Это фундаментальное напряжение — между реальной технологической революцией, подкрепленной миллиардами долларов прибыли, и спекулятивной манией, раздувающей оценки до небес, — лежит в основе главного вопроса: является ли нынешний ажиотаж «продуктивным пузырем», который заложит фундамент новой экономики, или мы стоим на пороге болезненной, общерыночной коррекции?
Инфраструктурные гонки на триллионы
В основе нынешнего рыночного ралли лежат беспрецедентные капитальные обязательства. Компании создают не просто новые продукты — они строят фундаментальный слой новой экономики, и эта ставка измеряется триллионами.
Ставка OpenAI
Компания OpenAI, пионер в области генеративного ИИ, взяла на себя обязательства по закупке вычислительных мощностей на сумму около $1 триллиона долларов. Об этом в октябре 2025 года сообщило издание Financial Times. Эти соглашения, включающие партнерства с Nvidia, Oracle и CoreWeave, призваны обеспечить более 20 гигаватт мощностей — энергетический эквивалент 20 ядерных реакторов.
Эта цифра настолько огромна, что значительно превышает текущие доходы OpenAI. По сути, компания пытается создать непреодолимый инфраструктурный барьер для конкурентов, выкупив львиную долю будущих ресурсов, прежде всего графических процессоров (GPU). Однако это превращает OpenAI в структуру с гигантским финансовым рычагом. Ее главные риски смещаются с технологических на финансовые: любые сомнения в способности компании финансировать эти обязательства могут спровоцировать кризис доверия.
Капитальные затраты гигантов
OpenAI не одинока. Технологические гиганты находятся в фазе массивного инвестиционного цикла.
- Amazon планирует потратить в 2025 году около $100 миллиардов.
- Microsoft — 80 миллиардов долларов.
- Alphabet (Google) — 85 миллиардов долларов.
- Meta (Facebook) — до 72 миллиардов долларов.
Подавляющее большинство этих средств направлено на инфраструктуру ИИ и облачные вычисления. В целом, прогнозируется, что ежегодные капитальные затраты бигтех компаний достигнут $450 миллиардов в 2025 году.
Экономическое землетрясение
Масштаб этих инвестиций уже меняет макроэкономику. В первой половине 2025 года капитальные затраты, связанные с ИИ, внесли больший вклад в рост ВВП США (1,1%), чем все потребительские расходы вместе взятые. По оценкам аналитиков TSTA Bureau, около 40% прироста ВВП во втором квартале было сформировано именно за счет капитальных затрат технологических компаний.
Это создает новую уязвимость. Как отмечают в TSTA Bureau, эффект от инвестиций в ИИ имеет временной лаг — производительность вырастет позже, а расходы влияют на ВВП уже сейчас. Если лидеры рынка сократят инвестиционные программы раньше, чем ИИ начнет генерировать реальную прибыль, темпы роста экономики могут заметно снизиться.
Однако не все видят в этом неизбежную катастрофу. Инвестор Тарас Гук считает эту зависимость «положительной для роста ВВП США, который не рос бы так быстро, если бы не было развития искусственного интеллекта».
Он подчеркивает, что инвестиции в ИИ — это долгий цикл, который не должен окупаться мгновенно. «Будет ли искусственный интеллект для этих компаний генерировать сумму возврата вложенного капитала в течение 1−2 лет? Тоже однозначно нет, но он и не должен этого делать, — объясняет Гук. — Если мы посмотрим на то, сколько лет облачный сервис Azure шел к прибыльности, то у них это заняло с 2012 года до 2017. Они были убыточными… Поэтому здесь такая же история. Если вы строите дата-центр, вы не рассчитываете, что он окупится через год, два или три».
По мнению инвестора, хотя темпы роста инвестиций могут замедлиться, абсолютные долларовые расходы компаний-гигантов вряд ли уменьшатся в ближайшие годы.
Эхо доткомов: дежавю или новая реальность?
Текущие рыночные условия вызывают неизбежные сравнения с пузырем доткомов 1999—2000 годов. И хотя параллели тревожны, фундаментальные различия не менее значимы.
- Завышенные оценки: Индекс S&P 500 торгуется с форвардным соотношением цены к прибыли (P/E) на уровне 23x. В истории такие показатели наблюдались только дважды: накануне пандемии COVID-19 и на пике пузыря доткомов.
- Рыночная концентрация: Рынок стал исторически «узким». Как сообщает Fortune, начиная с ноября 2022 года, акции, связанные с ИИ, обеспечили 75% прироста индекса S&P 500, 80% роста его доходов и 90% капитальных затрат.
- «Круговое финансирование»: Появляются финансовые структуры, напоминающие «вендорное финансирование» эпохи доткомов, где компании инвестируют друг в друга. Яркий пример — инвестиция Nvidia в $100 миллиардов в OpenAI, которая является массовым покупателем GPU от Nvidia.
