Чистое списание долга для Украины составит 37%. В ходе переговоров Минфин сделал акцент на игре со ставками и сроками погашения — это позволяет снизить размер чистой приведенной стоимости долга (зависит от ставки дисконтирования и сроков обращения).

Но положение Украины сейчас таково, что нам в первую очередь необходимо уменьшение именно номинальной суммы государственного долга, который балансирует на уровне 85−90% ВВП и рискует достичь 100% валового продукта в среднесрочной перспективе.

Реструктуризацию и списание долга следовало оценивать по трем базовым индикаторам:

  • сумма списания;
  • срок реструктуризации оставшегося долга;
  • ставка по купону.

На мой взгляд, размер списания долга, учитывая форс-мажор войны и потери демографического потенциала, должен составить не менее 50%.

Почему списать нужно было не меньше половины

Если украинские еврооблигации еще недавно можно было купить на вторичном рынке всего за 30% от номинала (то есть со скидкой в 70%), то понятно, что сумма списания в результате реструктуризации должна была быть приближенной к этой цифре.

Например, по облигациям Ганы кредиторы недавно пошли на списание 30% долга. Но у Ганы нет войны, она не потеряла территории и демографический потенциал.

По срокам реструктуризации — это минимум 15−20 лет, учитывая продолжительность послевоенного восстановления.

Ставка по купону — снижение до 2−3%, даже учитывая то, что ставка ФРС сейчас 5,5%. Опять же, из-за геополитического форс-мажора и огромных потерь страны.

Что мы получили взамен

Соглашение о реструктуризации предусматривает, что кредиторы спишут Украине примерно 37% долга, который в преддверии сделки составлял $20 млрд номинальной стоимости облигаций плюс $2 млрд накопленных процентов.

Облигации серии A — списание на 40% суммы долга с погашением в феврале 2029, 2034, 2035 и 2036 годов.

Выплата процентов по ним начнется с 1 августа 2024 года.

Размер процентов:

  • до 1 августа 2025 года — 1,75%;
  • до 1 февраля 2026 года — 4,5%;
  • до 1 августа 2027 года — 6%;
  • с 1 февраля 2034 года — 7,75%.

Бонды серии B — списание 23% номинала, погашение в феврале 2030, 2034, 2035 и 2036 годов.

Выплата процентов до 1 февраля 2027 года не осуществляется.

В дальнейшем:

  • в августе 2027−2033 годов — 3%;
  • начиная с 1 февраля 2034 года — 7,75%.

Как видим, ставка по купону постепенно растет до 7,5%, но есть промежуточный этап с оплатой 3−4%.

Но кредиторам это все равно выгодно: многие купили указанные ценные бумаги за 20−25% от номинала.

Даже с учетом списания 37% стоимости долга, процент по купону в размере 3−4% по номиналу облигаций превращается в доходность по облигациям в 10−14% на сумму инвестиций. Очень неплохо для кредиторов.

Сроки погашения — максимум 2036 год, то есть всего 12 лет, а средний срок погашения будет меньше 10 лет. Очень сжатый график, учитывая, что война в Украине еще не закончена.

Почему наш долг увеличится

В случае, если номинальный ВВП Украины в 2028 году будет соответствовать прогнозу МВФ или превышать его, то в 2029 году Украина предложит кредиторам дополнительные евробонды на сумму до 12% от текущей стоимости долга!!!

А это вообще что-то уникальное, потому что уровень нашего долга будет зависеть от прогноза МВФ относительно уровня нашего ВВП.

То есть может быть даже падение ВВП Украины в прогнозах МВФ, но если в реальности падение будет меньше, то мы увеличим долг по еврооблигациям сразу на 12%.

Следовательно, если такое произойдет, то уровень списания долга для Украины составит не 37%, а 25%, что выглядит уже довольно плачевно, особенно если сравнивать со списанием долга для других послевоенных стран, таких как Германия или Ирак.

Кроме того, только за согласие на реструктуризацию долга кредиторы получат от Украины разовое вознаграждение в размере 1,25%.

Итак, чуда не случилось, историческое окно возможностей для снятия долговой удавки с шеи последующих поколений в очередной раз бездарно упущено.