Roblox выходит на биржу: как компания сэкономила на частных инвесторах

IPO и прямой листинг: в чем разница

В прошлом году так разместились только три компании — Palantir Technologies (PLTR), Asana (ASAN) и Thryv Holdings (THRY). Это менее 2% от 165 традиционных размещений, проведенных за этот год американскими компаниями на NYSE и NASDAQ. За два предшествующих года таких размещений было тоже только три — Spotify Technology (SPOT), Slack (WORK) и Watford Holdings (WTRE).

При прямом листинге компания не выпускает новых акций, а их цена не определяется андеррайтерами. Вместо этого акционеры просто начинают продавать ценные бумаги на бирже. Отсутствует и локап-период, в течение которого часть акционеров не может продать акции. Основной причиной, по которой владельцы компании отказываются от услуг андеррайтеров и выбирают прямой листинг, считается нежелание оставить «деньги на столе».

«Деньги на столе» — так экономисты называют сумму, которую якобы недополучают владельцы компании при традиционных IPO.

Дело в том, что цена акций компаний в первый и последующие дни торгов часто сильно взлетает по сравнению с той, по которой акционеры продают их в процессе IPO. Собственно, в этом и состоит одна из причин интереса широкой публики к IPO. Ведь участники IPO — словно гости на большом пиру, которым владельцы компании делают щедрый подарок — усыпают стол деньгами. Эти денежные суммы они могли бы выручить сами, однако «дарят» их участникам.

Цена вопроса

По подсчетам профессора Джея Риттера из университета Флориды, в среднем за последние сорок лет это 20%. В сумме за эти годы компании привлекли на IPO $1 трлн, а «на столе» оставили $202 млрд.

Для объяснения феномена, который уже называется «андерпрайсингом» ученые придумали несколько теорий. Одни утверждают, что андеррайтеры должны добиваться некоторой скидки ради неопытных клиентов, которые инвестируют во что попало. Другие считают, что занижение цены — это буфер, который спасает от обрушения цены в будущем.

Сам Риттер объясняет явление так — акционеры дают промо-скидку, размещая небольшую долю акций (сейчас в ходе IPO на рынок поступает лишь 7−8%), зато становятся обладателями намного более дорогой компании.

2020 год оказался пиром во время covid 19

Компании привлекли $62 млрд, а «на столе» оставили $30 млрд. То есть могли бы привлечь в полтора раза больше. Еще год назад ничего подобного не наблюдалось, «чаевые» андеррайтерам и их клиентам составляли всего 18% ($7 млрд. из $39).

Нельзя не признать, что желание стать участником IPO в прошлом году было вполне рациональным.

Риттер показывает, что в прошлый раз треть всех денег оставалась «на столе» только в далеком периоде 1999−2000 годов. В эпоху первого интернет-пузыря компании привлекли $130 млрд, а на столе оставили $67, то есть, привлекая два доллара в компанию, третий акционеры «дарили» андеррайтерам и их клиентам. Однако тот пузырь «схлопнулся» с тяжелыми потерями. Цены акций некоторых компаний лишь в последние годы вернулись к уровням конца девяностых. Действительно ли «деньги на столе» — это просто праздничный подарок, или это всего лишь купон от казино для подогрева большой игры? Посмотрим, что происходит сейчас.

Облачный сектор

Акции компании Snowflake (SNOW), с которой в середине сентября и начался осенний бум IPO, держатся на уровне первого дня торгов — $240. Это в два раза выше диапазона размещения ($100−110). Наличие акций у Уоррена Баффета инвесторов было причиной скачка их стоимости и сейчас этот факт продолжает их удерживать.

Правда, пиковая стоимость составляла $429 и была достигнута в середине декабря, через три месяца после IPO. Потом истек локап-период, и часть акционеров, конечно, не могла от искушения продать по цене вчетверо выше, чем ожидалось на размещении. Однако ниже закрытия в первый день торгов стоимость не падает.

У звезд меньшего размера не так стабильно. Акции израильской JFrog (FROG) на прошлой неделе снижались до $44 внутри торгов. Это совпадает со средней ценой диапазона размещения, а ведь в первый день торгов FROG взметнулась до $65.

Пиковая стоимость в $95 была достигнута в первые две недели. Инвесторы, которые мечтали об участии в IPO самого известного разработчика платформы DevOps, но не получили аллокации, сейчас могут прибрести акции и заработать на технологической волне. Правда, они все равно недешевы — по средним для индустрии мультипликаторам их стоимость должна была бы составлять около $35. Но по крайней мере это то же самое, что получили те счастливчики, которым акции достались на IPO. Но было ли то, что JFrog оставило им «на столе» деньгами? Или подарок оказался скоропортящимся, и его надо было продать кому-нибудь до истечения срока годности?

Еще одна «облачная» компания SUMO Logic (SUMO) предоставляет анализ лог-файлов облачных сервисов. В первый день торги закрылись на отметке $27, максимальная цена составляла $46, но сейчас бумага стремится к нижней границе диапазона размещения — $22.