Однако эксперты расходятся в оценках этого риска. Тарас Гук считает, что прямые параллели здесь неуместны: «Сейчас это происходит немного по-другому… Nvidia получает долю в OpenAI, и там сумма покупок должна быть больше, чем они проинвестируют. То есть, все-таки не совсем так, что ты дал 100 долларов, я на 100 долларов купил». Он также указывает на наличие реального спроса со стороны других игроков, таких как Microsoft, Amazon и суверенные фонды арабских стран, что снижает риск «надувания» спроса.
В то же время аналитики TSTA Bureau видят в этом «замкнутую экосистему», которая может скрывать признаки «финансовой пирамиды эффективности». Они указывают на то, что компании финансируют свои расходы (например, OpenAI) за счет инвестиций сторонних игроков (NVIDIA) или через долговое финансирование (xAI и NVDA). «И в таком случае это действительно делает сектор уязвимым в случае любого разрыва этой инвестиционной цепочки, но мы больше склонны к мнению, что это ставка на будущее, а не на текущую эффективность», — отмечают аналитики.
Потенциал вместо прибыли: Недавнее исследование MIT показало, что 95% организаций, инвестирующих в генеративный ИИ, в настоящее время не видят никакой финансовой отдачи. Это напоминает 2000 год, когда инвесторы оценивали «количество просмотров», а не реальные доходы.
Фундаментальные различия в финансовом здоровье
Главный контраргумент заключается в том, что сегодняшние лидеры рынка — это не спекулятивные стартапы. «Великолепная семерка» входит в круг самых прибыльных корпораций в истории с огромными денежными резервами. Нынешний бум финансируется преимущественно за счет существующих денежных потоков, а не дешевых долгов.
Ключевое отличие лежит в плоскости оценок. Этот тезис подчеркивает Тарас Гук, отмечая, что высокая концентрация рынка сегодня — это «естественный процесс» концентрации прибыли, а не спекуляций.
«Если вернуться к временам пузыря доткомов… мы можем просто взять мультипликатор этих крупнейших компаний, — говорит Гук. — Если вы экстраполируете мультипликатор на будущие 12 месяцев прибыли, то сейчас в среднем он составляет 30 по компаниям, 28 даже, если быть точнее. А в 1999 году перед кризисом доткомов это было 67».
Например, в 2000 году Cisco торговался со 100-кратной ожидаемой прибылью, Oracle — 90-кратной, а Microsoft — 69-кратной. Сегодня же Nvidia торгуется с мультипликатором 31, а Microsoft — тоже 31. Это фундаментальное отличие, которое делает текущую ситуацию значительно более устойчивой.
Голоса сверху: взгляды руководителей и институтов
Мнения тех, кто находится в эпицентре бума, разделились от осторожного оптимизма до прямых предупреждений о коррекции.
Тезис о «продуктивном пузыре»
Джефф Безос, председатель правления Amazon, признает, что бум расходов на ИИ напоминает «промышленный пузырь». Однако, как сообщает Bloomberg, он утверждает, что это пузырь, который в конечном итоге «окупится» для общества. Логика Безоса заключается в том, что в периоды технологического ажиотажа инвесторы неизбежно неправильно распределяют капитал. Но сам масштаб инвестиций, даже неудачных, ускоряет революцию, что приводит к огромному долгосрочному росту производительности.
Тезис о «циклической коррекции»
Другие лидеры более сдержанны. Дэвид Соломон, CEO Goldman Sachs, выступая на Italian Tech Week в октябре 2025 года, провел прямую параллель с доткомами. Он предупредил, что значительная часть инвестированного капитала «не принесет прибыли». Соломон прогнозирует рыночный «спад» или «коррекцию» в течение следующих 12−24 месяцев, называя это «здоровой перезагрузкой», которая определит «победителей и побежденных».
Его поддерживает и Сэм Альтман, CEO OpenAI. Он откровенно признал, что инвесторы «чрезмерно увлечены ИИ» и что в индустрии неизбежно будут «бумы и спады» — периоды чрезмерного и недостаточного инвестирования. Как и Безос, он рассматривает эту волатильность как естественную часть долгосрочного процесса.
Институциональные тревожные звонки
Тревогу бьют не только отдельные руководители, но и целые институты:
- Bank of America: Согласно октябрьскому опросу, рекордные 54% глобальных фондовых менеджеров теперь считают, что акции ИИ находятся в пузыре. Впервые они определили «пузырь акций ИИ» как главный глобальный риск.
- МВФ и Банк Англии: Оба учреждения официально предупредили, что инвестиционный ажиотаж отражает чрезмерность конца 1990-х годов, а торговля стала «перегретой».
- JPMorgan Chase: CEO Джейми Даймон считает, что это настоящая революция, но предупреждает, что «некоторые из этих вещей могут быть в пузыре» и что «серьезная рыночная коррекция» может произойти, поскольку многие инвестиции «вероятно, будут потеряны».
