После фиксации с 24 февраля 2022 года коридора по курсу доллара на межбанке в пределах 29,25 гривен+1% Нацбанк менял его лишь раз. В июле прошлого года был выставлен новый коридор: 36,57 гривен +1%, который поддерживается регулятором до сих пор.
Бизнес и граждане быстро привыкли к проведенной тогда официальной девальвации гривны почти на 25%, а компании сразу же заложили собственные курсовые ожидания в ценники своих услуг и товаров.
В условиях валютных ограничений и запретов, по факту, рыночным курсом стал курс наличного рынка, где запретов было меньше. Значительная разница между официальным курсом и реальным рыночным достигала 7−8 гривен на долларе. Это отражало реалии 2022 года, когда через размещение ОВГЗ и военных облигаций было эмитировано 400 млрд гривен.
Пересмотр официального курса серьезно подогрел инфляцию, которая, по итогам прошлого года, достигла 26,6%. Причем это официальные данные, в действительности же, значительная часть товаров подорожала на все 50−100%, а то и больше.
В этом году ситуация принципиально другая, что подталкивает чиновников НБУ к возможности отмены фиксированного и возврату к плавающему курсу. Тем более, что в рамках договоренностей с МВФ о новой кредитной программе на $15,6 млрд правительство пообещало вернуться к плавающему курсу и отменить введенные после 24 февраля 2022 года ограничения. Сейчас эта тема стала обсуждаться еще активнее.
Почему стоило бы вернуться к плавающему курсу
Аргументами в пользу возврата к плавающему курсу являются следующие обстоятельства:
1. Рост ЗВР до $41,719 млрд (в том числе «чистых» резервов, которые на 1 августа составили 28,935 млрд).
Динамика международных резервов
2. Выравнивание официального курса, курса наличного рынка обменников и «черного» рынка.
После разницы в 7−8 гривен на долларе в худшие для гривны времена 2022 года, нынешние 40−60 копеек кажутся достойным показателем, свидетельствующим о стабильности валютного рынка.
Часто в этой ситуации чиновники, особенно непрофильных для финансистов ведомств, забывают о том, что в 2023 году львиная доля социальных расходов государства закрывается за счет международной помощи, то есть неэмиссионным путем. Но эта помощь не будет вечной. Хотя, скорее всего, сохранится в нужном правительству объеме, как минимум, до конца войны.
Но пока (при отсутствии работы «печатного станка», сокращении населения на 6−8 млн беженцев, низкой платежеспособности оставшихся в стране людей и при сохраняющемся росте цен) большинство граждан не в состоянии особо вкладываться в валюту. Именно поэтому Нацбанк сейчас и фиксирует очень шаткую, но все же стабильность наличного валютного рынка.
Операции физических лиц по покупке/продаже иностранной валюты (12 месяцев)
3. Относительное спокойствие на межбанке, где НБУ за счет своих интервенций и рекордного объема ЗВР с легкостью удерживает коридор 36,57−36,93 гривны за доллар.
Причем в последние несколько месяцев объемы резервов, которые тратятся Нацбанком на поддержание коридора, составляют вполне подъемную для него сумму в пределах до $2−2,5 млрд. Это полностью перекрывается поступлениями международной помощи в $3−4 млрд и даже позволяет постепенно наращивать ЗВР.
4. Постепенное затухание инфляции и позитивные сдвиги в денежно-кредитной политике. Рост цен замедляется быстрее ожиданий НБУ и других ведомств. В июне, по данным Госстата, инфляция в годовом измерении замедлилась до 12,8%. В июле тенденция сохранилась, рост цен год к году составил 11,3%. Это дало основания Нацбанку начать цикл снижения учетной ставки — в июле она была снижена с 25% до 22% годовых. Чиновники обдумывают возможность ее дальнейшего снижения до 18−19% к концу года.
При потенциальном росте курса, что может случиться в случае возврата к свободному курсообразованию, появится возможность получить позитивную валютную переоценку по балансу НБУ. Так что, основания для того, чтобы отпустить курс, имеются довольно весомые.
Какие факторы могут сыграть против
Но есть несколько контраргументов, которые надо обязательно учитывать при принятии решения об отказе от фиксированного курса. Конечно, если Нацбанк хочет, чтобы потом ему не пришлось тушить новые пожары.
Именно за счет введения жестких ограничений на проведение валютных операций и на вывод капитала, была сохранена относительная стабильность валютного рынка в условиях военного положения.
Решив вернуться к плавающему курсу, Нацбанк вынужден будет пойти и на сопутствующие этому шаги в виде:
1. Разрешения нерезидентам выводить валюту от погашения гривневых ОВГЗ (сейчас разрешено выводить только проценты). А это порядка 50,65 млрд гривен по состоянию
ОВГЗ, которые обращаются по номинально-амортизационной стоимости
2. Разрешения украинским предприятиям гасить взятые ранее валютные кредиты у частных кредиторов (сейчас разрешено рассчитываться по займам только с международными организациями, да и то с нюансами). Это могут быть достаточно быстро возникшие суммы погашения кредитов в пределах, как минимум, $5−8 млрд. К тому же, снова всплывет проблема схемного вывода денег, когда под соусом ранее взятых валютных кредитов и их досрочного погашения, якобы по инициативе кредитора, на самом деле, бизнес переводит валютные средства на свои родственные структуры за границей.
Сюда же можно отнести и всевозможные схемы по возврату нашими предприятиями валютных сумм за товарные кредиты или продукцию, и много других уловок по экспортно-импортным операциям, которые позволяют вывести валюту или не заводить ее в Украину в полном объеме или частично.