Никакой негативной информации об эмитентах за это время не появилось. Да и вообще, «скелеты в шкафу» могут храниться у одной или двух компаний, но не могут быть правилом. Напрашивается вывод, что если акционеры главной звезды рынка — Snowflake и оставили клиентам андеррайтеров деньги «на столе», то акционеры других компаний получили все, что причитается, и по довольно высокой оценке. Акционеры Snowflake заплатили за всю индустрию.

Игровые технологии

Здесь тот же сценарий, что и в облачных технологиях. К примеру, акции американского разработчика игровых технологий Unity Software (U) сейчас стоят $93. Диапазон размещения составлял $44−48, а на закрытии в первый день торгов акция стоила $68,4.

Акционеры «подарили» $20 из $68, при том, что, не доверив определение цены андеррайтерам, они провели аукцион и установили цену, исходя из спроса. Зато после истечения локап-периода получили к $68 дополнительные $107 — в соответствии с моделью Джея Риттера. Да, акции стоят сейчас вдвое дешевле пиковой цены $175, достигнутой, так же, как и в случае Snowflake — перед истечением локап-периода.

Но ведь речь идет о компании Unity! Это компания, движок которой использует больше половины всех разработчиков. А вот если взглянуть на траекторию цены акций разработчика виртуальных казино Playtika (PLTK), то все, оставленное «на столе», уже диссипировало.

Искусственный интеллект

Все то же обнаруживается в индустрии искусственного интеллекта. Акции компании C3. AI, предоставляющей тысячи готовых и заранее тренированных моделей машинного обучения и захватившей даже тикер AI (Artificial Intelligence — искусственный интеллект), вернулись к первому дню торгов ($90).

Снижение стоимости с пиковых $184 — двукратное, но все же цена втрое превосходит диапазон размещения ($31−34). Купить по этой цене акции C3. AI, по-прежнему, нельзя. Зато акции некоторых других компаний, тоже выходивших с искусственным интеллектом, например, Root Inc. (ROOT), приобрести можно дешевле диапазона размещения.

Получается, что золото «на столе» оставляют только стержневые компании каждой индустрии. Тем самым они стимулируют спрос на собственные акции и вносят свою лепту в общий бум IPO. Что касается остальных (also-runners), то деньги «на столе» остаются деньгами только до начала локап-периода, а то и меньше. Фактически, такие компании не дают скидок, и если бы они повысили цены размещения, то IPO могли бы и провалиться.

Итоги прямых размещений (без IPO) пока не дают контрпримеров. Когда акционеры очевидного лидера в большом сегменте рынка решают оставить андеррайтеров и их клиентов без пирушки, затея удается. Акции Palantir (PLTR) сейчас стоят в два с половиной раза дороже, чем в сентябре.

Акции компании Asana (ASAN), разработчика софта для совместной удаленной работы, не выросли совсем. Дастину Московицу (состояние — $18 млрд.), одному из крупнейших акционеров Facebook, где он когда-то был техдиректором, делать Asana публичной не особо-то и хотелось. Он разместил на бирже акции лишь для того, чтобы дать возможность выйти венчурным фондам.

Акции Spotify (SPOT) не росли вплоть до начала пандемии, когда инвесторы распознали потенциал стриминга. А бумаги Slack (WORK) дешевели, пока Марк Беньофф не объявил, что приобретет эту компанию для расширения бизнеса Salesforce (CRM).

Что будет с акциями Roblox

Roblox (RBLX) — разработчик платформы для создания собственных видеоигр, в которые играет 115 млн человек в месяц, в том числе 75% американских детей в возрасте от 9 до 12 лет. Топовые игры — Adopt Me, Jail Break, Piggy, в которых от 4 до 16 млрд игровых сеансов.

Эта компания известна не меньше, чем Snowflake, Unity и C3.AI. У Roblox сто миллионов лояльных пользователей и харизматичный CEO поколения Стива Джобса. В ноябре Roblox оценивали в $8,6 млрд и прогнозировали рост капитализации компании до $11 млрд в первый день торгов. Затем в течение несколько месяцев компания могла подорожать до $16−20 млрд.

Судьба распорядилась иначе. Roblox привлек средства не через IPO, а в новом венчурном раунде. Компанию оценили сразу в $29,5 млрд. Ожидается, что рынок заплатит за акцию по меньше мере $55 уже в первый день торгов. Если взять мультипликатор компании Unity на ее пике, то при высоком рынке стоимость акции Roblox может подскочить и до $73, а капитализация — до $48. Правда, рынок сейчас уже не так горяч. В сегменте хайтек — распродажи. Индекс NASDAQ с начала года упал на 10%, размещение Oscar Health (OSCR) оказалось неудачным.

Что будет дальше — покажет предстоящая неделя. Одно ясно — Roblox вовремя привлекла транш от Dragoneer, и теперь Базуцкий может отдаться развитию Roblox с таким же удовольствием, с которым Московиц занимается компанией с говорящим названием Asana. Для них счастье уже не в деньгах.