В настоящее время инструмент ОВГЗ в Украине является самым востребованным и наиболее развитым сегментом фондового рынка с объемами выпуска бумаг до 2 трлн гривен в эквиваленте.
ОВГЗ в обращении по номинально-амортизационной стоимости
Среди инвесторов в ОВГЗ присутствуют практически все категории юридических и физических лиц — от банков, бизнеса, НБУ и страховщиков до нерезидентов и частных инвесторов Украины. На фоне растущих расходов нашего бюджета ОВГЗ остаются одним из главных источников пополнения казны. Однако растущий госдолг и его соотношение к отечественному ВВП (более 100% к началу 2026 года) волнует инвесторов. Их главные опасения — сможет ли государство и далее добросовестно обслуживать свои долги и вовремя погашать выпущенные бумаги.
Динамика роста госдолга Украины с 2012 года по 2025 год (помесячно)
Показатели госдолга выглядят внушительными, даже несмотря на сделанное главой Нацбанка Андреем Пышным важное уточнение: «более трети госдолга Украины — это льготное финансирование от официальных партнеров с длинными сроками и минимальной процентной нагрузкой. Только три программы — Ukraine Facility, MFA и ERA — составляют 36,7% государственного и гарантированного долга. Предусмотрено, что обслуживание и погашение кредитов ERA будет осуществляться за счет доходов от замороженных российских активов. По программе Ukraine Facility действуют длительные льготные периоды в 11−12 лет, а часть расходов может компенсироваться странами ЕС».
Еще в декабре 2025 года Минфин утвердил Стратегию управления государственным долгом до 2028 года. По словам ее разработчиков, документ направлен на обеспечение финансовой устойчивости в условиях войны и послевоенного восстановления Украины. Среди основных задач долговой политики названы:
Минимизация стоимости обслуживания, увеличение доли грантов и недолгового финансирования для снижения нагрузки на бюджет. Это логично для Украины, как получателя средств, но достаточно «сложная и ограниченная сумма», с точки зрения наших внешних партнеров. По моим прогнозам, если не брать во внимание военные поставки, то сумма вряд ли превысит $10−13 млрд в 2026 году.
Снижение рисков рефинансирования: удлинение сроков обращения государственных облигаций и привлечение льготных кредитов от международных партнеров. Именно о механизме проведения аукционов по обмену (switch-аукционы) ОВГЗ мы отдельно поговорим в этой статье.
Управление валютными рисками: постепенное увеличение доли заимствований в гривне. Из-за получения международной помощи в валюте, долг, номинированный в СКВ, сейчас значительно больше, чем в гривне.
Во многом именно это сдерживает чиновников от сильной девальвации нацвалюты, хотя МВФ очень настойчиво это рекомендует. Ведь значительный рост курса доллара и евро автоматически увеличит государственный долг Украины в гривневом эквиваленте. А это означает не только ухудшение ключевых финансовых показателей, вроде соотношения госдолга к ВВП, но и, что более важно, усиление давления на бюджет.
Структура государственного и гарантированного государством долга
Поэтому Минфин сейчас попытается максимально нарастить гривневую часть госдолга на фоне более медленного темпа роста долгов в валюте.
Главные инвесторы в ОВГЗ: кто может нарастить в них инвестиции
Стимулировать спрос на ОВГЗ в реалиях Украины можно за счет более активного вовлечения средств населения и бизнеса в покупку этих бумаг. Напомню, что у граждан и ФОПов только на текущих счетах и вкладах в банках находится не менее 1,3 трлн гривен в эквиваленте. У бизнеса остатки на счетах также стабильно превышают 1 трлн гривен.
То есть в совокупности это стабильно более 2,3 трлн ресурсов. Поэтому, даже с учетом роста вложений граждан в ОВГЗ до 124,49 млрд гривен (по состоянию на 17.02.2026), или 6,24% от объема всех ОВГЗ в обращении и бизнеса — до 219,89 млрд гривен (11,03% от всего объема выпущенных ОВГЗ), Минфину есть над чем работать.