Анатомия потенциального краха: где скрываются риски
Если коррекция неизбежна, что именно может ее спровоцировать? Уязвимости накопились в нескольких ключевых сферах.
Рыночные и оценочные риски
Основной риск заключается в резком изменении настроений, если компании не смогут обеспечить ожидаемые прибыли. Аналитики TSTA Bureau считают, что рынок уже требует прибыли, но четко определяют, что станет катализатором для переоценки: «Стоит обращать внимание на тот момент, когда в корпоративной отчетности технологических гигантов начнет проявляться снижение прибыли, падение маржинальности и ухудшение прогнозов компании».
Неустойчивые капитальные затраты и хрупкость «кругового финансирования» создают системную уязвимость. Сбой в одной компании может вызвать эффект домино.
Технологические и операционные риски
Разрыв между инвестициями и отдачей является критической уязвимостью. Тот факт, что (согласно исследованию MIT) 95% корпоративных инвестиций в ИИ еще не приносят прибыли, свидетельствует о том, что путь к монетизации сложнее, чем это оценивает рынок.
Правда, некоторые эксперты считают эти опасения преувеличенными, а цифру в 95% — «фейком». Тарас Гук утверждает, что отдача уже есть, хотя и не всегда очевидна. «Есть много других показателей, исследований, которые указывают на то, что искусственный интеллект серьезно увеличивает производительность и маржинальность бизнесов по индексу S&P 500, в 2014—2015 годах составляла 10%, сейчас она составляет 13,7%».
Другим доказательством, по его словам, является массовое сокращение персонала в Big Tech, которое стало возможным благодаря ИИ: «Сильно сократился наем… у той же Microsoft, если посмотреть, то на 6% сейчас уменьшился штат с 2023 года до настоящего момента, 2025 года это примерно на 230 тысяч человек. И если посмотреть на то, сколько примерно в среднем стоит человек для Microsoft, это 300 тысяч долларов в год, то вы можете умножить 300 тысяч на… и уже увидите, сколько условно Microsoft… экономят».
Наибольший системный риск: «Момент Мински»
Наибольшая опасность заключается во взаимодействии трех факторов: рыночной концентрации, хрупких механизмов финансирования и макроэкономической зависимости. Это создает систему, подверженную так называемому «моменту Мински» — когда длительный период стабильности и роста порождает финансовую хрупкость, приводящую к внезапному коллапсу.
Работает это так:
- Высокие цены на акции ИИ оправдывают массивные капитальные затраты.
- Эти капитальные затраты стимулируют рост ВВП.
- Рост ВВП подтверждает оптимизм рынка и еще больше повышает цены на акции.
Мнения аналитиков TSTA Bureau по поводу этого риска разделились. Часть команды считает, что доходность лидеров делает рынок устойчивым. Однако другая часть подчеркивает, что именно эта концентрация создает «структурную уязвимость».
Они отмечают, что рынок фактически закладывает в цену идеальный сценарий, а тот факт, что 75% доходности, 80% прибыльности приходятся на компании, связанные с ИИ, «не является адекватной тенденцией». По их мнению, «любая переоценка, изменение регуляторных условий или даже временное охлаждение интереса к ИИ может вызвать системную коррекцию». Дополнительным риском они называют то, что большая часть роста сосредоточена в США, в то время как другие регионы только начинают формировать собственные ИИ-стратегии.
Обобщенный прогноз и три сценария для инвестора
Итак, хотя аргумент «на этот раз все иначе» имеет основания из-за финансовой мощи лидеров рынка, сам масштаб и взаимосвязанность рисков свидетельствуют о том, что значительная коррекция является скорее вопросом времени.
Аналитики рассматривают три основных сценария будущего:
Сценарий 1: Коррекция в стиле «момента Cisco». Некоторые аналитики, такие как те, кого цитирует Forbes, предупреждают о потенциальном падении Nasdaq, которое может «стереть» до 40 триллионов долларов. Однако сильные, прибыльные лидеры (подобно Cisco после 2000 года) в конечном итоге восстановятся и продолжат доминировать.
Сценарий 2: Продолжение «продуктивного бума». Рынок продолжает свое ралли, поскольку ИИ наконец-то начинает приносить ощутимые, широкие выгоды в производительности и росте доходов, оправдывая массивные инвестиции. В этом сценарии характеристики пузыря рассматриваются как необходимая «пена» настоящей технологической революции, как предполагает Джефф Безос.
Сценарий 3: Системный крах. Триггерное событие (финансовый коллапс, инцидент с неконтролируемым ИИ) вызывает «момент Мински». Потеря доверия каскадом распространяется через высококонцентрированный и взаимосвязанный рынок, приводя к серьезному рыночному краху со значительными макроэкономическими последствиями.
Для инвесторов 2025 год требует чрезвычайной разборчивости. Успех требует двойного фокуса: признания того, что глубокий, долгосрочный технологический сдвиг является реальным, но в то же время острого осознания исторически значительных финансовых рисков, накопившихся в краткосрочной перспективе.