Главный менеджер по макроэкономическому анализу Райффайзен Банка Аваль Михаил Ребрик приводит свои аргументы «за» и «против» снижения учетной ставки. Первых — больше.

Во время опроса НБУ в период 14-20 июня 8 из 9 финансовых аналитиков прогнозировали сохранение учетной ставки в июле на текущем уровне (17,5%). С того времени настроения изменились, и теперь подавляющее большинство аналитиков ожидает смягчения монетарной политики.

Аргументы «за» снижение ключевой ставки

1. Инфляция демонстрирует тенденцию к замедлению. В июне индекс потребительских цен составил 9% против 9,2% в январе 2019 года. В свою очередь базовая инфляция сократилась в годовом измерении с 8,3% до 7,4%. Индекс цен производителей промышленной продукции в июне упал до 4,5% г/г, и это лучший показатель с марта 2014 г.

2. Инфляционные ожидания существенно улучшились. Согласно последним июльским опросом, домохозяйства в течение следующих 12 месяцев ожидают 7,9% инфляции, тогда как в начале года ожидали 12,1%. Инфляционные ожидания аналитиков с начала года улучшились с 7,5% до 7,0%, а предприятий — с 9,5% в 4 кв. 2018 г. до 9% в 1 кв. 2019 г.

3. Макроэкономические перспективы выглядят благоприятными для продолжения указанных трендов. Платежный баланс и объем золотовалютных резервов способствуют сохранению курсовой стабильности, что, в свою очередь, ведет к снижению цен на импортируемые товары. Положительное влияние имеют:

  • благоприятная конъюнктура на товары украинского экспорта;
  • низкие мировые цены на нефть и природный газ;
  • снижение градуса торгового конфликта между США и Китаем;
  • сохранение интереса портфельных инвесторов к активам стран с переходной экономикой в ожидании снижения ключевых ставок ФРС и ЕЦБ;

Низкие мировые цены на природный газ положительно отражаются на коммунальных платежах, а низкие цены на нефть ведут к уменьшению цен на топливо.

4. Реальный уровень учетной ставки НБУ остается одним из самых высоких среди стран, рынки которых развиваются. Соответственно, есть существенный запас для ее снижения без потери интереса портфельных инвесторов в украинских ОВГЗ. Особенно с учетом перспектив снижения ключевых ставок в США и ЕС. Такой шаг позволит уменьшить стоимость привлечения государственного долга.

5. Есть существенный запас уменьшения до нейтрального уровня, который, по оценкам НБУ, находится в пределах 3-4% годовых.

6. Несмотря на высокий уровень процентных ставок, население не демонстрирует рост склонности к сбережениям. На фоне роста дохода на 17% срочные депозиты населения в мае выросли всего на 3,7% (+7,7% г/г в гривне, +0,4% г/г в валюте). Следовательно, положительное влияние высокой ключевой ставки на инфляцию по этому каналу является ограниченным.

7. Высокие процентные ставки в определенной степени сдерживают наращивание кредитования корпоративного сектора (-3,8% г/г в мае). А это, в свою очередь, сдерживает рост темпов экономического развития и не способствует расширению предложения...

8.… зато ведет к интенсивному росту потребительского кредитования (+18,7% г/г в мае). Оно интереснее банкам по причине более высокой маржинальности.

Аргументы «против» снижения ключевой ставки

1. Индекс потребительской инфляции остается существенно выше таргета НБУ (9% г/г против 5%±1 пп), как и его прогноза. Базовый индекс потребительских цен, несмотря на жесткие монетарные условия, не снижается уже 3 месяца подряд.

2. Инфляционное давление со стороны факторов инфляции спроса остается высоким на фоне роста доходов населения и рекордно высоких потребительских настроений (индекс InfoSapiens в мае достиг 82,8%). Это косвенно прослеживается через интенсивный рост оборота розничной торговли (+9,6% в январе-мае) и пассажирских перевозок (+4,3%). Зарплаты в мае выросли на 17,4% в номинальном и на +7% в реальном выражении, продолжилось наращивание потребительского кредитования (+18,7%) и поступлений от трудовых мигрантов (+15,1%). Кроме того, с 1 июля повысился прожиточный минимум (+4,5%), что повлечет за собой рост социальных выплат.

3. Фискальные риски остаются высокими на фоне пиковых погашений правительственного долга и пробуксовки программ сотрудничества с международными финансовыми организациями. Существенный рост дефицита государственного бюджета в первом полугодии удалось перекрыть перечислением 65 млрд грн прибыли НБУ. Однако отставание от плана по доходам и недофинансирование отдельных программ государственного бюджета продолжает расти.

4. Осенью волатильность на валютном рынке традиционно повышается, что может повлечь дополнительное давление на цены.

5. Политические риски останутся высокими как минимум до формирования коалиции и композиции правительства.