3. Решения вопроса об аннулировании ограничения по объемам снятия валюты со счетов физических лиц и переводов за границу с возвратом к довоенному уровню потолка по сумме, а также возможности физлицам проводить свои валютные транзакции по покупке заграничных ценных бумаг, недвижимости
4. Решения вопроса удержания «горячих денег» населения на текущих гривневых счетах в случае отпускания курса, чтобы они не вышли на наличный валютный рынок. Пока статистика позитивная для НБУ. «Доля депозитов сроком от 3-х до 12-ти месяцев выросла с 47% в январе до 76% в мае, а доля срочных гривневых депозитов в июне — на 5% — до 35%» — говорил еще не так давно глава НБУ Андрей Пышный.
Но не стоит забывать, что потенциал «горячих» денег в виде гривневого навеса на текущих счетах граждан сохраняется на уровне 280−400 млрд гривен.
Понятно, что при переходе к плавающему курсу часть граждан занервничает и решит купить валюту. Даже если это будет 10−20% от тех, кто сейчас держит деньги на банковских счетах, это добавит спрос в обменниках еще примерно на $1 млрд. В свою очередь, владельцы обменников не упустят случая вздернуть котировки, чем только повысят градус ажиотажного спроса.
Проконтролировать это Нацбанку будет очень тяжело. Именно поэтому для НБУ принципиально важно сократить до минимума текущие счета населения за счет перевложений средств на срочные депозиты.
Если по текущим счетам юрлиц покупка валюты требует документов по внешнеэкономической деятельности или по валютным кредитам, то для населения по текущим счетам в гривне такого ограничения (кроме как по сумме снятия в сутки) нет. И это представляет при негативном развитии событий серьезную угрозу для курса.
5. Рост негативного сальдо внешней торговли. В 1-м полугодии дефицит внешней торговли увеличился в 4 раза — с $2,58 млрд до $11,04 млрд. При этом экспорт упал на 14,3%, а импорт вырос на 20,7%.
С учетом еще и постоянных обстрелов транспортной инфраструктуры (что требует постоянных закупок нового оборудования для ремонта), а также приближения отопительного сезона (что означает закупки дополнительного объема топлива), негативное сальдо торговли будет только расти. Соответственно, активное «вымывание» валюты за счет оплаты импорта на фоне низкого притока валютной выручки от экспорта только усилится.
Это, как минимум, 5 причин, по которым Нацбанку категорически нельзя спешить с переходом к плавающему курсу. В противном случае, такое решение чревато увеличением числа интервенций для нивелирования дефицита валюты на рынке либо ситуативными значительными колебаниями курса. На этом фоне ЗВР в размере $41,7 млрд уже не будут выглядеть так впечатляюще, как сейчас.
Сколько будет стоить доллар, если отпустить курс сейчас
Переход к свободному курсообразованию на первом этапе спровоцирует рост ценников доллара как на межбанке, так и на наличном рынке.
По моим расчетам, ситуативно на подобных новостях котировки наличного доллара могут быстро вырасти до уровней продажи в 42−45 гривен, а на межбанке — подняться до отметок 40−41 гривна.
Пока этот отложенный спрос на валюту, сформированный сейчас за счет действующих валютных ограничений, не будет удовлетворен, колебания курса будут значительными. Бизнес немедленно по-максимуму заложит это в цену своих товаров и услуг. В результате, надежда НБУ на снижение инфляции будет похоронена.
Что может сделать НБУ
В НБУ это понимают, поэтому, скорее всего, пойдут по сценарию постепенного снятия валютных ограничений, в зависимости от текущей ситуации с резервами, результатов внешнеэкономической деятельности, а также обстановки на фронтах. Разговор об окончательном переходе к плавающему курсу может пойти только после победы Украины в войне, и то — пошагово.
Другой более-менее безопасный для гривны сценарий — это вариант, когда НБУ по мере ослабления валютных ограничений постепенно сокращает свое присутствие на межбанке и продает валюту по фиксированному курсу только на определенные цели с жестким контролем над целевым использованием этой валюты именно на заявленные задачи.
А покупка валюты на погашения кредитов, вывод средств иностранцами из гривневых бумаг
В этом случае, Нацбанк сократит траты ЗВР на непродуктивный, с точки зрения государства, вывод капитала, но даст возможность этим клиентам закрывать свои текущие вопросы по валюте по реально сложившемуся курсу.
У этой модели много коррупционных и инфляционных рисков. Ведь тогда все клиенты всё равно будут закладывать выросшие для них валютные «косты» в свои цены на товары и услуги.
Мой прогноз: НБУ сохранит пока действующую модель работы валютного рынка с постепенным снятием отдельных валютных ограничений. И не станет отпускать курс, чтобы не рисковать хрупкой стабильностью на валютном рынке.
В этом случае, у регулятора сохранится возможность для маневра в части достаточно большого уровня ЗВР. Параллельно, у него будет возможность за счет постепенного ослабления ограничений реально снижать давление:
- сложившихся диспропорций в экономике;
- последствий войны;
- угрозы для курса в виде гривневого навеса на текущих счетах клиентов.
Тем более, что отказ от фиксированного курса сейчас не даст дополнительной поддержки экспортерам, так как аграрная часть нашего экспорта (а это не менее половины всей валютной выручки, идущей в страну) сейчас страдает больше не из-за курса, а из-за нарушенной логистики.
В целом, я считаю, что, при условии постепенного снятия валютных ограничений, к реальному переходу к свободному курсообразованию мы можем прийти не ранее весны 2024 года. Но, вероятнее всего, и с наименьшими потерями для нашей экономики, это можно делать только после войны.