Что касается банков, то объемы их вложений в ОВГЗ по состоянию
Объем операций НБУ по регулированию ликвидности банков
Таким образом, у Минфина в 2026 году есть два основных клиента, которые потенциально еще могут активно войти в гривневые ОВГЗ на значительные суммы, — это население и бизнес.
Есть еще иностранные частные фонды и частные инвесторы, но нужно понимать, что они будут готовы вкладываться в Украину только при четких гарантиях возврата этих средств за счет восстановления экономики нашей страны и только после завершения войны рф против Украины. Так что сейчас на них рассчитывать не стоит.
При этом очень важно учитывать, что:
- госдолг, по расчетам аналитиков, может достичь пика в 2026 году, превысив 110% ВВП;
- выплаты по госдолгу в этот период могут составлять около 48−52% доходов бюджета, или до 10−11,3% ВВП;
- по оценкам правительства, в 2026 году общие расходы Украины на погашение и обслуживание государственного долга составят около 1,17−1,19 трлн грн с тенденцией к росту до в 1,29 трлн грн в 2028 году. В том числе только в 2026 году около 656,82 млрд грн пойдет на погашение тела долга, а 513,12 млрд грн — на его обслуживание.
Важно и то, что после серии жестких переговоров с держателями ВВП-варрантов Украина объявила об успешном их завершении и реструктуризации выплат по этим бумагам. Согласно достигнутым договоренностям, ВВП-варранты на сумму $2,635 млрд обменены на новые облигации серии «C» с погашением в 2032 году на общую сумму $3,498 млрд, а также облигации серии «B» с погашением в 2030 и 2034 годах — на сумму $16,9 млн в каждой серии. После этой операции все ВВП-варранты были аннулированы. Таким образом, Украина разгрузила свои выплаты в «пиковые» 2026−2028 годы.
Switch-аукционы: как Минфин завлекает инвесторов «удлинять» свои ОВГЗ
При таких вводных проводимые сейчас Минфином аукционы по обмену ОВГЗ (switch-аукционы) выглядят логичным и полностью оправданным шагом.
Напомню, что Министерство финансов 14 января 2026 года уже проводило аукцион по обмену (switch-аукцион) ОВГЗ и спрос со стороны участников рынка составил 17,36 млрд гривен. Инвесторам было предложено обменять облигации внутреннего государственного займа одного выпуска со сроком погашения 18 февраля 2026 года на облигации другого выпуска со сроком погашения 26 сентября 2029 года (срок обращения составлял на тот момент 3,7 года).
По итогам аукциона, средневзвешенный уровень доходности размещенных облигаций составил 14,96%, а предельный — 15% годовых. В рамках проведенного обмена были зачислены для погашения и аннулирования облигации со сроком погашения 18 февраля 2026 на общую сумму 17,84 млрд грн, что соответствует 16,43 млн облигаций.
11 февраля 2026 года состоялся второй такой аукцион. По его итогам, объем удовлетворенных заявок составил 10 млрд грн по номинальной стоимости. Инвесторам было предложено обменять облигации со сроком погашения 18 марта 2026 на новый выпуск с датой погашения 7 марта 2029 года.
Срок обращения новых облигаций составит 1 118 дней (более 3 лет), средневзвешенный уровень доходности размещенных облигаций — 16,79%, предельный — 16,8% годовых. В рамках обмена Минфину будет зачислено для погашения и аннулирования 10,17 млн облигаций со сроком погашения 18 марта 2026 года на общую сумму 10,9 млрд гривен.
