Учитывая конъюнктуру рынка суверенных займов, привлекать правительству Украины займы через рынок облигаций без поддержки и гарантий наших западных партнеров до конца 2017 года было бы безумием. Этому утверждению есть несколько объяснений.
От «Ж с минусом» к «твердой Ж»
Несмотря на улучшение рейтинга и очень оптимистичную риторику Moody’s, сама оценка остается на уровне Саа2, при этом данная рейтинговая категория имеет следующее словесное описание «Долговые обязательства с рейтингом Caa считаются обязательствами очень низкого качества и подвержены очень высокому кредитному риску».
То есть Moody’s оставило Украину в «рейтинговом офсайде». В международной практике активно используется правило наименьшего рейтинга, которое гласит о том, что если у эмитента два и больше рейтинга, то для регуляторных целей или управленческих решений принято использовать меньший из них. Поэтому улучшение рейтинга без изменения его категории оставило Украину примерно на том же уровне рисков, что и был до рейтинговых действий Moody’s.
Поэтому я с большим разочарованием наблюдал, как наши украинские высокопоставленные чиновники очень бодро реагируют на позитивную риторику релиза Moody’s.
В подобных ситуациях, то есть когда кто-то из агентств тормозит с сувереном, разные правительства ведут себя по-разному. Например, правительство Франции предпочло судиться и пожаловаться регулятору. А вот импульсивные итальянцы не постеснялись в 90-ых устроить спектакль, когда в офис одного из международных агентств прислали карабинеров. Украинское правительство вряд ли может себе позволить такое поведение, но и политику «радости любому улучшению» нужно коренным образом менять на более адекватную, иначе мы не скоро выберемся из мусорных категорий.
Непрямая зависимость
Государства — очень специфический заемщик. Участники рынка не всегда покупают его облигации только ради доходности, тем более при размещении новой эмиссии. Разница, конечно, между доходностью по облигациям с рейтингом А и скажем рейтингом B- ощутимая, но вот внутри спекулятивных категорий ВВ-С разница становиться менее ощутимой. Очень часто облигации с меньшим рейтингом имеют меньшую доходность.
По восприятию инвесторов Украина еще не Турция и даже не Греция, но уже и не Африка. Чтобы удачно разместить новые евробонды во второй половине 2017 года, правительству Украины нужно поставить ставку купона 7-8%, т.е. такую же, как Нигерия, которая размещалась в начале года, но только с более высоким рейтингом. 7-8% на фоне стоимости займов под гарантии правительства США, ставок МВФ и условий работы с ЕС, выглядят неоправданно большими расходами. Пока благодаря правилу наименьшего рейтинга мы находимся в одной группе с Венесуэлой, Кубой, Белизом, Барбадосом и очень близки, но не достигли уровня странового риска Аргентины, Пакистана, Эквадора, Египта, Камбоджи. Учитывая частые дефолты в Аргентине и Эквадоре, не самая хорошая компания для построения обоснованного таргета по доходности новых украинских еврооблигаций.
Конечно, Украине нужно скорее возвращать себе способность занимать без поручителей по ставкам хотя бы на уровне Турции или Греции, а лучше Португалии, но для этого экономические показатели страны должны быть лучше и в затянувшихся спорных долговых вопросах с РФ должна наступить ясность.
Т.е. мы снова упираемся в проблематику небыстрых реформ и политические, и даже скорее геополитические риски. Пока обе проблемы решены не будут, Украине лучше прибегать к помощи международных финансово-кредитных организаций и стран-партнеров.