

Пока назван только среднегодовой курс, и неизвестна правительственная оценка на конец 2025-го. Но если заложить в простую математическую модель прогноз окончания 2024 года на уровне 42,10 грн/$, то видно, что, прибавляя к официальному курсу гривна/доллар по 2,22 копейки в день, мы действительно получим среднегодовой уровень на отметке 45 грн/$, а итоговый, на конец декабря 2025-го — 47,9 грн/$.

В официальном сообщении КМУ говорится, что проект госбюджета-2025 был принят с расходами на уровне 3 643,6 млрд грн и доходами 2 007,4 — это без учета грантов и трансфертов. Дефицит получается в размере 1,6 трлн грн, который власти, похоже, собираются покрывать в основном за счет международной помощи. Однако мы помним, что на будущий год ее объем будет сокращен с нынешних $37 млрд до $25 млрд.

По текущему официальному курсу НБУ (41,3 грн/$ на 16 сентября) $25 млрд — это только 1,03 трлн, а по 45 грн/$ — 1,13 трлн. То есть внешняя помощь не покрывает этот дефицит почти на 500 млрд грн (тот же, кстати, дефицит, что и в 2024-м), даже если внешние вливания будут своевременными и полными.

В случае утверждения госбюджета, в нынешних параметрах остается немного вариантов для покрытия дефицита в 1,6 трлн грн:

  • либо наши власти сократят/сэкономят текущие расходы госбюджета-2025, что еще не удавалось во время войны;
  • либо найдут дополнительные источники дохода — договорятся об увеличении финансовой помощи, снова поднимут налоги и т. д.
  • либо поднимут курс доллара так, чтобы конвертацией $25 млрд покрыть все 1,6 трлн грн. Это значит по курсу 64 грн/$.
  • либо используют комплекс разных мер: немного секвестируют госбюджет, немного нарастят внешнюю помощь, немного поднимут налоги, немного поднимут курс выше 45 грн/$ и пр.

Какой вариант будет в итоге согласован — говорить рано. Хотя некоторые намеки по будущему гривны можно услышать от парламентариев. Член Комитета Верховной Рады по финансам, налоговой и таможенной политике Нина Южанина на днях в телеинтервью открыто заявила, что гривна «будет постепенно идти к курсу 50 грн/$ — это совершенно очевидно».

Что более-менее точно могут предсказать банкиры — это разницу между безналичным и наличным курсом гривна/доллар без спекулятивной составляющей.

«Завоз в страну наличных долларов и евро, дальнейшая их логистика по Украине имеет свою цену. Следовательно, разница между курсом НБУ, который исчисляется по соглашениям на межбанке, и наличным курсом продажи валюты не может быть меньше 0,4−0,5%», — объяснила Анна Золотько.

Также финансисты ждут от Нацбанка дальнейшего снятия ограничений по покупке валюты — как это декларирует регулятор: власти обещали МВФ.

«От Национального банка Украины ожидаем очередной этап смягчения валютных ограничений, среди которых выплаты по кредитам и инвестициям, либерализация сделок населения и сделок с деривативами, возможность кредитования нерезидентов и инвестиций за рубеж. Внедрение данных смягчений будет зависеть от макроэкономической ситуации», — резюмировал Сергей Кучерявый из Кредобанка.

Автор:
Финансовый журналист Лысенко Елена