Параллельно с этим Минфин активно продает новые ОВГЗ на своих аукционах. Например, 17 февраля он привлек в госбюджет 17,4 млрд грн в эквиваленте, снижая при этом ставки доходности по новым размещениям облигаций:
-
2,13 млрд грн было привлечено под 15,34% годовых с погашением 24 марта 2027 года (на прошлой неделе средневзвешенный уровень доходности составлял 15,50%);
-
2,20 млрд грн под 16,42% — с погашением 7 марта 2029 года (на прошлой неделе средневзвешенный уровень доходности был 16,72%);
-
8,36 млрд грн под 12,92% с погашением 24 октября 2029 года (на прошлой неделе средневзвешенный уровень доходности по этой серии бумаг был 13,10%);
-
и 91,95 млн евро под 3,14% с погашением 6 мая 2027 года.
Таким образом, Минфин продолжает активно привлекать «живые» ресурсы на рынке через продажу новых порций ОВГЗ и параллельно «разгружает» свои ближайшие выплаты за счет switch-аукционов.
Пока это делается раз в месяц, но я не исключаю, что, при необходимости, чиновники увеличат количество таких switch-аукционов до 2 раз в месяц. В основном сейчас Минфин обменивает погашаемые в ближайшее время облигации на бумаги со сроками погашения 3 года и более.
По моим прогнозам, на ближайших ежемесячных аукционах (по крайней мере, до середины лета 2026 года) Минфин сможет таким образом «переоформлять» облигации ежемесячно на суммы от 7 млрд до 20 млрд гривен, в зависимости от объемов погашения ОВГЗ в тот или иной месяц.
Учитывая, что новые размещения облигаций на первичном рынке чиновники сейчас проводят с трендом на понижение доходности, а при проведении switch-аукционов эта доходность на 0,25−1% годовых выше, это можно рассматривать как дополнительный специальный бонус для желающих проводить подобные обмены. И эта тенденция превышения доходности switch-аукционов в пределах до 1% годовых над первичными размещениями, по моим прогнозам, сохранится как минимум до осени этого года.
Основными участниками по обмену ОВГЗ будут госбанки, в портфеле которых сейчас и находится основная часть погашаемых в ближайшее время ОВГЗ. Но и частные украинские банки, а также банки -«дочки» нерезидентов также по заявкам своих клиентов и себе в портфель будут периодически активно проводить подобные операции. Особенно, если перспективы окончания войны рф в Украине начнут приобретать все же хоть какую-то реальную конкретику.
Стоит ли опасаться принудительного обмена?
Стоит ли гражданам, владеющим гривневыми ОВГЗ со сроками погашения в ближайшее время, опасаться «добровольно-принудительного» переоформления их облигаций на новые сроки по инициативе Минфина?
Сразу отвечу — опасаться не стоит: у инвесторов остается полная свобода выбора.
Во-первых, обмен облигаций на switch-аукционах происходит по бумагам, находящимся в портфеле банков и финкомпаний, входящих в число первичных дилеров.
Во-вторых, как я писал выше, на счетах населения в банках находится не менее 1,3 трлн гривен в эквиваленте, у бизнеса остатки на счетах также стабильно превышают 1 трлн гривен. И это главные потенциальные клиенты, за счет которых Минфин может нарастить объемы средств, привлекаемых в бюджет через размещение ОВГЗ. Ведь даже выросшие вложения граждан в ОВГЗ — это менее 350 млрд гривен. При том, что совокупный объем средств у этих групп клиентов банков превышает 2,3 трлн гривен в эквиваленте.
Поэтому выиграть от «добровольного-принудительного» обмена этих 350 млрд гривен облигаций, из которых еще и значительная часть облигаций — это валютные бумаги, и затем окончательно потерять потенциальных покупателей ОВГЗ на суммы в разы большие — это не только нарушение всей бизнес-этики фондового рынка и разрушение доверия инвесторов к облигациям внутреннего займа, но еще и экономическая авантюра, которая обойдется Минфину очень дорого. Брать на себя такую ответственность никто из чиновников правительства не станет.
Именно доверие инвесторов к ОВГЗ и полная самостоятельность в принятии решений, что делать с деньгами после погашения предстоящих скоро выпусков ОВГЗ, — единственный реальный вариант для Минфина продолжить активно привлекать средства украинцев и отечественного бизнеса в бюджет через ОВГЗ в условиях войны.